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米国利上げの早期打ち止め観測

 FRBのパウエル議長は28日のニューヨークでの講演で、「金利は歴史的な基準ではなお低く、依然として経済に対して中立な水準を巡る幅広い推計値をわずかに下回る」と述べ、政策金利が景気をふかしも冷やしもしない「中立金利」に近いとも言及した(29日付け日本経済新聞)。

 市場ではこの発言を受けて、利上げの打ち止めが近いのではないかとの思惑が広がり、28日の米国株式市場は大きく上昇した。

 パウエル議長は10月の講演では中立金利には「まだ距離がある」と語っており、予定通りに利上げを進める方針を示したが、その「距離」が縮んできたように思われる。

 11月16日にFRBのクラリダ副議長がCNBCテレビのインタビューで、政策金利について「(景気を過熱も冷やしもしない)中立金利に近づいている」と述べていたが、パウエル議長の考え方がクラリダ副議長に近づけたとの見方もできる。

 11月8日に開かれたFOMCでは、政策金利であるフェデラルファンド(FF)金利誘導目標を2.00~2.25%のレンジで維持することを決定した。FRBは2020年まで利上げを続けて政策金利を3.5%まで引き上げるシナリオを中心路線としている。ただ、当局者は景気を過熱させず冷やしもしない「中立金利」を3.0%と分析している。

 市場では今回のパウエル議長の発言を受けて、2019年での4回の利上げはないのではとの見方となりつつある。政策金利が中立金利の3%までとなれば、あと3回から4回の利上げということになる。今年12月の利上げのあとは、来年の3月、6月あたりでのFOMCで利上げを決定して、そのあたりで終了かとの見方も可能となる。

 現実には12月のFOMCでの利上げは行っても、それ以降はかなり不透明感を強めることも予想される。今回のパウエル議長の発言の背景としては、トランプ政権への配慮といったものではなく、原油価格が大きく下落するなどしていることで、米国景気そのものの減速懸念などがあると思われる。そうであれぱ雇用統計など含めた経済指標での悪化が目立つようになれば、利上げを早めに停止してくる可能性はある。


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by nihonkokusai | 2018-11-30 09:41 | 中央銀行 | Comments(0)

ロクイチ国債の暴落

 読売新聞が国債に関する特集を組んでおり、28日に「JGB編 金利上昇、国債暴落の悪夢」との記事が読売新聞のサイトにもアップされた。

 「ロクイチ国債の暴落――。1978年度に発行された表面利率6.1%の10年物国債は、1980年に額面100円の価格が70円台まで下がった。直接の引き金となったのは日本銀行による利上げだ。」

 このあたり、私なりに少し解説してみたい。国債の流動化があまり進んでいなかったころに、国債は一度大きな暴落を経験した。それが、ロクイチ国債と呼ばれた国債の暴落である。1978年は当時とすれば低金利局面であり、4月にそれまで発行された10年国債の最低利率である利率6.1%(通称、ロクイチ国債)の国債が発行された。繰り返すが6%でも当時は超低金利となっていたのである。

 当時の国債発行はこの10年債が主体である。1979年6月に2年債が初めて発行されたが、これは個人向けを意識したものであった。20年債の発行は1986年10月からである。

 ただし、その10年債もそれほど流動性があったわけではない。当時の債券市場といえば電電公社(のちのNTT)や電力債、金融債の取引が多かった。それでも10年国債の利回りは長期金利としての指標の役割を担っていたと思われる。

 1979年4月以降、本格的な金利上昇局面となり、国債価格は大きく下落した。景気拡大や原油価格の上昇により、6月にロクイチ国債の利回りは9%を超えてきた。この国債の下落を受けて、国債市況対策として国債整理基金による国債の市中買入れがはじめて実施された。現在は日銀が大量の国債を保有しているが、これ以降、国債整理基金の国債保有額が大きくなっていく。12月には金融機関の保有国債の評価法が、従来の低価法から原価法または低価法の選択性となった。

 1980年に日銀は2月、3月と立て続けに公定歩合を引き上げ、長期金利も大きく上昇し、ロクイチ国債は暴落した。4月にロクイチ国債の利回りが12%台にまで上昇し、金融機関がパニック状況に陥ったのである。

