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個人向け国債の売れ行きに変化

 財務省のサイトの個人向け国債のコーナーには、個人向け国債の解説とともに発行額推移がエクセルファイルでアップされている。ここには3月発行分までの個人向け国債の発行額が年限別に確認することができる。

 ここで念のため個人向け国債について確認しておきたい。個人向け国債とは個人でしか買うことのできない国債であり、入札による主に機関投資家向けに発行される国債とは別物である。またその入札で発行された国債を2年、5年、10年債を個人向けとして販売しているのが新型窓口販売方式による国債であり、これは個人向けの国債ではあるが個人向け国債と称される国債とは別なものである。

 新型窓口販売方式による国債は元々が通常売買されている国債と同じものであり、取引最低単位が5万円となっていることに加え、下限金利などが設けられていない。このため、期間10年までの国債利回りがマイナスとなってしまっていることから、現在すべての新型窓口販売方式による国債の募集は中止されている。

 これに対し個人向け国債は最低売買単位が1万円単位となっているだけでなく、すべて発行から1年経過すれば途中換金が可能という形式になっている。途中換金の際には一定期間の利子相当額が差し引かれるが、元本で政府が買い取ってくれる。つまり国債の価格変動リスクと流動性リスクがないという極めて特殊な債券となっている。この利点がある代わりに1年間は途中換金ができず、通常の国債に比較して金利が低く抑えられている。ただし、それぞれ年率0.05%の最低金利保証が設定されている。

 金利がマイナスとなる異常事態となり、預貯金金利も0.001%あたりに抑えられ、新型窓口販売方式による国債の募集は中止され、個人向け国債の利率は0.05%の最低保証利率に張り付くことになったが、この0.05%でも安全資産のなかでは高金利に見える状況となっている。

 このため3月の個人向け国債の販売額が伸びた。特に固定3年が2月の153億円から3月は365億円に、固定5年が2月の123億円が3月は311億円と倍以上の伸びとなった。これに対して10年変動は増加はしたものの、2月の1490億円から1659億円の伸びに止まっている。

 個人は金利の変動に非常に敏感であるが、マイナス金利となっている状況下、少しでも利率の高いものに飛びつきたい気持ちもわかるが、その反対側にリスクが存在することにも注意が必要である。マイナス金利が決して正常な状況ではない以上は、そのリスクについても十分配慮する必要がある。

 だからこそ個人向け国債も保有期間のリスクが意識されてか期間の短いものが買われたのかもしれないが、こと個人向け国債については価格変動リスクと流動性リスクが存在していない点をもう少し考慮すべきと思う。

 5年債と3年債は償還までの利率が固定される。つまり、3年間もしくは5年間は0.05%の利率のままである。これに対して変動10年については半年毎に実勢金利に応じて支払われる。各利払期における適用利率(年率)は、基準金利に0.66を掛けた値(0.01%刻み)となる。つまり長期金利が今後上昇すれば受け取る利率が今後0.05%からアップされる仕組みとなっている。

 個人向け国債は3本ともに1年間は特別の事情がない限りは途中換金はできない。つまり、1年経過すれば3本ともいつでも財務省が元本で買い取ってくれる。利率は最低の0.05%が保証されるが3年固定、5年固定は当初の利率がそのまま継続される、しかし10年変動は何かのきっかけで金利が上昇すれば、受け取る利子も増えることになる。

 この最低保証利率の0.05%については預貯金金利がマイナスとなるような事態とならない限りは継続されるとみられている。また、最低利率の保証がつき発行された個人向け国債は途中で条件が変わることもない。仮に預貯金金利がマイナスとなり、個人向け国債の最低保障利率の変更があったとしても、それは新たに募集されるものから適用されることになろう(たぶんそんな際は発行そのものができないと思うが)。

 もしこのままマイナス金利が10年間も続くと予想するのであれば、10年変動も魅力はないかもしれないが、そのような状況が10年間続くことのほうが考えづらい。資金の待避先としても個人向け国債は使える。買入金額に上限がない上、国の保証付きであるためである。マイナス金利という異常事態の資金の待避先としては10年変動タイプが魅力的に私には思えるのである。

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by nihonkokusai | 2016-03-08 09:54 | 国債 | Comments(0)

10年国債をマイナス金利で買える人

 3月1日の10年国債の入札において落札利回りが初めてマイナスとなった。すでに流通市場では10年債利回りはマイナスとなっていたが、落札利回りでもマイナスになるという異常な事態となっている。

