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物価と消費が低迷、異次元緩和の効果とは

 8月28日に発表された7月の全国消費者物価指数は日銀の物価目標となっている相互で前年同月比プラス0.2%、物価のベンチマークとなっている生鮮食料品除く総合で前年同月比0.0%、食料及びエネルギーを除く総合で前年同月比プラス0.6%となった。

 7月の生鮮食料品除く総合は前年比マイナスとなるのではないかとの予想が多かったが横ばいに止まった。消費者物価の上昇抑制要因としては、電気代、都市ガス代、ガソリンなどの下落幅が大きかったことが指摘されており、原油価格の下落による影響も大きいとみられる。甘利明経済財政・再生相は会見で、エネルギー価格下落という要因を除けば、消費者物価は「そこそこで推移している」と指摘していた。

 これに対して食料品の上昇率は大きく、また上昇した品目数の方も多く、消費者はむしろ物価は上がっているとの実感を持っていたのではなかろうか。それを示していたのが、やはり28日に発表された7月の家計調査の内容か。2人以上の世帯の消費支出は1世帯当たり物価変動の影響を除いた実質で前年同月比0.2%減少していた。市場では猛暑やボーナス増の効果などで1.0%増との予想(QUICK)となっていたが、結果はマイナスとなっていた。

 8月17日に内閣府が発表した2015年4~6月期GDP速報値によると、物価変動の影響を除く実質で前期比0.4%減、年率換算では1.6%減となった。GDPの過半を占める個人消費は、食料品や日用品の相次ぐ値上げなどが相次いだが、そこに賃金の伸びが追いつかず消費者心理が冷え込んだとされる。

 甘利明経済財政・再生相は、このGDP速報値の発表後の記者会見で、前期比0.8%減と落ち込んだ個人消費について「すべてとは言わないが、一時的要因が大きかったと思う」との認識を示した。エアコン需要の伸びや、プレミアム付き商品券の執行率などへの期待もあったようだが、どうやら個人消費は7月に入っても落ち込んだままのようである。

 28日発表された7月の労働力調査によると、完全失業率は3.3%とななり、前月に比べ0.1ポイント低下した。そして7月の有効求人倍率は前月比0.02ポイント上昇の1.21倍と、1992年2月の1.22倍以来、23年5か月ぶりの高い水準となった。雇用の改善傾向は見えていても、それが個人消費には直結せず、食料品等の値上げも影響しているとみられる。しかし、全体の物価は低迷するなど、25年ぶりのデフレからの脱却というイメージにはほど遠いようにも思える。

 少なくとも日銀が異常なくらい国債を買い込めば、インフレ期待が強まり、消費を含めた景気が回復し、物価も上昇するとのシナリオは崩れていると見ざるを得ない。そもそも日銀が国債を大量に買えばデフレから脱却できるという理屈そのものを点検する必要もあるのではなかろうか。

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by nihonkokusai | 2015-08-31 09:53 | 景気物価動向 | Comments(0)

ジャクソンホールで踊る中央銀行

 米国ワイオミング州ジャクソンホールで開催されるカンザスシティ連銀主催のシンポジウムは市場参加者にとり大きな注目材料となっている。今年は8月27日から29日にかけて開催された。

 過去の歴史を見ても、カンザスシティ連銀主催のシンポジウムでは主に金融政策に関わる興味深い出来事が多かった。このシンポジウムは、ある程度マスコミ等から遮断されての意見交換の場もあるとみられている。これには著名学者などとともに、日銀の黒田総裁など各国の中央銀行首脳が多数出席することで、金融関係者によるダボス会議のようなものとなっている

 なぜこのようなシンポジウムが、ワイオミング州ジャクソンホールという小さな町で行なわれるかといえば、FRB議長だったポール・ボルカー氏がフライ・フィッシングの趣味があり、この街を良く訪れていたお気に入りの場所であったからという説がある。

 ロシア危機とヘッジファンド危機に見舞われた1998年に、当時のグリーンスパンFRB議長がこのカンザスシティ連銀主催のシンポジウムの合間に FRB理事や地区連銀総裁とひそかに接触し、その後の利下げの流れをつくったとされる。

 1999年には日銀の山口副総裁(当時)と、バーナンキ・プリンストン大学教授が、日本のバブルに対する日銀の金融政策の評価をめぐり、論争を行ったことでも知られる。

 さらに2010年8月27日にはバーナンキ議長(当時)がQE2を示唆する講演をジャクソンホールで行った。このシンポジウムに出席していた白川日銀総裁(当時)は予定を1日に早めて急遽帰国し、8月30日の9時から臨時の金融政策決定会合を開催し、新型オペの拡充策を決定している。