 その後、米国金利の急激な低下などにより債券市況は急回復したが、ロクイチ国債の暴落は大蔵省(現財務省)の国債管理政策にも大きな影響を与えたと言われる。

 ちなみに私が債券市場に関わるようになったのは1986年であり、ロクイチ国債暴落の話は先輩に聞いた程度で、その場に接してはいなかった。債券市場の流動性が確保されるようになったのは、1985年に金融機関によるフルディーリング開始、同年の債券先物の上場がきっかけとなっている。


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by nihonkokusai | 2018-11-29 09:31 | 国債 | Comments(0)

欧州を巡るリスクが幾分か緩和

 英国のEU離脱を巡る協議の進捗状況やイタリアの2019年予算を巡るEUとの対立の行方に変化の兆しが見え始めた。

 欧州理事会(EU首脳会議)のドナルド・トゥスク常任議長は11月25日、臨時招集した欧州理事会において、英国のEU離脱(ブレグジット)問題に関する離脱協定草案について承認したと発表した。

 この離脱協定の鍵となっていたのが、英国とアイルランドとの国境の厳格な管理を避ける「バックストップ」(安全策)とされている。結局、英国のメイ政権が14日に了承した離脱協定案は、英・EUの将来の関係が固まるまで、北アイルランドだけでなく英国全体が関税同盟に残留する方針が盛り込まれた。2020年末までの移行期間中にアイルランド国境問題で合意できなくても、関税ゼロなど英・EU間の現状の通商関係を保つ内容となる(15日付け日経新聞)。

 今後は同協定を英国議会が承認するかどうかが焦点となる。英国議会が承認すれば、来年の欧州議会で承認される見通しとなっているようである。ただし、いまのところ、英国下院での賛成派は少数のようで、支持が得られるかどうかはいまのところかなり不透明となっている。

 ブルームバーグによると、欧州連合(EU)が臨時首脳会議で正式決定した英国との離脱協定案と政治宣言案を巡り、英議会の承認を得るための採決が12月11日に実施されることが決まったそうである。

 そして、イタリアのサルビーニ副首相(連立与党、同盟の党首)は2019年財政赤字目標の見直しに寛容な姿勢を示唆した。イタリアが修正に応じれば、欧州連合(EU)による制裁発動を回避するための協議が進展する可能性がある。

 欧州委は21日、イタリアの予算案がユーロ圏の財政規律を順守していないとして、是正措置を求める過剰財政赤字是正手続き(EDP)に入ることを勧告した。ユンケル欧州委員長は24日にイタリアのコンテ首相と予算案について協議し、ユンケル委員長はこの協議で、EDP入りを回避したいならば、財政赤字目標を少なくとも0.3~0.4ポイント引き下げるように政府を説得することをコンテ氏に求めたとされている(26日付け朝日新聞)。

 英国のブレグジット問題については最終障壁となる英国議会で承認されるかどうかという問題はあるものの、可能性も多少なり開けてきた。

 そして、イタリアの予算案の問題についても、イタリア政府がさすがに妥協し始めてきたといえる。とはいえ政権内での意見を集約できるのか、不透明感は残る。しかし、それでも欧州を巡るリスクがこれで幾分か後退したようにも思える。


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by nihonkokusai | 2018-11-28 09:51 | 国際情勢 | Comments(0)

原油価格下落はまだ続く可能性、株式市場などへの影響も

 原油価格のベンチマーク的な存在となっているニューヨーク商業取引所(NYMEX)のウェスト・テキサス・インターミディエート(WTI)先物1月限は、23日に比4.21ドル安の1バレル50.42ドルと大きく下げた。

 もし50ドルを割り込むとなれば、2017年10月以来となるが、注意すべきはその下落ピッチとなる。WTI先物は10月4日に77ドル近くまで上昇したところが直近のピークとなり、調整局面を向かえた。10月17日に節目とみられた70ドルを割ったあたりから、下落ピッチを早め、11月23日には50ドル近くまで下落したのである。

 チャートの月足ベースでみると10月と11月のWTI先物の下落は、2014年に100ドルを超えていたWTIが急落し、2015年1月に50ドルを割り込んだ相場の当初の動きにも似ている。このときの調整は2016年1月あたりまで続き、WTI先物は30ドルを割り込んでいる。