 日銀のマイナス金利政策によるマイナス金利の部分は超過準備の一部に掛かる金利ではあるが、それがひとつの金利水準の起点ともなることで、債券のイールドカーブ全体の下押し要因となり、10年債の利回りまでマイナスとなった。

 マイナス金利となった10年債は誰が購入するのか。ロールダウン効果を意識して一定期間保有してその分の利回りが低下したところで売却して利益を出すといった投資は可能ながら、そのような投資は限られよう。外銀などの運用もありうるが、いくらマイナス金利でもペイできるとはいえ10年という長い期間の債券での運用は限られるのではかろうか。年金運用などで顧客の了解を得た上でのパッシプ運用での購入もあるかもしれないが、積極的には買いづらい。

 このためマイナス金利での10年国債でも積極的に購入するのはほぼ日銀だけということにもなりかねない。日銀は来年度の国債発行額のほとんどを購入する計算となっていることもあり、新発債の多くを結果として保有することとなる。発行された国債はプライマリー・ディーラーを中心とする業者が落札して一時保管し、それを日銀に売却するというパターンとなる。

 ただし、3月1日の入札分については償還月ということから最短で14日からしか日銀は買入できないようである。つまりプライマリーディーラーなどの業者はその間、10年国債の保有リスクを負うことになる。

 日銀の大量の国債買入があり、そこに日銀はマイナス金利まで導入した結果、国債は買い進まれて売りづらい状況が続いている。このため価格変動リスクに備えての債券先物やスワップなどを使ったヘッジ手段は取りづらい。ヘッジ分で損失が発生する恐れが高いためである。

 しかし、この間に何かしらのイベントリスクが絶対ないとは限らない。3月10日にはECB理事会があり、追加緩和への期待も出ている。14日、15日には日銀の金融政策決定会合も予定されている。ECBなどの動向次第では相場がひと波乱あってもおかしくはない。また、安倍政権が2017年4月の消費税率10%への引き上げを先送りする可能性も出ている。

 日本の債券市場は利回りの水準をみるとまさに異常な水準にあることも確かであり、業者が大きなポジションを保有したままで何かしらのきっかけで大きな価格調整が起きないとも限らない。可能性はそれほど高くはないかもしれないが、この間の国債市場の動向も要注意となろう。

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by nihonkokusai | 2016-03-07 09:43 | 国債 | Comments(0)

白井日銀審議委員の後任候補は異次元緩和賛同派か

 政府は3月31日に任期を迎える白井さゆり審議委員の後任として、サクライ・アソシエイト国際金融研究センター代表の桜井真氏を起用する人事案を衆参両院の議院運営委員会理事会に提出した。

 日銀法23条2項に「審議委員は、経済又は金融に関して高い識見を有する者その他の学識経験のある者のうちから、両議院の同意を得て、内閣が任命する」とあるように、6名の審議委員は旧日銀法にあったようにそれぞれの業界団体を代表するようなメンバーとは特に決められていない。しかし、旧日銀法の政策委員の選定方法がある程度世襲されており、産業界出身者、銀行出身者、学者、市場関係者、そして日銀プロパーなどで、ある程度のバランスが取られている。そして、例えば銀行出身者が任期満了となる際には、次期審議委員は同じ銀行出身者から選ばれることが多い。

 白井さゆり委員は学者枠と言うよりもエコノミスト枠であったとみられる。後任候補の桜井真氏は日本輸出入銀行や経済企画庁研究所客員研究員などを経てサクライ・アソシエイト国際金融研究センター代表となっている。浜田宏一氏との共同論文があり、自民党の山本幸三氏とも親交があるようで、いわゆるリフレ派と呼ばれる人たちに近いようである。もしかすると山本氏などの推薦を受けて菅官房長官らによって選出されたのかもしれない。

 白井委員は1月のマイナス金利に反対したことで、白井委員の後任にはアベノミクスや異次元緩和に理解を示す人物が選出されるのではないかと思われたが、現実にそうなりそうである。マイナス金利政策や異次元緩和にどの程度理解を示しているのかはあまりデータがなく不透明ではあるものの、岩田副総裁や原田泰審議委員と同じような考え方を持つ人物とみられることで、執行部の意見には賛同すると予想され、反対票がひとつ減ることになりそうである。

 6月29日には石田浩二審議委員が任期を迎える。こちらも再任とはならず銀行出身の後任が選出されるのではないかと予想されていた。その候補の一人として新生銀行執行役員の政井貴子氏の名前が挙がっていたが、これにはやや意外感があった。エコノミストと女性枠として、白井さゆり審議委員の後任というのであればわかるが、石田審議委員の後任とは考えづらかったのである。なぜならば石田審議委員のポジションは銀行枠というよりもメガバンク枠とも言えるものであったためである。

