牛さん熊さんブログ

1万円廃止論と金融におけるビッグデータの活用の限界

　1万円廃止論がある。ユーロやインド高額紙幣を廃止するところがあれば、スイスなど日本の1万円以上の額面を有する高額紙幣を発行している国もある。1万円札廃止論には費用削減のため、マネーロンダリングや脱税対策のためとの主張がある。また、キャッシュレス化を進めることでのビックデータの活用なども意識したものとみられる。

　日本では1万円札の発行残高が膨れあがっており、その多くはタンス預金と呼ばれるように、自宅等に保管されているとされる。これは犯罪目的というよりも、あまりの金利の低さ、そして匿名性が意識されてのものと思われる。もし1万円札を廃止すれば、タンス預金となっているものが違う資産に交換されようが、これは戦後の預金封鎖、新円切り換え時と同様の混乱をもたらす懸念があり、あまり現実的ではない。

　むしろ日銀の金融政策で利子を消滅させてしまったことで、その利子を復活させることにより、タンス預金を減少させることができよう。しかし、いまの日銀の金融政策における体制だけでなく、ここにきてのファンダメンタルズを考慮すれば、これも現状は現実的ではない。

　それでは日本のキャッシュレス化が、1万円札の流通量の多さによって阻害されているのかといえば、経産省がキャッシュレス決済の比率引き上げにはクレジットカードやQRゴートを使った決済など小額決済が念頭に置かれているとみられ、分けて考える必要がある。

　キャッシュレス化を通じた金融の流れのデータは、ある意味宝の山となろう。アマゾンや楽天、交通系カードを含めた電子カードの取引内容によって消費者の行動など分析は可能となろう。しかし、そのような小口の消費における決済データは民間を利用するのはある程度、容認されたとしても、本来の金融取引のデータを何かしら別の用途に使うということは果たして現実的なのであろうか。

　我々の金融取引におけるデータ、それはつまり銀行の口座の取引内容などを何かしら別の用途に利用するといったことは可能なのかということになる。むろんこれは金融機関にとって守秘義務が課せられることで利用することは本来できないというか、やってほしくはないものとなる。小額決済の取引データはさておき、金融という大きなインフラの中身のデータについては現金取引であろうが電子取引であろうが、それをほかの目的に利用するということには限界があろう。

ここにきての世界的な長期金利低下のきっかけとなった経済指標のPMIとは何か

　22日発表のドイツの3月の製造業PMI速報値が約6年半ぶりの水準に落ち込み、3月のユーロ圏の総合PMI速報値も予想を下回り、22日のドイツの10年債利回りは2016年10月以来となるマイナスとなった。

　米国のPMIの製造業指数も1年9か月ぶりの水準に低下したことから、22日の米債は買い進まれ、一時2.41%に低下し、3か月物TBの利回りを約11年半ぶりに下回ったことで長短金利が逆転した。結局、米10年債利回りは2.44%と前日の2.53%から大きく低下した。

　これは22日の欧米の市場動向を牛さん、熊さんが解説したものをまとめたものだが、今回は今回、市場が注目していた「PMI」という経済指標をあらためて解説してみたい。

　PMI（Purchasing Managers’Index）とは、「購買担当者景気指数」とも呼ばれ、製造業やサービス業の購買担当者を調査対象にした、企業の景況感を示す景気指標のひとつ。購買担当者に、生産や新規受注、受注残、雇用、価格、購買数量などをアンケート調査し、結果に一定のウエートを掛けて指数化したもの。なかでも製造業の購買担当者は、製品の需要動向や取引先の動向などを見極めて仕入れを行うため、製造業PMIは今後の景気動向を占う「先行指標」とされている（大和証券のサイトより引用）。

　米国のPMIは全米供給管理協会であるISM（Institute for Supply Management）が公表している米国の製造業の業況感を捉える景気指標である。これはそもそものPMI指数の元祖ともいうべきISM製造業景気指数とISM非製造業景気指数のことである。ISMは米国に4万人以上の会員を持つ非営利の供給管理組織であり、この指数は米国の18業種での数百社の代表者の調査に基づいて計算されている。

　ISM製造業景気指数は、米供給管理協会が製造業約350社の購買担当役員にアンケート調査を実施し、1か月前と比較して、「良い」「同じ」「悪い」の三者択一の回答を元に、季節調整を加えた景気動向指数を作成している。1931年から続いている伝統的な経済指標でもある。

　これに対し、金融情報サービス会社のマークイット（Markit）が集計している米国のPMIの製造業指数も存在しており、22日に発表された米国のPMIはこちらの指標であった。