 2016年1月といえば、日銀がマイナス金利政策を決定した月でもある。中国など新興国の景気減速観測などによって原油需要が後退し、原油価格の下落そのものが産油国経済にも影響を与えるとして、日米欧の株式市場も大きく下落した。日本の景気への影響も懸念されて、日銀は動かざるを得なくなり、その結果取り入れたのがマイナス金利政策となったのである。

 今回の原油価格の下落については、何かしら明確な材料が出ていたわけではない。原油の減産などで原油価格を引き上げようとしたサウジアラビアなどが、米国がイラン産原油を対象にした経済制裁を復活させることなどにより、その分、増産に踏み切るとされていたが、そのような調整がうまく利かなくなっているようにも思われる。

 今回の原油価格下落の背景は、世界経済そのものの減速が影響しているのではと見ざるを得ない。景気そのものが拡大基調となっていれば、減産などで価格調整は可能となっても、需要そのものが後退しているとなれば、価格調整は難しくなる。それが今回の原油価格の大きな下げに繋がってるのではなかろうか。

 あくまで月足のチャートからみたものではあるが、11月の原油先物価格の下落幅が大きくなることはたぶん避けられない。しかし、この月足チャートを見る限り、これで止まるようには思えない。30ドルを割れることもありうるか。そうなると2016年1月から2月にかけてのような株式市場の調整が再度入る懸念もありうる。


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by nihonkokusai | 2018-11-27 10:07 | 国際情勢 | Comments(0)

原油価格下落はまだ続く可能性、株式市場などへの影響も

 原油価格のベンチマーク的な存在となっているニューヨーク商業取引所(NYMEX)のウェスト・テキサス・インターミディエート(WTI)先物1月限は、23日に比4.21ドル安の1バレル50.42ドルと大きく下げた。

 もし50ドルを割り込むとなれば、2017年10月以来となるが、注意すべきはその下落ピッチとなる。WTI先物は10月4日に77ドル近くまで上昇したところが直近のピークとなり、調整局面を向かえた。10月17日に節目とみられた70ドルを割ったあたりから、下落ピッチを早め、11月23日には50ドル近くまで下落したのである。

 チャートの月足ベースでみると10月と11月のWTI先物の下落は、2014年に100ドルを超えていたWTIが急落し、2015年1月に50ドルを割り込んだ相場の当初の動きにも似ている。このときの調整は2016年1月あたりまで続き、WTI先物は30ドルを割り込んでいる。

 2016年1月といえば、日銀がマイナス金利政策を決定した月でもある。中国など新興国の景気減速観測などによって原油需要が後退し、原油価格の下落そのものが産油国経済にも影響を与えるとして、日米欧の株式市場も大きく下落した。日本の景気への影響も懸念されて、日銀は動かざるを得なくなり、その結果取り入れたのがマイナス金利政策となったのである。

 今回の原油価格の下落については、何かしら明確な材料が出ていたわけではない。原油の減産などで原油価格を引き上げようとしたサウジアラビアなどが、米国がイラン産原油を対象にした経済制裁を復活させることなどにより、その分、増産に踏み切るとされていたが、そのような調整がうまく利かなくなっているようにも思われる。

 今回の原油価格下落の背景は、世界経済そのものの減速が影響しているのではと見ざるを得ない。景気そのものが拡大基調となっていれば、減産などで価格調整は可能となっても、需要そのものが後退しているとなれば、価格調整は難しくなる。それが今回の原油価格の大きな下げに繋がってるのではなかろうか。

 あくまで月足のチャートからみたものではあるが、11月の原油先物価格の下落幅が大きくなることはたぶん避けられない。しかし、この月足チャートを見る限り、これで止まるようには思えない。30ドルを割れることもありうるか。そうなると2016年1月から2月にかけてのような株式市場の調整が再度入る懸念もありうる。


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by nihonkokusai | 2018-11-27 10:07 | 国際情勢 | Comments(0)

FRBの今後の利上げはあと4回以下の可能性も

 11月8日に開かれたFOMCでは、全員一致で金融政策の現状維持を決定した。つまり、政策金利であるフェデラルファンド(FF)金利誘導目標を2.00~2.25%のレンジで維持することを決定した。

