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マイナス金利政策への風当たり

 日銀のマイナス金利政策については、特に銀行業界からかなり厳しい声が上がっているようである。銀行にとっては利ざやの縮小や付利による利子分も減少し、特に貸し出しが厳しくなっている地銀などに悪影響が出る懸念がある。

 日銀の石田審議委員は18日の講演のあとの会見で、16日に始まったマイナス金利政策について、「このタイミングで導入しても効果が期待できない」と発言し、さらに「市場が不安定なときにさらに(政策変更を)やるのはいかがなものか」と苦言を呈したそうである。

 さらに「(地元財界人との会合では)マイナス金利の導入について、デフレ脱却に向けた強い姿勢を示したとの意見や、前向きな資金需要が出ることに期待するという意見があった一方で、金融機関の収益への影響を懸念する声や、その効果を慎重に見極めつつ適切な金融政策運営を行ってほしいとの要望があった」と発言している。石田委員は三井住友銀行出身であり、銀行出身者だから反対したのではないかとの見方もあるかもしれないが、それだけではなかったはずである。

 石田委員はマイナス金利の副作用に関する質問に対して、言葉を選びながらも「これだけ色々な方が色々なことを可能性として挙げている以上、余程の効果がはっきりしていないとやるというのはなかなか合理的ではないのではないか」と発言している。

 マイナス金利政策により結局、得をするのは政府となる。2月の5年国債の入札では、落札利回りが初めてマイナスとなった。すでに10年債利回りまでマイナスとなり、政府は借金をすると儲かる仕組みとなっている。また、長期金利の急激な低下は日銀の保有国債の価格が上昇するということになる。その国債は日銀が民間金融機関から吸い上げたものとなる。

 マスコミなどでもマイナス金利について取りあげられることも多くなったが、副作用の面が強調されているものも多い。国会でも日銀総裁を呼んで、マイナス金利についての質問も多くなされている。

 マイナス金利政策への風当たりが強まりつつあるなか、参院選を控えた政府の日銀に対する態度が変化する可能性もありうる。市場ではすでに次の追加緩和があるとしても、マイナス金利を深くすることは困難ではないかとの見方も出ている。3月の次回決定会合でどのような結果が出てくるのかも注目されよう。

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by nihonkokusai | 2016-02-29 09:51 | 日銀 | Comments(0)

マネタリーベース増加の意味が不明に

 2月26日に発表された1月の全国消費者物価指数は、生鮮食料品を除くいわゆるコア指数が前年同月比ゼロ%となった。日銀の物価目標となっている総合も前年比ゼロ%、食料及びエネルギーを除く総合はプラス0.7%となった。この消費者物価指数を見る限り、日銀の物価目標の前年比プラス2%からは大きく乖離した状態が続いていることがわかる。

 日銀の黒田総裁は23日の衆院財務金融委員会で、「マネタリーベースの動きと期待インフレ率は相関関係があるという研究もあるし、そうでもないという研究もある」と指摘し、「マネタリーベースそのもので直ちに物価、あるいは予想物価上昇率が上がっていくということではなくて、全体としての量的・質的緩和の下で需給ギャップも縮み、予想物価上昇率も上がっていく中で物価が上昇していくことを狙ったものだ」と述べた(ブルームバーグ)。

 日銀が2013年4月に導入した量的・質的緩和政策には、2012年12月に誕生した安倍政権の意向が強く反映されている。アベノミクスと呼ばれた政策の中心になっていたのが異次元の金融緩和であり、その発想の元になっているのがリフレ派と呼ばれた人々の考え方であり、その代表者が岩田規久男氏であった。その岩田規久男氏が安倍政権により日銀の副総裁に起用された。

 副総裁となってからの岩田氏の発言はかなり慎重となっていたため、副総裁以前の岩田氏の発言を検索したところ、2011年2月の東洋経済とのインタビューで下記のようなコメントをしていた。

