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円安株高の流れは変わらず

 ここにきて円安株高の動きにブレーキがいったん掛かった。年初にドル円は88円台、ユーロ円は116円に迫った。この円安や米国株の上昇なども手伝い日経平均は4日に一時10700円台を付けてきた。しかしその後、円は反発しそれに呼応するかのように日経平均は一時反落した。

 今回の株高の大きな要因は確かに円安である。リーマン・ショックやギリシャ・ショックを経て、円高が東京株式市場の大きな足かせとなっていたことで、その足かせが取れたことにより、東京株式市場も息を吹き返してきた。停滞時間も長かったことで、反発力も強いものがあった。しかし、株高の原動力となっていた円安の動きが一服すれば、当然株高にもブレーキが掛かる。株式市場を取り巻く大きなテーマが変わらなければ、東京株式市場の動向を予測するためには、円の動きがどうなるのかを予測する必要があろう。

 一時円安の動きにブレーキが掛かったのは、あまりに円安ピッチが速すぎたためであろう。今回の円安についてはこれほどの勢いになるとの予測も少なく、だからこそ節目と見られたドル円の85円もあっさりと抜いてきた。これが相場である。しかし、そこからはまさに慣性の法則のように88円近辺まで上昇したところで、いったん自然に勢いが止まったように思われる。ここで止まった理由として、これ以上の円安となれば経済にとってマイナスの影響が出る懸念が示されたこともあるのかもしれない。それよりも、円安の大きな要因であったとされるアベノミクスに対して、特に日銀への対応が生ぬるいものになったためとの見方もあろう。

 前者については見方は分かれよう。この程度の円安ではまだまだとの見方も当然あろうし、そろそろ良いのではとの見方もある。これは立場で見方も異なる。それよりも後者についてだが、政権奪取後はある程度、現実路線に変更せざるを得ないのは、マーケットに不安材料を後退させる意味でも必要であったと思われる。ここにきて、政府の日銀への対応の責任者ともいえる麻生財務相から、日銀の独立性を配慮するようなコメントが出てきたことも、一時的にせよ円安にブレーキが掛かった要因と見なされるかもしれない。

 しかし、アベノミクスは円安を加速させる要因ではあったが、主因ではなかった点にも注意すべきである。今回の円安の背景には、世界的なリスク要因の後退があった。そこに日本の貿易収支の赤字幅拡大、経常収支の黒字幅縮小等の国内要因も影響しての円安基調であったと考えられる。(これらについては拙著「超低金利時代の終わり [Kindle版]」も参考にしていただければ)。つまり、新たなリスクでも発生しない限り、世界的なリスクによる呪縛は後退すると予想され、円安の動きはまだ当分続くことが予想される。

 円安が続けば当面は株式市場にとってもプラス要因と認識されよう。米FRBではすでに出口を意識した議論も出てきている。欧州についても潜在的なリスクは残るが、最悪期は脱したとみて良いのではなかろうか。2013年は久しぶりに、世界的なリスクから解放される年となる可能性がある。

 そのようなタイミングで、日本では積極的な財政政策が取られようとしている。これは財政赤字をさらに膨らませるだけとの見方もできそうだが、回復しかけているタイミングでの、このような押し上げは効果的となる可能性もあるかもしれない。さらに日銀の超緩和策も景気回復期には、大きな影響をもたらすことも予想される。

 このように大きな流れとしては、円安株高の流れは終わったわけではなく、まだ途中段階にありこれからも続くものと予想している。ただし、さすがにこれまであまりに勢いがあっただけに、一時的な調整は入っても致し方ないところであった。

 長期金利については、国債の増発も予想されることもあり、今後は上昇基調となると予想している。過去に長期金利の1%割れがむしろ珍しかったことを考えれば、今後1%台を回復したとしても、それはあくまで異常事態から抜け出たと見なされよう。この程度の長期金利の上昇が株高を抑えるようなことは考えづらい。また、長期金利の上昇は日本だけでなく、長期金利が2%を割り込んでいた国々でも同様に起きてくるものと予想している。もちろん、あらたなリスクが発生しないというのが大前提ではあるが。

 キンドルの電子書籍にて書き下ろしました「超低金利時代の終わり -そして、日銀による国債引受のリスク-」(定価300円)にも日銀の国債引受のリスクについて書いてます。是非、読んでみてください。