 これは市場でも予想されていたことで市場への影響は限られた。市場での注目は12月のFOMCで予想通りの利上げが実施されるかどうかという点となる。これについては会合後に発表された声明で、一段の利上げが正当化されるとの表現を維持しており、議長会見も予定されている12月のFOMCで利上げは実施されるであろうとの見方が強い。

 11月末の米中首脳会議や英国のEU離脱などの行方も気掛かり材料となるものの、12月のFOMCでの利上げの可能性は現状高いようにみられる。しかし、それ以降の利上げについては当初予想されていたよりもペースダウンしてくる可能性がある。

 11月16日にFRBのクラリダ副議長が米CNBCテレビのインタビューで、政策金利について「(景気を過熱も冷やしもしない)中立金利に近づいている」と述べた。リチャード・クラリダ氏は今年の9月にFRBの金融政策担当副議長に就任した。

 FRBは2020年まで利上げを続けて政策金利を3.5%まで引き上げるシナリオを中心路線としている。ただ、当局者は景気を過熱させず冷やしもしない「中立金利」を3.0%と分析している。

 FRB内には中立水準で利上げを停止すべきだという慎重論もあるが、その慎重論を唱えているのが、金融政策担当副議長のクラリダ氏となる。

 10月25日の講演でも、「2019年に入って物価が安定したままなら、想定以上の利上げには反対する」と述べていた。利上げに積極的ともみられるパウエル議長に対して、クラリダはブレーキ役となっているようにも見える。

 来年の米国の経済物価情勢がどうなるのかは見通しは難しい。これまでのようにFRBにとり、順調に利上げが継続できるのかはファンダメンタルズなど次第の面もある。これまでのような好環境が続くと予想するよりも、景気そのものがペースダウンする可能性の方が高いようにも思われる。ここにきての原油価格の下落傾向などもそれを示唆しているのではなかろうか。

 そうであれば、12月の利上げを含めて、あと4回程度の利上げで、政策金利を中立金利程度にしたところで、打ち止めとなる可能性も意識しておく必要があるのではなかろうか。またもし、何かしらのショックが起きれば、その時点で正常化にむけた利上げが停止する可能性もありうる。


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by nihonkokusai | 2018-11-24 11:05 | 中央銀行 | Comments(0)

チューリップ・バブルの最終章とビットコイン・バブルの行方

 映画「チューリップ・フィーバー」のサイトには、各界のエキスパートによる「絶賛の声」というページがある。エキスパートであるかどうかはさておき、ここに私のコメントを掲載していただいてている。それが下記となる。

 「バブルという言葉が生まれる以前にオランダで起きた歴史的なチューリップ・バブル。現在にも続くバブルの狂気が美しい映像で表現されている。」(金融アナリスト 久保田博幸)

 ヨーロッパで最も経済が発達した国となったオランダは、所得水準がヨーロッパで最高となり、消費や投資が活発化して行く。オランダのその地形や気候により花の栽培に適しており、特に好まれたのがチューリップ栽培であった。オスマン・トルコからチューリップが持ち込まれた当初は、貴族や商人など一部の収集家だけで取引されていたが、1634年あたりから一般個人も値上がり益を狙って、チューリップ市場に参入するようになったのである。

 珍しい品種が高値で取引されるようになり、1636年から1637年にかけて投機熱は最高潮に達した。居酒屋などで行われた先物取引などが主体となり、次第に実態のない取引が行われるようになる。珍しい球根は家一件分といったように、すでに価格は現実からかけ離れたものとなり、貴重品種以外の品種も高値で取引されるようになった。このあたりの状況も映画「チューリップ・フィーバー」でも描かれていた。

 1637年2月にチューリップ市場は突然暴落した。暴落の理由らしい理由はなかったものの、春になると受け渡しの期日が来ることで、その前に売ろうとしたところ買いが入らず、売りが売りを呼ぶ展開となったのではないかといわれる。先物の決済が行われず、債務不履行が次々に起こる。混乱が収まったのはやっと政府が乗り出した1638年5月である。

 数千人規模で支払いきれない債務者がいたといわれたオランダのチューリップ・バブルであるが(バブルという言葉そのものはのちの南海バブルから)、そのバブル崩壊による実態経済への影響はほとんどなかったといわれている。このためチューリップの熱狂が本当にあったのかどうか疑問視する見方もあるが、これをきっかけにオランダのチューリップが世界に広く認識され、花卉産業が発達していったことも事実である。