　そして、ユーロ圏製造業PMI（購買担当者指数） も、やはりマークイットが集計する景気指数となっていた。

　そして、日本では日経日本製造業購買担当者指数（PMI）が発表されている。

　中国では中国メディアの財新と英調査会社IHSマークイットが製造業購買担当者景気指数（PMI）を発表している。

　いずれのPMIも「50」を景況感の分岐点としており、これを下回れば景況感が悪く、これを上回れば景況感が良いとされている。

昨年12月末の投資家別の国債保有額

　日銀は3月19日に資金循環統計（2018年10～12月期速報値）を発表した。これによると個人の金融資産は昨年12月末時点で約1830兆円となり、6月末の約1859兆円からは減少した。これはリーマン・ショックがあった2008年末以来、10年ぶりの前年末比減となったようである。個人の金融資産の内訳は、現金・預金が前年比で1.6%増の約984兆円となっていたのに対し、株式等が同15.3%減の約175兆円、投資信託は12.4%減の約67兆円となっていた。欧州や中国を主体とした世界経済の先行き減速懸念などによる年末にかけての株価の下落が影響したとみられる。

　この資金循環統計を基に国債（短期債除く）の保有者別の内訳を算出してみた。

　残高トップの日銀の国債保有残高は466兆1179億円、46.0%のシェアとなった。前期比（速報値）からは11兆4829億円の増加となる。

　残高2位の保険・年金基金は238兆1289億円（23.5%）、5兆3437億円増。

　残高3位は預金取扱機関（都銀や地銀など）で152兆9809億円（15.1%）、1兆2855億円減。

　残高4位が海外投資家で64兆7628億円（6.4%）、5兆6526億円増。

　残高5位が公的年金の45兆5028億円（4.5%）、1996億円増。

　残高6位が家計の12兆9637億円（1.3%）、1057億円増。

　その他が32兆6420億円（3.2%）、3兆2297億円減となっていた。

　2018年9月末に比べ国債（短期債除く）の残高は18兆2693億円増の1013兆990億円となった。昨年の6月末に短期債を除いた国債残高が1000兆円に迫ったが1000兆円を超えることはなかった。手元の数字ではあるが、短期債を除いた国債残高がこの資金循環統計からはじめて1000兆円を超えてきた（こちらの国債残高は時価ベース）。

　9月末に比べて大きく増加したのは、国債を大量に買い入れている日銀で、シェアは4割を上回っている。今回、前期比で減少したのは預金取扱機関（都銀や地銀など）。

　短期債を含めた国債全体の数字でみると残高は約1111兆円となり、日銀が約478兆円で43.0%のシェアとなっていた。海外勢の残高は約134兆円と短期債を含めると国債全体の12.1%のシェアとなっていた。

米国では長短金利が逆転、ドイツの長期金利はマイナスに、日本の長期金利も低下、何が起きているのか

　20日のFOMCにおいて、政策金利であるフェデラルファンド（FF）金利の誘導目標を2.25～2.50%に据え置くことを全会一致で決定した。FOMCメンバーの政策金利見通し分布（ドット・チャート）では、年内の利上げ回数はゼロとなり、年内の利上げ観測が後退した。パウエル議長は記者会見で、「資産縮小は5月から減速し、9月には完全に停止する」と発言した。具体的には5月から縮小ペースを減速し、保有国債の毎月の縮小ぺースは最大300億ドルから最大150億ドルに半減させる。

　これを受けて20日の米債は買い進まれ、2.5%台に低下し、21日には一時2.5%割れとなった。22日には3月の米製造業PMI速報値が予想を下回ったことや、ドイツの10年債利回りがマイナスとなったことなどから、米10年債利回りは2.41%まで低下した。これに対して、短期の金利の代表ともいえる3か月物の米財務省証券（TB）の利回りは、FRBの政策金利に影響を受けやすいことで2.45%近辺と高止まりしていたことで、それを10年債利回りが下回った。つまり2007年以降初めてとなる米長短金利の逆転が生じた。

　長期金利が短期金利の水準を下回ることは「逆イールド」とも呼ばれ、過去に逆イールドが生じた際は景気減速期が多かった経験もあってか、22日の米国株式市場はこれも嫌気されて、ダウ平均は460ドル安と大きく下落した。

　英国を除く欧州連合（EU）首脳27カ国は21日、英国のEU離脱の延期を巡り協議した。英下院が3月最終週に予定する採決で、メイ政権とEUが合意した離脱案を可決できなかった場合、4月12日まで離脱を延期したうえで、英国に長期延長に応じるか「合意なき離脱」を選ぶかを決断するよう求めた（22日付日経新聞電子版）。

　EU首脳らは離脱日が目前に迫っても、離脱方針を巡って分断する英政治の混迷に態度を硬化させているとされる。フランスのマクロン大統領は、英国議会が離脱案を否決すれば、延期を認めることはできず、「合意なき離脱になる」との認識を示した。