 「日銀が1年半から2年程度でインフレ目標を達成するとコミットし、大量の長期国債買いオペでマネタリーベースを増やす。そうすると、予想インフレ率の上昇から、予想実質金利が低下し、株価が大幅に上昇して投資と消費が増える。一方、実質実効為替相場で見て円の価値が下がり、輸出が増加し、輸入品との競争力も高まって内需も増える。この二つのルートから、総需要が持続的に増加し、デフレ脱却ができる。」

 日銀は2013年4月に異次元緩和を決定したわけだが、これは安倍自民党総裁が2012年11月に予告したものを現実化したものであった。このアベノミクスは急激な円安株高を招くことになった。一時的にしろコアCPIは前年比プラス1.5%にまで上昇した。しかし、この要因はその後の物価動向などをみても、予想インフレ率の上昇にあったとは考えづらい。むしろ円安株高の背景は世界的なリスク要因の後退にともなう、円買い株売りのアンワインドをヘッジファンドが仕掛けたものであった。この円安による影響や消費増税の駆け込み需要なども加わって一時的に物価は上昇した。しかし、原油安などの要因であっさりと物価上昇率はゼロ近辺に戻ってしまっている。

 日銀は量的・質的政策にマイナス金利を加えたが、そもそもこれは国債買入には限界があることを改めて示すことになるとともに、マネタリーベースの動きと期待インフレ率は相関関係がなかったことも示すこととなった。つまりマネタリーベースをいくら増加させても物価は上がらないことを自ら証明してしまったことで、矛先を金利に変えたともいえる。

 しかし、矛先を欧州のようにマイナス金利に変えたところ、今度はその副作用が各所に見えてきた。国債市場から投資家を閉め出すようなことになり、金融機関は収益が圧迫され、ベアも見送るところも多いようである。岩田氏などが提唱し、安倍政権がそれに乗って、黒田総裁を中心に日銀が行った異次元緩和はまるでフリーランチのような政策にも見えたが、その副作用が大きいことは今後明らかになってくるであろう。

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by nihonkokusai | 2016-02-28 15:35 | 日銀 | Comments(0)

全く見えない日銀の出口政策

 あらためて日銀のマイナス金利導入後の出口政策について考えてみたところ、そもそも出口にたどり着けることがありうるのかという問題があった。この場合の出口というのは、日銀がマイナス金利付きの量的・質的緩和政策を解除することになるが、それには条件として物価目標であるところの消費者物価指数(総合)の前年比がプラス2%を安定的に上回る環境が必要となる。

 日銀は2013年4月の量的・質的緩和の導入に際して、2年程度の期間で2%の物価目標を達成できるとした。大胆な国債買入によりマネタリーベースを大きく膨らませることによって、レジームチェンジが意識されて人々のインフレ期待の高まりで、物価は上昇するとのシナリオであった。そこには国債買入による長期金利の低下、さらには大胆な緩和による円安の影響も意識された。

 ところが物価は一時的に前年比プラス1.5%まで上昇したところでピークアウトした。その後の物価下落について日銀は原油価格下落が要因と指摘し、リフレ派は消費増税による個人消費の低迷が要因とした。少なくともレジームチェンジが意識されて人々のインフレ期待の高まりによる物価上昇は起きなかったことは確かである。

 すでに追加緩和による通貨安誘導も困難となりつつあるなか、市場を通じた操作にも限度がある。このため日銀の金融政策で物価を上げることはほぼ困難と言える。物価が上昇するとなれば日銀の政策とは関係のないところで起きることが予想される。つまり原油価格の急騰などによる物価高となろう。しかし、このような外部要因での一時的な物価上昇により、日銀がマイナス金利付きの量的・質的緩和を解除するとは思えない。実際に2008年のリーマン・ショック前に原油価格の急騰でコアCPIが2%を超えた際も、日銀は動いていない。その際には、世界的なショックが起きていたことだけでなく、これが一時的なものとの判断も働いたと思われる。