「超低金利時代の終わり -そして、日銀による国債引受のリスク-」



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by nihonkokusai | 2013-01-10 09:21 | 債券市場 | Comments(3)

政策協定から共同文書へ

 8日の毎日新聞は日銀と政府の政策協定(アコード)について、「互いの連携強化に向けて検討中の政策協定に、雇用の安定を目指す方針を明記する方向で調整に入った」と伝えていた。先日の私のコラムでは、雇用に関する部分を触れていなかったが、これは日銀法では雇用に関する規定はないことで、協定に盛り込むにはやや無理があるとの認識からであった。ところが毎日新聞の記事によると、「協定が現行法の趣旨に沿わない可能性も出てくるため、政府・日銀の共通課題として位置付け、政府側にも経済成長率の数値目標を課す案が浮上している」そうである。

 12月12日のFOMCでは、少なくとも2015年半ばまで低金利を維持するとの文面が声明文から削除され、その代わりに米失業率が6.5%を上回り、向こう1~2年のインフレ率が2.5%以下にとどまると予想される限り、政策金利を低水準にとどめる、という数値のガイダンスに変更された。これも意識されて、日銀の政府の政策協定に盛り込む検討をしていたとも推測される。

 ただし、これについては8日に麻生財務相が、共同文書に「雇用の安定を目指す」方針を盛り込むとの一部報道に関して、雇用の安定は日銀だけに責任を持たせるものではないと否定的な考えを示した(ロイター)。このため、どうやら共同文書に盛り込む可能性は後退した。また、菅義偉官房長官は、8日の閣議後の会見で、政府・日銀の政策協定に雇用の安定が明記されるとの一部報道について「報道は承知しているが、内容についてはまったく関与していない。コメントは差し控える」と述べた(ロイター)。菅義偉官房長官は7日の記者会見で、政策協定(アコード)について、「言葉は分からないが、その方向でやっていく」と述べていたのである。これから推測されるのは、対日銀に関しては麻生氏に一任されており、一部党内にあった雇用の安定をアコードに組み入れる案などについては後退したとみられる。

 毎日新聞は、経済成長率の数値目標を盛り込む案も浮上しているとも伝えていた。これについては、次期イングランド銀行総裁に指名されたカーニー・カナダ中銀総裁が、名目GDP成長率を政策目標に据えたいとの考えを示したことなども影響しているとみられる。日銀内部では実質成長率の目標値の明記を求める声も出ているそうであるが、このあたり日銀とともに政府の責任を明確にする必要があるとの意見も背景にあるようである。しかし、これについても実際に盛り込む可能性はなさそうである。

 今回の協定、ではなく共同文書ではこれまで日銀が示してきた物価安定の「目途(めど)」を「目標」という言葉に代え、その数値も2%と明示する可能性が高い。ただし、その達成時期については、「政府・与党内では2年後や2~3年後とする案が出ているものの、現状が0%近辺だけに、市場から非現実的ととらえられ、日銀の信用を失いかねない(自民党幹部)との判断もあり、期限を設けない方向で調整している」(毎日新聞)そうである。確かに具体的に達成期間を設けることには無理があろう。

 そもそもアコード(協定)という言葉についても、麻生財務相は「(一般的には)理解できない。もっと具体的な言葉にしてはどうか」とも語り(朝日新聞)、政策協定という拘束力のあるものではなく、より緩やかな位置づけとなる文書となる可能性が高まった。

 政府と日銀との連携強化については、組閣にあたり首相が、麻生太郎副総理兼財務相兼金融担当相に検討を指示していたそうである。つまり、今回のアコードではない「共同文書」については麻生財務相の意見がかなり反映されると思われる。その結果、リフレ色は薄まりそうで、インフレターゲットに近い政策ではあるものの、いわゆる数値に縛られるものではなく、裁量余地のあるフレキシブルなものとなりそうである。この動きから推察されるのは、どうやら麻生氏には日銀法の改正等は念頭にはないと思われる。このため共同文書は現行法の枠内でのインフレ目標策となり、これまで日銀が行ってきた政策の延長線上にあるものとも言えよう。

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by nihonkokusai | 2013-01-09 09:32 | 日銀 | Comments(0)