 石田審議委員は三井住友フィナンシャルグループの出身であり、その前任の野田忠男氏はみずほフィナンシャルグループの出身、その前任の中原真審議委員は旧東京銀行、つまり現在の三菱UFJフィナンシャル・グループ出身であった。その前任が武富将氏(元日本興業銀行出身、みずほフィナンシャルグループ)であった。日銀は銀行の銀行と呼ばれるが、その民間銀行で大きな影響力を持つのはメガバンクであり、そこの出身者が石田審議委員の後任として選出されるのではないかと思われたためである。

 ただし、石田委員は昨年12月18日の補完措置の決定、1月29日のマイナス金利政策において反対票を投じている。後任が銀行出身者から選出されるとなれば、マイナス金利や異次元緩和に異を唱える人物が選出される可能性が高くなる。銀行枠でマイナス金利政策に理解を示す人物を選出することはかなり難しいのではなかろうか。そうなるとメガバンクにこだわらずの人選があるのかもしれない。しかも白井さゆり委員が退任すると日銀の政策委員に女性がゼロとなってしまうため、そこでかつてのECBのような批判が出る懸念もあり、女性候補を探る必要があったのかもしれない。

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by nihonkokusai | 2016-03-05 12:14 | 日銀 | Comments(0)

実務者会合の目的は為替の協議か

 金融庁、財務省、日銀は2日の午前、世界的に金融・資本市場が変動している現状に関して意見交換したそうである。会合に出席したのは金融庁の森信親長官、河野正道金融国際審議官、財務省の浅川雅嗣財務官、太田充総括審議官、日銀の雨宮正佳理事、門間一夫理事の6人(ロイター)。

 この日の会合は第1回との位置付けで、都内で1時間程度、意見交換したとか。具体的な議論の内容は明らかにされていないが、政策当局がより緊密に連携することが狙いであり、市場動向に応じて今後も月次で開催するそうである。

 これに関して菅義偉官房長官は2日午後の記者会見で、同日午前に金融庁と財務省、日銀の幹部が金融資本市場に関して意見交換したことを巡り、「必要であれば適切に対応できるように、より緊密な連携を目的に実施した」と説明した。その上で、当局間で「情報交換を強化しながら、国際社会と連携して市場の動きを注視する」と述べた(日経新聞電子版)。

 なぜこのタイミングで金融市場に関する実務者のトップレベルでの会合が持たれたのであろうか。かなりの豪華メンバーであることは確かであり、ひとつには日本で5月に開催されるサミットを睨んでのものとの見方もできよう。しかし、このメンバーを見る限り別な要因が働いた可能性がある。

 金融庁からの出席者が長官と金融国際審議官であり、財務省からは財務官となれば金融市場のなかでも特に外国為替市場に関する議論が中心ではなかったかと推測される。たとえばこれが国債に関するものであったのであれば理財局から出席者が出たはずである。

 日銀からの出席者は異次元緩和の生みの親ともいえる企画担当の雨宮正佳理事であり、その異次元緩和の大きな目的のひとつが円安であったことを考慮すると雨宮理事の出席は納得できる。そして、門間理事の担当は国際局、国際関係統括である。

 柴山昌彦首相補佐官は2日にロイターとのインタビューの中で、2月26~27日に中国・上海で開かれたG20では、日本の金融政策の手を縛るような議論はなかったとの見解を示し(ロイター)、また財務省の浅川財務官も時事通信に対し、2月に中国・上海で開かれたG20について、「円の議論は全くなかった」と語っている。デイセルブルム議長(オランダ財務相)が、人民元に加えて「日本円も議論された」と発言したと報道に対して浅川財務官は、こうした報道を明確に否定した。また、デイセルブルム議長も「誤った引用だ」と釈明したそうである(時事通信)。

 しかし、このタイミングで日本の為替政策を巡って何かしら協議が必要になったことは確かなのではなかろうか。為替市場に影響を与える日銀の追加緩和策や財務省による為替介入などに関して意見交換し、これに対する米国の動向などもあらためて確認した可能性もある。さらに市場そのものが日銀の追加緩和などに対してポジティブな反応をしなくなったことの要因なども議論されたのかもしれない。ただし、これらはすべて私の憶測に過ぎないことも確かである。