 つまりは日銀がいくら頑張っても物価目標を達成することは難しく、このままでは永遠に異次元緩和を続けることになりかねない。日銀は量の政策が厳しくなったことで、量も増やしながらそれとなく金利に目標をシフトしたが、これはかなり矛盾した政策である。いずれ国債買入で札割れが発生する可能性も出てくる。それでも日銀はマイナス金利のマイナス幅を深くする追加緩和でカバーするようなことになるのかもしれない。しかし、マイナス金利政策の弊害がすでにクローズアップされており、これが安倍政権の支持率を低下させるような状況になると、政権から日銀の追加緩和にブレーキを掛けるような事態も起こりうる。

 このままでは日銀は次第に深みに入り抜け出せず、出口どころではなくなり、進むことも後退することも出来なくなる懸念がある。結局、日銀の出口政策は日銀の執行部が入れ替わるなどして、金融政策を異次元から通常次元に戻すことが必要となるのかもしれない。それには量を増やすことを止めて、金利もマイナスからプラスに戻して、あらためて金融政策の在り方を模索することが出口政策となるのかもしれない。しかし、市場を納得させてそれを行うことには、かなり困難を伴うことも確かである。

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by nihonkokusai | 2016-02-26 18:28 | 日銀 | Comments(0)

マイナス金利はある意味、恐怖

 25日付けの日経新聞によると、金融界で今春の労使交渉で従業員の基本給を底上げするベースアップ(ベア)を見送る動きが一段と広がってきたそうである。「みずほフィナンシャルグループ」の労働組合は今年の春闘で、基本給を引き上げるベースアップの要求を3年ぶりに見送る方針を固めたそうである。損保保険ジャパン日本興亜の労組も2年ブリに同要求を見送る方向のようで、すでに三井住友銀行や東京海上自動火災保険の労組もベア要求を見送る方針を固めているそうである。

 この背景には、日銀のマイナス金利政策の導入により、経営環境が厳しくなっていることがある。皮肉なことに、賃金の上昇などによる物価上昇を目指すはずのマイナス金利付き量的・質的緩和政策は、日銀のお膝元の金融機関への収益を圧迫し、ベースアップどころではない状況を作り上げている。まさに即効性のある政策ではあったが、結果は正反対の方向に出ている。

 もちろん金融機関の収益を多少なり圧迫することは百も承知のマイナス金利政策であったかもしれないが、これだけで簡単に貸し出しが伸びたり、ポートフォリオのリバランスが生じたりすることは考えづらい。むしろ弊害の方が危惧され、リスク資産への投資も手控えさせるような状況になりつつある。

 量的・質的緩和やマイナス金利は、レジームチェンジを図ることがひとつの目的であったのかもしれないが、それだけで人々の意識が簡単に変えられるものではない。バズーカ1と2については、円安株高の流れを維持もしくは加速させたことで、効果があったかのように見えたが、あくまで外部要因が味方した。しかし、マイナス金利の導入のタイミングでは外部要因はまさに逆風となっており、日銀の追加緩和程度ではその流れを変えることはできなかった。そもそも金融政策は流れを加速することはできても、押し返す能力はない。イングランド銀行がジョージ・ソロスに負けた事例を持ち出すまでもなくこれは為替介入などにも言えることである。

 つまりマイナス金利政策は目的であったであろう金融市場の流れを変化させることはできず、人々の不信感を強めさせることになってしまった。貯蓄好きとなっている日本人にとって金利がマイナスになることはある意味、恐怖でしかない。

 リスク資産に振り向けようとしても年初からの急激な株安があり、海外資産に振り向けようとしても急激な円高となり、むしろこれまでリスク資産に資金を投じていた人たちが大きな損失を抱える結果となっている。原油安とその原因であるところの新興国経済の減速は、新興国通貨も下落させており、右肩上がりの相場では見えなかったリスクが顕在化しているのがいまである。

 このような状況下、あまり金融に知識のない預貯金重視の個人投資家にリスク資産を勧めるべき状況にはない。逆張り的な発想もあるかもしれないが、ここがボトムという保証もない。しかし、安全資産とされる資産(国債や預貯金)の金利は日銀に奪われてしまった状況となってしまっている。そこまでして日銀はいったい何をしたいのか、そのあたりの説明も求められよう。

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by nihonkokusai | 2016-02-26 09:29 | 日銀 | Comments(0)