政府と日銀のアコードの行方

 麻生太郎財務相(副総理兼財務・金融・デフレ脱却円高対策担当相)は、6日のNHKの番組において経済財政諮問会議で政府と日銀が会合することになる点を指摘し、「諮問会議をやってた時は首相、財務相、日銀総裁が月に1回会合し、その場で話ができた。協定を結ぶのは普段会わないからだ。諮問会議再開を決めているので、その段階で常に話が通れば、改めて協定を結ぶ必要はない」との認識を示した(ロイター)。この発言は、アコードの締結までは必要ない、との認識を示したものとも受け取れる。

 これに対して、7日に菅義偉官房長官は記者会見で、政府と日銀による政策協定(アコード)について「その方向でいくだろう」と述べ、締結が必要だとの認識を表明した。さらに「アコードというのはわかりにくい言葉だが、選挙戦で掲げたことは必ず実現する」とも述べている。確かに安倍自民党総裁は昨年12月19日、白川日銀総裁に政府とアコード(政策協定)の締結を要請していた。

 民主党政権下では首相と閣僚の意見が180度異なる場面はあったものの、今回の件についていきなり安倍氏と麻生氏というツートップの意見に相違が出ることはまずいはずである。政権樹立後、早くも閣内意見が異なるとなれば支持率等にも影響する。むしろ、2人の見解がそれほど大きく異なっているとの見方はしづらい。このあたりどのように解釈をすべきか。

 安倍首相は年初の挨拶で、2%の物価目標と為替水準に対して日銀に責任を持って対応してもらうと発言していることからも、特に日銀へのプレッシャーを弱めたわけでもなさそうである。これに対して日銀は中長期的な物価の安定について検討という形式で、すでに2%の物価目標を検討しているとみられる。為替水準についても、日銀の追加緩和への期待もあり、すでにドル円が88円台を回復している。これらの動きから、ある程度自らの主張は取り入れられているとの認識もあろう。

 日銀の窓口となるのは財務相となり、ここに元首相でもある麻生氏が就任した以上は、麻生氏の意見も当然ながら取り入れる必要がある。現在の麻生氏はさほどリフレ的な意見ではないとみられており、日銀の独立性を毀損させかねない動きは避けたいとの認識ではなかろうか。ここにきて、日銀法改正に関する意見もさほど聞かれなくなっており、今回のアコード締結に関する意見の相違については「日銀法改正」について、その可能性が後退したとみて良いのではなかろうか。

 これについては、菅義偉官房長官が「(現行の)日銀法でも政府と日銀が密接に連携するとうたっている。一体となって目標に進むのはあたりまえだ」と語ったそうである(ロイター)。この発言は日銀法について、現行法でも問題はないと認識しているとも受け取れなくもない。

 つまり、これまで自民党は「アコード」がいったい何を示すかを具体的には提示していなかった分、解釈に幅も生まれる。当初の安倍氏の発言については、日銀法改正まで意識してのアコードであった可能性はあるが、さすがにそこまで踏み込むとなれば国際的に非難が出ることも予想され、市場も動揺する懸念が強まる。そもそも日銀法改正にはかなりの時間も有することで、そんな時間的猶予もなかろう。それならば、2%の物価目標について共同文書のような形式で打ち出せば、それもアコードとして判断されうる。そのあたりを落とし所としたのではないかと推測されるのである。

 さらに日銀総裁人事についても、麻生財務相は「どこの役所(出身)だからダメということはない。能力があるということが大事だ」との考えを示した。また、「健康、組織運営、語学の3つを兼ねている人が望ましい」とも述べており、学者は組織を運営したことがなく、日銀総裁にはふさわしくないとの考えも示している。甘利経済再生相も「優秀な人であれば出自は問わない」との認識を示した。これらの発言から見る限り、次期日銀総裁人事については、リフレ派と呼ばれる学者の起用等はむしろ考えづらくなり、財務省出身者などの可能性も出てきた。

 どうやら安倍政権前に危惧されていたようなアベノミクスのリスクに対する懸念は多少なり後退してきた感がある。むろん日銀が2%の物価目標を定めたとして、いったい何をしてくるのかという問題もある。しかし、ひとまずアナウンスメント効果も意識されて、円安株高の動きも加速されている。日銀もこの効果についてはある程度、認識せざるを得ない面もあろう。日銀によるアナウンスメント効果については市場参加者もやや物足りなさを感じていた部分もあっただけに、政府からの圧力の結果ではあったものの、日銀の変化も感じとっていたのではなかろうか。いずにしても、政府も日銀も今回の円安株高という結果を見て、多少なり軌道修正を行ってきているのではないかと思われる。