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by nihonkokusai | 2016-03-04 09:14 | 為替 | Comments(0)

ECB、日銀、FRBは3月に動くのか

 今月はECBが3月10日に政策理事会、日銀は14日から15日にかけて金融政策決定会合、FRBは15日から16日にかけてFOMCがそれぞれ開催される。ECB、日銀、FRBは3月に動きをみせるのであろうか。

 ECBについてはドラギ総裁が1月の理事会で次回理事会での追加緩和の可能性を示唆していた。先日発表された2月のユーロ圏消費者物価指数速報値が前年比0.2%の低下と前年比変わらずの予想を下回ったこともあり、追加緩和の可能性はある。

 ただし、ユーロ圏財務相会合(ユーログループ)のデイセルブルム議長(オランダ財務相)はG20で、為替相場の下落につながるような政策決定を行う際に事前に通知することで合意したことを明らかにするなど、競争的な通貨切り下げの状況に陥る懸念を示唆しており、追加緩和へのハードルはやや高くなっている。

 ところが、G20の開催国であった中国が29日に預金準備率の引き下げという追加緩和策を決めるなど、果たして今回のG20の影響力がどの程度及んでいるかという懸念もある。

 ドラギ総裁が追加緩和を決定する可能性はありうるものの、12月のECBの追加緩和後の市場の動きを見ても追加緩和によってユーロ安やユーロ圏の株高を招くかはかなり不透明であり、12月のように市場がネガティブな反応をする懸念すらある。さらにデイセルブルム議長の発言からもサプライズ緩和は御法度となっている。市場の動揺が落ち着いていれば追加緩和を先送りする可能性もある。

 日銀については、ECBより先に1月にマイナス金利付き量的・質的緩和政策として追加緩和を決定しており、今回はその効果や副作用について検討することとなろう。

 政府は世界経済の減速を受け、国内景気を下支えする緊急経済対策の検討に入り、2016年度予算案の成立後、今月下旬にも具体案の調整に着手すると読売新聞が報じている。また、来年からの消費増税の行方についてもかなり不透明となっている。日銀はマイナス金利の副作用への懸念が強まろうが、政府の経済対策に合わせるとともに、消費増税のさらなる先送りを避けるためにも、3月というよりも4月の会合で追加緩和を検討する可能性はあるのかもしれない。

 そしてFRBであるが、1日にニューヨーク連銀のダドリー総裁は、自身の米経済見通しのリスクバランスが「やや下振れしつつある」との認識を示し、ブレイナード理事も米国での利上げペースは世界経済成長の減速に伴い、従来予想よりも緩やかなペースとなる可能性があると指摘した。そしてタカ派とされているセントルイス地区連銀のブラード総裁が、FRBが利上げを続けるのは賢明でないとの認識を示すなど、少なくとも3月の会合での追加利上げの可能性はかなり薄い。

 個人的にはFRBは半年に一回のペースでの利上げを決定するのではないかとみていたが、あるとしても年内に1回の追加利上げとなるのかもしれない。ただし、米国経済についてはそれほど悲観的にはなる必要もないとみている。

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by nihonkokusai | 2016-03-03 09:41 | 中央銀行 | Comments(0)

10年国債の落札利回りが初のマイナスに

 3月1日の10年国債入札では落札利回りが初めてマイナスとなった。この10年国債入札は毎月初めに、年間で12回実施される。償還日は3月から5月に発行されたものは10年後の3月20日、6月から8月発行分は同6月20日、9月から11月発行分が同9月20日、12月から2月発行分が同12月20日となる。10年国債は償還日が同じ物は前回に比べて利回りが0.2%以上変動しないと同じ回号の国債が再発行される仕組みとなっている(リオープン)。

 今回は3月発行なので2月発行のものとは利回り水準とは関係なく償還日が異なるため新発債となる。この場合の利率の設定は、2月債の利回りやWIと呼ばれる国債の発行日前取引の利回りが参考にされる。入札日の前日、2月29日の直近発行された10年債である341回債(利率0.3%)はマイナス0.075~マイナス0.060%あたりでの値動きとなっていた。WIは出合いはなかったものの気配はマイナス0.040%/マイナス0.030%となっていた(償還が3か月長くなるとその分利回りは通常は上昇する)。

 10年国債の流通市場での利回り水準はゼロ以下となっていたが、利付国債の入札における最低利率は0.1%に設定されている。このため利率がゼロやマイナスということにはならない(これはすでにマイナス金利で落札された2年債や5年債も同様)。今回の10年国債の利率は10年債としては初めて過去最低の0.1%に設定された。