個人向け社債は買いなのか

 24日の日経新聞によると、22日に社債の利回りが初めてマイナスを付けたようである。日銀が22日に実施した社債の買入において、平均落札利回りがマイナス0.031%と初めてマイナスとなった。これを受けて市場でも初めてマイナス金利での出合いがあり、ファーストリテイリングやJR東日本の社債がマイナスで取引された。

 通常であれば投資家はマイナス金利の債券を購入して運用することはしない(絶対しないわけではなく、しかたなくせざるを得ないケースはある模様)。国債も同様ながらマイナス金利となった背景には、オペでさらなるマイナスで日銀が購入することが見込まれることや、一部外銀などがマイナス金利でも円資金を運用できるためである。

 そして「個人向けに高利回り債」として三菱UFJフィナンシャル・グループが個人投資家向けに劣後債を1000億円発行するそうである。10年満期ながら5年目以降に銀行が期限前償還できる条項が付いた10年債である。利率は2月26日に決定されるが0.1~0.5%となる見込みのようである。

 劣後債とは、劣後特約のついた社債のことである。劣後特約とは社債に付けられた特約条項のことである。その特約条項の内容は通常、劣後債を発行した企業が倒産した場合、劣後特約のついた社債の返済は一般債権者への支払いが全て完了した後に行うという内容となっている。デフォルト時の元利金の支払い順位が一般債務よりも低くなっており、もし発行した企業が経営破たんした場合には、株式と同じく紙切れ同然になるリスクがある。劣後債のリスクは、一般に普通社債と株式の間くらいとの認識のようであるが、その分、普通社債よりも利率は高く設定されている債券である。

 劣後債の発行体をみると、金融機関が非常に多い。金融機関は法律で一定以上の自己資本比率の維持を義務付けられている。劣後債は、会計上は負債に分類されるものの、銀行経営の健全性を維持するための国際ルールであるBIS規制では、自己資本の補完的項目(Tier2)への算入が一定限度まで認められている。このため、株主の権利を希薄化させずに、金融機関は自己資本を高められるというメリットがあるため、金融機関は劣後債を発行している。以前は、劣後債の大半は機関投資家向けとなっていたが、リーマン・ショック以降は一時、機関投資家向けの社債の発行ができなくなるなどしたことで、個人向け劣後債の発行も多くなった。個人投資家にしても、金融市場の混乱と円高進行などから、円建てでより安全とみられる商品へのニーズが強まったことで人気化した。

 金融機関の発行する劣後債には、今回のものを含めて、満期前に繰上償還される「期限前償還(コーラブル)条項」が付いているものが比較的多い。劣後債の期限前償還条項とは、発行体が債券の繰上償還をするかどうかは決めることができるもので、いつ償還となるか事前には確定していない。しかし、劣後債を自己資本とみなすルールには、劣後債の償還まであと5年以上残っていなければならない、というルールが存在する。残存期間が5年を切ると年率20%で累積的に減価しなければならないのである。このため、実際には残存5年のタイミングで繰上償還となるケースが「大半」となっている。劣後債は、BIS規制において自己資本に算入可能であるため、金融機関には残存5年のタイミングで繰上償還し、再度劣後調達を行うインセンティブが働くのである。

 ただし、絶対にコールがかかるというわけではない。これまで大手金融機関が発行した劣後債で、繰上償還が見送られた事例は少ない。しかし、発行体の財務内容が大幅に悪化し繰上償還するだけの余裕がなかったり、金利の上昇などにより再調達コストが大幅に上昇した場合などでは、期限前償還が見送られる可能性があることにも留意する必要がある。

 個人投資家にとって劣後債を買い付ける際には、上記の劣後債そのものの性質とともに、買付金額の大きさや途中売却の難しさも意識する必要がある。

 金融機関の発行する劣後債の最低単位は通常の個人向け債券よりも大きくなっている。劣後債は売りたい時に必ず売れるとは限らず、その流動性の低さに注意が必要である。個人向け国債は途中売却の際には財務省が買い取るが、劣後債は発行する銀行側が買い戻す義務はない。ただし、発行した証券会社が買い取ることは考えられるが、流動性がない分、購入価格よりも安い値段で買い取ることも考えられるため、できる限り途中売却は避け、基本的には購入したら償還まで持ちきることを前提に購入する必要がある。