　英国の合意なき離脱も懸念されて、欧州の国債も総じて買い進まれ、ドイツの10年債利回りはゼロ%近くに低下していた。さらに22日に発表されたドイツの3月の製造業PMI速報値が好不況の分かれ目となる50を3か月連続で下回ったこともあって、22日のドイツの10年債利回りは2016年10月以来となるマイナスとなった。

　22日に発表された日本の2月の消費者物価指数は、日銀の物価目標となっている生鮮食品を除く総合が前年同月比プラス0.7%と1月のプラス0.8%から上昇幅が縮小された。

　22日の日本の債券市場では、10年債利回りがマイナス0.060%まで低下し、2016年11月9日以来の水準で取引を開始した。その後マイナス0.075%まで低下した。ちなみに2016年6月に日本の10年債利回りはマイナス0.2%台まで低下していた。

　日銀の物価目標達成は見通せず、欧米の長期金利は低下その要因ともなっているFRBの正常化路線の停止見通しとその背景となっている欧米を含めた世界的な景気減速への懸念、そして英国のブレグジットを巡る懸念の強まり、加えて米中の通商交渉の行方も見通せず、リスク回避の動きも相まって、日米欧の長期金利は低下したといえる。

　今後は事態に大きな改善がみられるなり、世界的な景気減速観測が後退するといったことがなければ、日本の10年債利回りはひとまずマイナス0.1%あたりを伺うことが予想される。

現状では日銀の金融政策の変更は困難、副作用が顕在化する前に修正も必要に

　1月22、23日に開催された日銀の金融政策決定会合の議事要旨が20日に公表された。今回はこのなかの「当面の金融政策運営に関する議論を確認してみたい。

　『一人の委員は、「現在の金融緩和を粘り強く続ける」という情報発信は、日本銀行の緩和的な政策スタンスを示すうえで重要であるが、同時に、金融市場において、当面は政策変更がないという予想が過度に固定化されてしまうことを防ぐ工夫も必要であると指摘した。』

　政策変更がないという予想が過度に固定化されてしまう理由は、物価目標が達成される見込みはないものの、その目標を下ろすようなことはしたくない。そうであれば、過度の金融緩和を続けるほかはない。さらに追加緩和を模索するにしても、数字上は量を増やすなり、金利を下げることは可能ながら、現実的には量を増やすにも、金利を引き下げるにもすでに限界に近い。副作用を考慮すると動くに動けないというのが現実と思われる。そうなると「工夫」に頼らざるを得ないということであろうか。

　『別のある委員は、物価安定目標への到達が遠ざかっている現状を踏まえると、何か大きな危機が起きるまでは行動しないという態度は望ましくなく、むしろ、状況の変化に対しては、追加緩和を含めて迅速、柔軟かつ断固たる対応を取る姿勢を強調するとともに、一部で指摘されている緩和限界論に反論していく必要があると述べた。』

　異次元緩和と呼ばれるように、当初からやり過ぎていたものをさらに強化した上で、それでも効果なく、量から金利に戻してマイナス化したことで、金融機関の経営を圧迫させ、金融そのものに悪影響を与えている可能性がある。そのなかでどのような追加緩和手段があるというのか。その追加緩和手段があったとして、金融市場の動揺を一時的に抑えられたとしても、物価目標達成にどれだけ寄与できるというのか具体的に示してほしい。まずは物価目標を柔軟化させて、金融政策そのものもフレキシブルなものに戻すことが必要なのではなかろうか。

　『これに対し、ある委員は、不確実性の高い状況のもとで急いで政策を変更することは、かえって金融不均衡の蓄積や実体経済の振幅拡大に繋がるリスクもあるため、十分に情報を収集・分析したうえで、その時々の状況に応じて適切に対応していくことが大事であるとの認識を示した。』

　このあたりが冷静な判断といえるであろう。なにも緩和すればすべて良しというものではない。

　「この間、複数の委員は、海外経済の下振れリスクが顕在化し、経済・物価情勢が大きく悪化するような場合には、政府との政策連携も一段と重要になるとの見解を述べた。」

　それとなく金融政策から財政政策に比重を移したらどうかとも読めなくもない。しかし、財政政策も効果うんぬん以前に、膨大な債務を抱えている以上、信認毀損にも繋がりかねないことで、慎重に行う必要はある。まさかとは思うが、MMT（Modern Monetary Theory、現代金融理論）と呼ばれる理論が持ち出されるようなことはないと思いたいが。

　金融緩和の効果についての議論では、多くの委員は、今後とも、強力な金融政策を続けていくためには、政策の効果と副作用をバランスよく考慮していくことが重要であるが、現時点では、金融緩和の効果が副作用を上回っているという認識を示したとある。

　副作用はじわりじわりと広がってきている。それが顕著に現れたときには取り返しがつかなくなる恐れがある。もし金融緩和の効果が副作用を上回っているという認識であるのであれば、いまのうちに修正を施して、危機を未然に防ぐことも必要なのではなかろうか。

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