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by nihonkokusai | 2013-01-08 09:45 | 日銀 | Comments(0)

今年のテーマは超低金利時代の終わりか

 新しい年の相場の始まりということで、今回は今年の債券市場において大きなテーマとなりそうなものを考えてみたい。個人的に最も関心があるのが、長期金利における超低金利時代が終焉するのかどうかである。その可能性については、キンドルから出版した「超低金利時代の終わり [Kindle版]」でもまとめてみたが、どうやらその可能性が強まってきたように思われる。

 「超低金利時代の終わり [Kindle版]」の副題は、「そして、日銀による国債引受のリスク-」としたが、当初は「そして、円安の時代に」であった。この本を書いたのが昨年11月に入ってからで、11月19日のキンドルの端末発売日に間に合わせてアップしようとした。ところが、11月17日に安倍自民党総裁による「建設国債をできれば日銀に全部買ってもらう。新しいマネーが強制的に市場に出ていく」との発言を受けて、急遽、日銀による国債引受のリスクに関する部分を膨らませて、副題も変更することにした。今思えば、当初の円安の時代に、の方が良かったのかもしれないが、あの時点ではここまで急速に円安が進行することは予想しておらず、副題を入れ替えたのである。

 それはさておき、この本のテーマでもある「超低金利時代の終わり」が現実化する可能性が出てきた。アベノミクスへの期待が円安を進行させ、株高を演出した側面はあるが、あくまでこれは、大きな流れが変わっていたタイミングで、その流れを強めさせる起爆剤になったに過ぎないとみている。今回の円安の最大の要因は、世界的なリスクの後退にある。

 それを裏付けるようなものが年初に出てきた。1月3日に発表された2012年12月11~12日開催の米連邦公開市場委員会(FOMC)議事要旨である。この中で、一部の委員から出口を意識した発言が出ていたのである。

 「複数の委員は資産購入策を13年末までに停止するかペースを減速することが適切になる可能性があるとした」。

 この会合では毎月450億ドルの米国債を追加購入すると発表したが、この会合の中ではQEを終える可能性も議論されていたのである。「超低金利を維持する時期の目安に失業率を据えるなどの大盤振る舞いは、量的緩和の終わりの始まりだった可能性がある」(日経新聞電子版の記事より)。

 もちろんまだ「13年中のQE停止か減速」派は少数ながらも、そのような意識がFOMC内でも出てきたということは、今後は経済状況次第ではあるが、さらなる追加緩和というよりも、出口に向けた議論が強まってくる可能性がある。米国では最大の懸念材料でもあった財政の崖問題はぎりぎりながらも回避された。債務上限問題等も残るものの、欧州初のリスクの後退もあり、今後は米国だけでなく、リスクの発生元の欧州でも、同様に超緩和策からの出口が意識される可能性がある。それにより歴史的な低水準にまで低下していた一部の国の長期金利が上昇してくることが予想される。

 そして日本でも同様の動きになることが予想される。すでに円安株高などにより、債券相場は天井(長期金利では底)をつけた可能性があり、今後はさらなる日銀の追加緩和も予想されるが、長期金利についてはむしろ上昇基調となる可能性がある。むろん、短期の金利がゼロ近辺にある限り、長期金利の上昇にも限界はありそうだが、短期金利のゼロ金利下にあっても、長期金利は2%程度までは過去にも何度か上昇していたことも確かである。いきなり2%まで上昇するようなことは考えづらいが、1%割れがそもそも過去には一時的であったことを考えれば、1%台への回復あたりは近いうちにありうると見ている。

 ただし、これはあくまで異常ともいえる超低金利の状態が終焉するとの予想であって、長期金利が加速して上昇するようなことは想定しづらい。実際に債券先物の動きを見ても、じりじりと下値を切り下げている格好である。現物債には投資家の押し目買いも控えているとみられ、日本の長期金利の上昇は緩やかなものになると予想される。

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by nihonkokusai | 2013-01-05 08:19 | 債券市場 | Comments(0)
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