 そして本来であれば上記の条件が付いているため、金利は比較的高く設定される。今回も預金金利の0.001%などに比べれば高そうに見えるが、ある程度のリスクもありながら0.1~0.5%しかない実質5年債の社債を購入すべきかについては私は疑問である。

 現在の金利は日銀により作為的に作られたマイナス金利であり、その反動なども意識して資金は待機すべきものと思われる。無理にリスクは取るべきではない。その意味では最低金利の0.05%が保証されている個人向け国債(お薦めは10年変動タイプ)や、いまのところはマイナス金利ではない預貯金に資金を置いておく方がベターであると考える。

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by nihonkokusai | 2016-02-25 09:35 | 債券市場 | Comments(0)

マイナス金利政策の矛盾点

 日銀のマイナス金利政策にはいくつもの矛盾が存在している。最大の矛盾点は2013年4月に決定した量的・質的緩和の最大のポイントであったところの、大量の国債買入れによりマネタリーベースを極端に大きくしてレジームチェンジを図り、人々のインフレ期待を強めるという点にある。

 マイナス金利政策とは、日銀の当座預金の超過準備にペナルティーを科す政策である。つまり、当座預金の超過準備を増やすリフレ政策とは矛盾する。しかし、この矛盾を隠すために日銀はマネタリーベースも増やす、つまり超過準備の引き上げもはかりながら、超過準備の一部にマイナス金利を課すという複雑な方式を編み出した。結局、これは何が目的で何をしたいのかが不明瞭な政策である。結果としての追加緩和で、市場への期待に働きかけたいのかもしれないが、市場もこれには戸惑うこととなろう。

 さらにマイナス金利は金融機関の利ザヤ縮小となり、超過準備の付利による利子収入も減少させることとなり、収益にはマイナスの影響を与える懸念がある。また金融機関にとっては、努力して貸出を伸ばし、なるべく日銀の超過準備へのいわゆる豚積みを避けていたところほど新たな超過準備にペナルティーが科せられることになり、これも大きな矛盾点と指摘されている。

 個人にとっては預金金利の引き下げなどで、預金者に負担を課す格好となる。住宅ローン金利の引き下げなどによる恩恵は多少あるかもしれないが、マイナス金利は個人にとっては決してプラスイメージとはならず、資金の運用先にも困る環境となるなど、まさにネガティブ金利となりうる。

 1月29日のマイナス金利の決定はタイミングからみても年初からのリスク回避による円安株高対策に思えたが、市場はECBや日銀の追加緩和に素直に反応する地合ではなくなっている。場合によると追加緩和の内容から、その限度が見え隠れすることで、むしろ市場にそれを見透かされて円高株安を招くなどのネガティブな反応を引き起こした可能性もある。

 日銀の量的・質的緩和も今回のマイナス金利政策も壮大な社会実験のひとつなのかもしれないが、本来の目的であったはずの物価上昇は起こしていない。むしろ、金融政策で物価は動かせるものではないことを証明したような結果となっている。しかし、それにより日銀は大胆な金融緩和政策からの脱却をより難しくさせるという矛盾も抱えることとなる。

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by nihonkokusai | 2016-02-24 11:14 | 日銀 | Comments(0)

中国の米国債保有額は高水準を維持

 米財務省が発表している米国債国別保有残高(MAJOR FOREIGN HOLDERS OF TREASURY SECURITIES)によると、昨年12月の国別の米国債保有高のトップは引き続き中国(China、Mainland)であり、11月から184億ドル減少はしたが、それでも1兆2461億ドルの保有高となった。二番目は引き続き日本で1兆1225億ドルとなっていた。上位10か国は次の通り(単位、10億ドル)