 このチューリップ・バブルを彷彿させたのが、ビットコイン・バブルとなる。その値上がりペースはチューリップ・バブルをも超えたともされた。しかし、チューリップ・バブルと同様に急激な下落を迎えた。

 映画にも描かれていたようなチューリップバブルほどの混乱はいまのところビットコインを中心とする「暗号資産」(すでに仮想通貨との表現は適切ではないとの見方も)では起きていない。しかし、結果としてはビットコインの価格変動はバブルであったとみられ、その結果はどうなるのかは、やはり過去の歴史が示しているのではないかとも思われるのである。


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by nihonkokusai | 2018-11-23 11:36 | 金融 | Comments(0)

来年度の国債発行計画に対する議論

 11月20日に開催された国債市場特別参加者会合(第78回)議事要旨が財務省のサイトにアップされた。今回は来年度の国債発行計画についての意見交換を行ったようだが、それにあたって10月に開催された国の債務管理の在り方に関する懇談会における議論が紹介されていた。

 在り方懇での財務省側からの説明で、注目すべきポイントは下記あたりか。

 「近年の債務の長期化の結果、発行残高が増えているにも関わらず、借換債の発行額は減少しており、国債発行総額も減少。また、30年度補正予算において、建設国債が0.7兆円増額され、今年度の歳入となる国債発行総額も同額増加しているが、併せて来年度の借換債の前倒し発行を同額減額することとしたため、カレンダーベース市中発行額は変わらない。」

 「国債発行計画について、計画時点の見積もりと実績を比較すると、要調達額については、28年度のように、年度途中に経済対策があれば資金調達額が上振れるが、そうでなければ、計画時点で保守的な見積もりがなされるため、税収の上振れや歳出の不用等が生じ、実際に必要となる資金調達額は少なくて済むことが多い。」

 その結果として、前倒債の発行額は26年度末の28.8兆円から昨年度末の49.4兆円に増加している。カレンダーベース市中発行額についても、前倒債を活用してある程度抑制していくことが必要としている。つまりは50兆円規模のバッファーが存在することで、来年度のカレンダーベース市中発行額については減額が想定される。

 その減額について、国債市場特別参加者会合で議論されたわけであるが、総じて20年債以下の減額の余地ありとの見方が多くなっていた。

 「10年債、20年債を中心に発行を減額し、それに呼応する形で日銀買入オペが減額されることにより、マーケットの流動性が回復し、価格発見機能が強化されると考える。」

 上記のように日銀の国債買入の減額も加われば、多少なり市場流動性が回復するのではとの期待も出ていた。20年、10年、5年、2年あたりが減額対象となりそうである。

 「30年債、40年債は投資家需要に支えられており、発行額を減額した場合に日本銀行が買入額を減らせる余地が少ないため、発行額は維持してほしい。」

 上記の意見などもあり、30年と40年の減額は見送られるとみられる。

 ただし、「中期ゾーン、特にマイナス金利の5年債への需要が薄い。」との意見も出ていた。日銀によるマイナス金利政策の解除だけでも、かなり国債市場の機能は改善するとみられるのであるが。


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by nihonkokusai | 2018-11-22 09:41 | 国債 | Comments(0)

10年債利回りが0.1%割れとなった背景

 19日の債券市場では10年債利回りが0.090%まで低下し、8月28日以来の0.1%割れとなった。10年債利回りの0.1%という水準は市場でもかなり意識されている。

 7月の日銀の金融政策決定会合において、「金利は、経済・物価情勢等に応じて上下にある程度変動しうるものとし」との微修正を行い、指し値オペの水準レンジを拡げることを示した。この水準は黒田総裁の会見から、これまでの「倍」との表現がでており、つまりマイナス0.1%からプラス0.1%とのレンジが、マイナス0.2%からプラス0.2%ということになる。

 この微修正の目的は債券の市場機能を少しでも回復するためとみられ、その見方からすれば長期金利が0.1%以内に抑え込まれるのではなく、0.2%までの変動を容認するということになる。つまりは0.1%を超えた動きを期待というか、想定してのものと見方もできる。このため、0.1%がひとつの抵抗線として意識されていた。