 ただし、実勢利回りがマイナスとなっている以上は、落札利回りもマイナスになることが予想され、それは価格で調整される。1日の10年債入札は最低落札価格101円16銭(マイナス0.015%)、平均落札価格101円25銭(マイナス0.024%)と最高落札利回り、平均落札利回りともに10年債としては初めてマイナスとなった。最低落札価格は予想を下回るもテール(平均と最低落札価格の差)は9銭と前回の14銭から縮小し、応札倍率は3.20倍と前回の3.14倍をやや上回るなどまずまず無難な結果となった。

 それでは誰がこのマイナス金利の国債を購入するのか。ロールダウン効果等も意識された国内投資家の買いが全くないわけではなかろうが、主な購入先は業者を通じた日銀となろう。日銀はマイナス金利でも買いオペで購入するため、プライマリーディーラーを中心とする業者はそれを意識して応札する。プライマリーティーラーは一定比率の応札・落札が義務づけられている。また、一部外銀なども購入する可能性はある。

 ただし、注意すべきは3、6、9、12月という国債の償還月に限っては日銀が今回の新発10年国債を買い入れるのは早くても14日約定分となる。このため今日入札した業者はそれまで新発債を保有しなければならない。その間、業者は保有する国債へのリスクを負うことになることも注意したい。

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by nihonkokusai | 2016-03-02 09:44 | 国債 | Comments(0)

日銀の金融政策に対する内外からの批判

 ユーロ圏財務相会合(ユーログループ)のデイセルブルム議長(オランダ財務相)は20か国・地域(G20)財務相・中央銀行総裁会議で、為替相場の下落につながるような政策決定を行う際に事前に通知することで合意したことを明らかにした(ロイター)

 また、「正直に言って、日本についても討議された。競争的な通貨切り下げの状況に陥るのではないかとの多少の懸念があった」と発言。「他が追随し、競争的な切り下げとなるリスクは非常に大きい」と述べたそうである(ブルームバーグ)。

 通貨安を狙った金融緩和は、デイセルブルム議長のお膝元であるユーロ圏の中央銀行も行っているように思うが、それはさておいてサプライズを狙った1月の日銀によるマイナス金利政策の導入に対してあからさまな批判をしていたように思われる。

 日銀のマイナス金利政策の直接の狙いは市場にあったことは確かであり、それは年初からの円高株安対策であった。これに対処するために黒田総裁が取った手段がサプライズ狙いのマイナス金利であったが、それはいろいろな意味で裏目に出ている。

 そのひとつは相場の地合を読み切れていなかったことが挙げられる。12月のECBの追加緩和や日銀の補完措置を受けての相場の動きを認識していなかったようである。つまり 中央銀行の追加緩和(もしくはそれに準ずるもの)に対して、順張りで反応する地合ではなくなっていた。

 財務官として為替介入等を指揮した黒田総裁は政府・日銀が動けば相場は屈するとの認識を持っていたのかもしれないが、為替介入を含めて地合を読めなければうまくはいかない。力尽くでは相場は簡単に抑えきれない。

 そして、マイナス金利に対しての世論も日銀は読み切れていなかったのではなかろうか。先日、大阪でマイナス金利や国債に関する講演をさせていただいたが、来場された方々にはかなり熱心に聞いていただいた。マイナス金利への国民の関心はかなり高いが、それは期待ではなく不安である。それも日銀は読み間違えていたのではなかろうか。

 今度は外圧も掛かってきた。特に日銀に対してサプライズ的な金融緩和はするなと釘を刺し、次に追加緩和をする際には事前通告をするようにとG20で合意がなされていた。これは米国あたりからの強い依頼があったであろうことが容易に想像がつくが、追加緩和イコール円安狙いとの認識がもたれている以上、日銀は市場の動揺を抑えるためとしての追加緩和がさらに難しくなる。

 このように国内外から日銀の金融政策に対しての批判も強まりつつある。日銀はいくらでも緩和手段はあると豪語するが、正直言えばこれ以上何もするなという意見も多くなってくるのではなかろうか。異次元緩和を行っても物価目標達成という成果はあがらなかった。マイナス金利にしても成果が上がるとは思えない。さらに将来の出口政策も考える必要もある。前進あるのみの金融政策からブレーキを掛けて、これまでの経緯をいったん振り返ることも重要ではなかろうか。

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by nihonkokusai | 2016-03-01 09:16 | 日銀 | Comments(0)
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