中国(China, Mainland) 1246.1
日本(Japan) 1122.5
カリブ海の金融センター(Carib Bnkng Ctrs) 351.6
石油輸出国(Oil Exporters) 292.5
アイルランド(Ireland) 264.2
ブラジル(Brazil) 254.8
スイス(Switzerland)  231.9
英国(United Kingdom) 218.3
ルクセンブルグ(Luxembourg ) 200.5
香港(Hong Kong) 200.2

 昨年8月に中国人民銀行は人民元の引き下げを実施した。米財務省の為替問題議会報告によると、中国は7~9月の3か月間で2290億ドルの為替介入を実施したとされる。しかし、米国債国別保有残高の数字を見る限り、8月から9月にかけてそのための米国債の売却は行われていなかったようである。

 中国人民銀行が1月7日に発表した12月末時点の中国の外貨準備高は、3兆3300億ドルと前月末時点と比べて1079億ドル減少した。減少幅は過去最大となっていたが、米国債国別保有残高を見る限り、この影響は米国債保有高にはそれほど現れていない。また、香港の米国債保有額は増加していた。

 原油安による産油国の動向も気になるが、石油輸出国の米国債保有額は減少していない。ロシアはむしろ増えている。

 12月時点の日本の外貨準備高が1兆2332億ドルであり、このうち1兆1790億ドルが証券となっている。12月の日本の米国債保有高は1兆1225億ドルであり、ほぼ整合する。

 中国に関しては外貨準備が日本の倍以上存在しているにも関わらず、中国の米国債の保有高は1兆2000億ドル近辺で日本とほぼ並んだ状況が続いていることで、残りの2兆ドルあまりはいったい何で運用されているのか。中国の外貨準備の運用先は非公開となっており、2兆ドル以上もの資金の運用先はどこかにあるのかは明らかになっていない。

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by nihonkokusai | 2016-02-19 09:36 | 国債 | Comments(2)

懸念される短期金融市場の機能不全

 1月29日の「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の導入の決定において、マイナス金利の導入は賛成5反対4の僅差となっていた。反対票を投じたのは白井委員、石田委員、佐藤委員、木内委員の4人であるが、白井委員の反対に違和感を覚えた人がいたかもしれない。なぜならば同じ僅差(賛成5反対4)で決定した2014年10月の「量的・質的金融緩和」の拡大の際に白井委員は賛成票を投じていたためである(この際の反対票は森本委員、石田委員、佐藤委員、木内委員)。

 2014年10月の動きを見る限り、執行部寄りかとみられた白井委員が何故、マイナス金利の導入に反対票を投じたのか。それは自らの意見を通したためと言える。

 2014年7月23日の白井日銀審議委員の講演のなかで、白井委員は「準備預金へのマイナス金利適用」について触れている。

 このときすでにECBは預金ファシリティに適用する金利をマイナス0.1%へ引き下げ、「所要準備を超える部分」(超過準備)に対しても同じくマイナス0.1%の付利を適用していた。これに対してFRBは0.25%の付利を超過準備に適用。イングランド銀行も準備預金に0.5%のプラスの金利を適用している。

 白井委員は、中央銀行がこのようにプラスの金利を支払っている理由について説明している。たとえばマイナスの金利であれば、銀行間市場が縮小して金融機関が必要なときに市場から即座に資金調達することが難しくなる点を指摘した。

 銀行間市場そのものがマイナス金利により機能が低下する可能性がある。これは反対に日銀が大量に資金供給を行って資金がジャブジャブになった際にも起こりうる。むしろ、日銀の超過準備の付利は、2001年から2006年にかけての量的緩和時代に短期金融市場が機能不全に陥ったため、その対策として日銀は超過準備の付利を行った側面もあった。

 付利金利があると銀行間市場の金利に下限が生まれ、プラスの金利を維持すれば市場金利の変動は小さくなると考えられる、との白井委員は指摘しているが、ゼロ金利政策の時代であっても、日銀当座預金の付利金利を目安とした裁定取引などが活発化することもあり、短期金融市場は機能する。