 ただし、レンジ拡大の背景には少しでもファンダメンタルズや海外金利動向などにも影響を受けやすくさせる狙いもあるとみられ、今回の10年債利回りの0.1%割れは米債の動きなどにも影響を受けた素直な低下ともいえる。

 原油先物価格の下落などから、世界的な景気減速懸念が出ており、それがアップルなどを主体に米株の下落トレンドを形成しつつある。米中の貿易摩擦や英国のEU離脱問題、イタリアの財政問題などのリスク要因も金利低下要因となりつつある。原油価格の下落そのものも物価の低下要因となり、金利にとっても低下要因となる。

 18日の米長期金利の低下は、これらのリスク要因も念頭に置いた上で、今後の利上げ減速を示唆したFRBのクラリダ副議長の発言が材料視された格好となった。

 これに加え、19日の引けあとに報じられた、財務省は2019年度の国債発行計画で満期20年以下の固定利付債について全て減額対象の候補とする方針との観測も19日の日本の国債の利回り低下に影響していたかもしれない。

 ここにきての日本の国債利回りの低下により、日銀は今後、国債買入の調整を行ってくる余地が生まれる。超長期ゾーンの減額観測が出ているが、長期ゾーンのさらなる減額もありうるか。

 ただし、世界的なリスク回避の動きにより、これまでのゴルディロックス(適温)相場といわれた相場が終焉することも想定される。そうなると米国の金利の上昇も頭討ちになる可能性がある。これはつまり日銀による現在の緩和策の本格的な修正がより難しくなるともいえる。


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by nihonkokusai | 2018-11-21 09:37 | 債券市場 | Comments(0)

利上げ減速を示唆したFRBのクラリダ副議長とは誰?

 16日、FRBのクラリダ副議長が米CNBCテレビのインタビューで、政策金利について「(景気を過熱も冷やしもしない)中立金利に近づいている」と述べた(17日付日経新聞電子版)。

 これを受けて16日の米国債券市場では、今後のFRBによる利上げ回数が想定されるほど多くはない、つまり今後の利上げに向けた動きにブレーキが掛かるのではとの観測から、米10年債利回りに低下圧力が加わった。

 ところで、FRBのクラリダ副議長とはいったいどのような人物なのか。今回の発言の背景には何があるのかを考えてみたい。

 リチャード・クラリダ氏は今年の9月にFRBの金融政策担当副議長に就任したばかり。FRBにはもうひとり副議長がいる。ランダル・クオールズ副議長であるが、こちらは金融規制担当副議長となっている。

 リチャード・クラリダ氏は、米財務省で財務次官補から、コロンビア大学の経済学部の学部長を務め、レディ・スイスとグロスマン・アセット・マネジメントに勤務ののち、PIMCOのグローバル戦略アドバイザーおよびマネージング・ディレクターを務めた(PIMCOのサイトを参照)。

 また、クラリダ氏は金融政策を研究するエコノミストとして知られている。

 FRBは2020年まで利上げを続けて政策金利を3.5%まで引き上げるシナリオを中心路線としている。ただ、当局者は景気を過熱させず冷やしもしない「中立金利」を3.0%と分析しており、FRB内には中立水準で利上げを停止すべきだという慎重論もある(日経新聞電子版)。

 その慎重論に組みしているのがクラリダ副議長といえる。すでに10月25日の講演でも、「2019年に入って物価が安定したままなら、想定以上の利上げには反対する」と述べていた。利上げに積極的ともみられるパウエル議長に対して、どうやらクラリダ副議長はブレーキ役となっているようである。これには結果としてだが、利上げに強く反対しているトランプ氏への配慮とも映る。

 クラリダ副議長はトランプ大統領の意向を反映した発言というよりも、自らの考え方に基づいて、過度な利上げを牽制しているようにもみえる。これまでのようにFRBにとっても順調に利上げが継続できるのかはファンダメンタルズなど次第の面もある。年内あと一回の利上げがあったとしても、2019年の利上げ回数は3回程度となり、そこで打ち止め感が出てくる可能性はある。それより早く利上げが打ち止めとなる可能性もありうるか。


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by nihonkokusai | 2018-11-20 10:00 | 中央銀行 | Comments(0)
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「債券ディーリングルーム」ブログ版


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