 ジャクソンホールでの発言が今後の金融政策の方向性を示唆することがあるのに対し、ここでの発言があまりに注目されるためもあって、本来なら出席してしかるべき人が今後の金融政策の方向性の言質を取られないようにするためなのか、出席しないことも多い。もちろん別な政治的な事情があった可能性もある。

 2012年のジャクソンホールでは、9月1日にECBのパネルディスカッションの出席も予定されていたにも関わらず、ECBのドラギ総裁は直前になってシンポジウムへの参加を取りやめた。その理由として、向こう数日に多忙を極めると予想されるためとECB報道官は語っていた。結局、ドラギ総裁とともにECBの理事は出席しなかったが、ドイツ連銀のバイトマン総裁は出席していた。そして、9月6日のECBの政策理事会では新国債買い切りプログラム(OMT)を決定していたのである。ここでいったい何かあったのか。2010年8月の白川総裁の急遽帰国とともに興味深い出来事となった。

 2013年5月22日にバーナンキ議長(当時)の会見でテーパリングの意向が明らかとなったことで、9月のFOMCでテーパリング開始が決定されるのではないかとの観測が強まっていた。しかし、この年のジャクソンホールにバーナンキ議長は異例とも言える欠席をした。結局、テーパリングの開始を決定したのは9月ではなく12月となった。

 そして年内利上げをすでに示唆しているイエレン議長も本来であれば主催者ともいえる立場でありながら(形式上はカンザスシティ連銀主催)、やはり今年のジャクソンホールの欠席をすでに表明している。これは2013年のバーナンキ議長を見習ってのものと思われるが、バーナンキ議長は当日のイエレン副議長とともに市場の動揺を限定的にさせてテーパリングを成功させている。イエレン議長の出口政策もこのときのことはかなり参考にしているとみられる。

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by nihonkokusai | 2015-08-30 10:16 | 中央銀行 | Comments(0)

ダドリー総裁発言は軌道修正なのか

 8月26日の米国株式市場でダウ平均は619ドルもの反発となった。この上げ幅は6年10か月ぶりで、過去3番目の大きさになるそうである。この反発のきっかけは、前日の上海株や東京株式市場の上昇、中国が利下げに続いて大量の資金供給を行ったこと、さらには7月の米耐久財受注額が市場予想を上回ったことなどが要因とされた。しかし、引けにかけての戻りは、ニューヨーク連銀のダドリー総裁の発言をきっかけとした買い戻しが大きく影響したとみられる。

 今回の世界的な株安連鎖のきっかけは中国にあったかもしれないが、それよりFRBやイングランド銀行などが出口に向かい始めたことが大きな要因とみている。すでにFRBはテーパリングを終了させた。次は出口政策、つまり利上げとなることで、市場も過剰流動性相場が永久に続くわけではないことを意識しはじめたとみられる。FRBの今後のスタンスに対して市場がより敏感になってきたといえるのではなかろうか。

 FRBも今回の米国株を含めた世界的な株価の調整には注意を払っていたはずであり、直接的な手段は打たずとも、市場の動揺を抑えるための口先介入、市場との対話を図る必要があった。ちょうど8月27日から29日にかけて、市場参加者が注目しているカンザスシティー連銀主催の経済シンポジウム(ジャクソンホール会議)が開催されるため、ここでFRB関係者から何かしら市場を沈静化させるべきコメントが出てくると予想されていた。

 ところが、27日までは待っていられなかったようで、FRBの重鎮のひとりであるニューヨーク連銀のダドリー総裁が26日の質疑応答で、「現時点での私の考えでは、9月のFOMCで正常化のプロセス開始を決定する論拠は数週間前に比べやや弱くなっているようだ」と語ったのである。

 ここにきての相場変動で大きな懸念材料ともなっていた9月のFRBの利上げ観測に対し、その可能性がさほど高くはないことを示唆し、目先の不安材料を取り除こうとしたとみられる。この背景には政府からの意向もあった可能性があるが、それを察しての発言ともみられる。

 イエレン議長はどのタイミングで正常化、つまり利上げに踏み切ると予定していたのかは推測の域は出ないが、あくまで年内との示唆だけであり、9月の利上げの可能性をこのタイミングで消し去ったとしてもあまり問題ではない。このダドリー総裁の発言で年内利上げの可能性そのものが後退したわけではない。