 日銀は市場金利を大きく変動させることなく銀行間市場に十分な流動性を円滑に供給することも可能となる。これによりバランスシートを拡大する量的緩和政策をし易くなるという(付利による)利点があると、白井委員は指摘した。

 ところが日銀が超過準備の一部とはいえ、マイナス金利を導入したことにより、これらの利点が失われる懸念がある。白井委員は「その一方で、マイナス金利で期待される効果として、為替相場の減価や金融機関の貸出金利の低下等を期待する見方があります」とも指摘していたが、マイナス金利導入による弊害が優ると判断して、1月29日の決定では白井委員は反対票を投じたものと推測される。

 現実にマイナス金利の適用が開始された16日の無担保コール翌日物のレートはゼロ%にまで低下し、翌17日にはマイナスとなった。16日時点のコール市場の取引残高は前日比11兆9909億円減の4兆5360億円と、1988年11月のデータ公表以来で最低を記録した(ブルムバーグ)。これはマイナス金利に対して金融機関などのシステムの対応が遅れ、会計処理にも支障を来す事態となっていることも要因として指摘されている。短資協会によると短資取引約定確認システムは3月中を目処にマイナス金利対応のためのシステム改修を行うそうである。

 今後はシステムの対応などが整えば多少、取引高は回復するかもしれないが、取引高が大きく減少するのは避けられないであろう。そうなると、短期金融市場が前回の量的緩和時代のように、金利のスペシャリストは必要なくなり、金融機関の資金繰りはアルバイトでも担当出来ると言われた時代に逆戻りする懸念がある。これは債券市場についても同様な状態になりつつあり、短期金融市場や債券市場の機能不全も懸念材料となってくると思われる。

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by nihonkokusai | 2016-02-18 09:41 | 日銀 | Comments(0)

マイナス金利政策導入によるコールレート

 2月16日に日銀のマイナス金利政策の導入が開始された。このマイナス金利は日銀の当座預金の超過準備の一部に適用される。

 ただし、金融機関の負担が大きくなり過ぎ、金融仲介機能に悪影響を与えることがないよう、日銀預金に階層構造を採用し、その増加分にマイナス金利をかけるといった、制度設計上の独自の工夫をこらした(中曽副総裁の講演より)。

 日銀が発表した「業態別の日銀当座預金残高(1月)」の付属表によると補完当座預金制度により付利の対象となる当座預金または準備預り金の253兆4290億円のうち、マイナス金利適用となる超過準備分は23兆1940億円となっていた。

 長期金利は1月29日の決定会合でのマイナス金利付き量的・質的緩和を導入の決定を受けて低下圧力を強め、海外でのリスク回避の動きの強まりもあり、2月9日にマイナス0.035%まで低下してた。まだマイナス金利は適用されていなかったが、債券市場ではそれを先んじて動いた格好となった。

 ただし、日銀が調節コントロールしているのはインターバンク市場を中心とした短期金融市場であり、その意味では本来の政策金利でもあるところの無担保コール翌日物の16日以降の金利の動向が注目された。

 インターバンク市場とは、銀行を中心とした金融機関の間で資金の運用や調達、決済を行う市場である。金融機関がお互いに短期的な資金の過不足を調整するための取引が行われている。そのインターバンクでの中心的な市場が、金融機関相互の資金繰りを最終的に調整し合う場として自然発生的に出来てきたコール市場である。

 銀行などの金融機関は営業活動を通じて日々、資金の余裕や不足が生じている。預金の受払いや貸出しがあり、市場を通じて国債や株そして為替等の売買も行っており、常に日々の資金ポジションを調節する必要がある。金融機関は最終的な資金量の調節を前日にコール市場で行っている。

 コール市場では資金の出し手(貸し手)が供給する資金をコールローン、資金の取り手(借り手)が調達する資金のことをコールマネーと呼ぶ。運用調達期間としては、オーバーナイト物(翌日物)から1年後の応答日以内であればどの日でも取引が可能となっている。その中心は無担保のコールでのオーバーナイト物となっており、その金利の誘導目標値が日銀の政策金利となっている(拙著「最新短期金融市場の基本がよくわかる本」より一部引用)。

 1月29日に導入を決定したマイナス金利付き量的・質的緩和では、この政策金利であるところの無担保コール翌日物の金利の誘導目標は変更してはいない。政策金利はコリドーと呼ばれる中心と上下と幅を持っており、マイナスとしたのは政策金利の下限金利であるところの超過準備の付利であり、しかもその超過準備の一部をマイナスとすることにした。

 政策金利そのものを引き下げたわけではないが、日銀はこの足元金利の低下を意識してのマイナス金利の導入であった。ただし、果たしてマイナス金利でのコールの出し手(つまり貸し手)が出てくるのかという問題があるとともに、そもそも金融機関によってはマイナス金利を想定してシステムが構築されていないところもあり、すぐには適用できない金融機関もあった。

 このため、16日にマイナス金利がスタートしてもすぐにはマイナス金利での出合いはないのではとの見方も強い(ただし、付けてみるといった動きはないとは言えないが)。16日の取引では無担保コール翌日物はプラス0.001%の出合い後、ゼロ%に低下したが、マイナスの出合いはなかった。

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by nihonkokusai | 2016-02-17 09:36 | 日銀 | Comments(0)

マイナス金利導入に身構える市場

 2月12日の東京市場で日経平均は大きく下落し一時、15000円の大台を割り込む場面もあった。11日にドル円が一時110円台をつけるなどの円高や欧米の株式市場の下落も嫌気された。この株価の下落や円高はリスク回避の動きの強まりを示すものであり、そうであればリスク回避資産として国債は買われるはずである。ところが12日の債券先物は寄り付きこそ買われたが、その後は下落基調を強め、78銭安の151円11銭で引けている。10年債利回りは9日と10日にマイナス0.035%まで以下したが、12日にはプラス0.075%に上昇した。

 長期金利のマイナス化の背景には、1月29日の日銀の金融政策決定会合でマイナス金利付き量的・質的緩和の導入が決定された。これにより長期金利はさらに低下し、そこに海外発のリスク回避の動きが加わって、2月9日に10年債利回りが一気にマイナスに低下したのである。

 ただし、この間のいわゆるイールドカーブはかなりぬ興味深い格好となった。最も短い金利である無担保コール翌日物の金利はいまのところマイナスとなっていない。これはマイナス金利の適用が16日からということで、先んじたような動きとなっていなかった面もあるが、取引する金融機関のシステムが無担保コール翌日物の取引のマイナス化を想定しておらず、対応し切れていない面も指摘されている。

 10日のイールドカーブをみてみると、短いところがゼロ近辺で、そこからマイナスとなり、残存4年程度のマイナス0.2%台が底となって上昇し、10年でゼロ近辺、さらに長いところはスティープ化している。

 10年以下の国債利回りがマイナスとなったことにより、国内投資家はこのマイナス金利での国債運用は躊躇せざるを得ない。しかし、いきなりプラス利回りの期間の長い国債にシフトすることも難しいとなれば、ある程度のマイナス利回りは許容しても運用せざるを得ない面もある。

 それでも現実に16日以降のマイナス金利の適用で短期市場ばかりでなく、債券市場でもどのような動きになるのか、いまのところ予想が付かない面もある。このため、12日は高値警戒もあったろうが、16日のマイナス金利導入前にポジションをいったん手仕舞うような動きが出た可能性もある。もちろん金利がマイナスのタイミングで利益確定売りを出したこともありうる。

 はたして16日以降、短期金融市場や債券市場はどのような動きをみせるのか。短期市場に関してはマイナス金利へのシステムの未対応のところもあって、当面はマイナス化はないとの見方が強い。債券市場にあってはマイナス化はやむを得ないという面はあるが、マイナス金利の国債を積極的に買える状況でもない。

 当面は国債の入札や日銀の国債買入をこなしながら、少しずつ落ち着きどころを探る展開となりそうながら、そこに海外初の相場変動が加わると、ますます参加者が減って値動きが荒くなることも予想されるのである。

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by nihonkokusai | 2016-02-16 09:47 | 債券市場 | Comments(1)
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