 2013年5月のバーナンキ・ショックのような動きが今回株式市場で出たともいえる。あのときに12月のテーパリング開始は市場の同様を与えずに成功したこともあり、今回もその成功体験を生かすつもりではなかろうか。

 このあたり、8月27日から29日にかけてのジャクソンホールでのフィッシャーFRB副議長などの発言から探ってみたい。念のためイエレン議長は、2013年のジャクソンホールにバーナンキ議長が欠席したと同様に、今回は異例の欠席となっている。

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by nihonkokusai | 2015-08-28 09:59 | 国際情勢 | Comments(0)

中国だけではない米株の調整要因

 今回の中国経済の減速などが要因とされる世界的な株価の調整は一時的なものとなるのであろうか。2012年11月あたりからスタートしたダウ平均や日経平均、さらにはドル円の上昇相場を振り返りながら確認してみたい。

 2012年11月からの日本株やドル円の上昇はアベノミクスによるものとの見方がある。たしかにその側面があったことは否定しないが、あくまでそれはきっかけのひとつにすぎない。もし安倍総裁の発言がダウ平均まで動かしていたとしたら別であるが、ダウ平均の動きを含め、これは欧州の信用不安の後退によるリスク回避の巻き戻しの動きといえた。

 そのダウ平均や日経平均、ドル円の上昇トレンドが崩れたのが、2013年5月のバーナンキ・ショックと呼ばれたものによる。2013年5月22日にバーナンキFRB議長は上下両院合同経済委員会の証言後の質疑応答で、景気指標の改善が続けば債券購入のペースを減速させる可能性があると指摘した。つまりテーパリングを示唆した。

 2013年5月22日の日経平均の引けは15600円台であったが、そこから下落基調となり6月13日には12400円台に下落した。この間のドル円は102円台後半から93円台に下落していた。

 このバーナンキ・ショックはFRBのテーパリングの開始観測がきっかけとなっていた。このため米長期金利も上昇し、5月23日に2%台に乗せたあと9月に3%近辺に上昇していた。ただし、ダウ平均の調整は6月末あたりで終了し、再び上昇基調に戻っていた。

 ところが日経平均とドル円はここでいったんピークアウトしていた。急激な円高調整と株の買い戻しがバーナンキ・ショックをきっかけに収束したとみることもできる。しかし、ダウ平均の上昇は止まらなかった。このダウ平均の動きは日銀が利上げを開始したにも関わらず高値を更新し続けた1989年の日経平均と似たところがあった。ダウ平均も高値を更新してきたのである。

 日経平均とドル円が再び息を吹き返したのが、2014年10月となる。日銀による量的・質的緩和の拡大、つまり異次元緩和第二弾により、再び日本株買いと円売りが同時に起きていた。ここにはGPIFや日銀などの株買いも意識されていたこともあったとみられ、日経平均は最近まで上昇圧力を強めた格好になった。

 ところがダウ平均をみると18000ドル台ですでにピークアウトしていた。むしろダウントレンドになっていたところに、今回のショックが発生した格好となった。これは中国がきっかけであったのかもしれないが、タイムラグをともなっての過剰流動性相場の終焉を意味していた可能性もある。つまり、1990年以降の日本株の調整、いわゆるバブル崩壊時の状況にも似たところがある。

 今回の米国株をみても経済実態以上に買い進まれていたとの見方もできるのではなかろうか。たしかに米国は雇用等の回復はあったが、株価指数が過去最高値を更新するほど経済実態が良くなったわけではない。過剰流動性相場が演出された結果となれば、テーパリングが終了してから7か月程度のタイムラグを置いての大きなトレンド変化が始まったとの見方も可能ではなかろうか。現実に今回のダウ平均の調整幅は2012年11月以降でみると、最も大きなものとなっている。これにより大きな上昇トレンドは終了し、今後はあらたなトレンドを形成してくる可能性も高いのではなかろうか。

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by nihonkokusai | 2015-08-27 09:49 | 国際情勢 | Comments(0)

アベノミクスで残ったのは日銀の国債だけか

 安倍首相は24日の参院予算委員会で、日銀が目標に掲げる2%の物価上昇を達成の目安としていた今年4月を過ぎても実現できていないことについて、「原油価格が暴落した中で達成できないのはやむを得ない」との認識を示した(時事通信)。

 ただし、日本経済は四半世紀ぶりの良好な状況を達成しつつあり、経済の好循環は着実に回り、デフレではない状況を作り出したとの安倍首相の発言もあった。

 少し古い首相発言となるが、安倍首相は2013年2月の衆議院予算委員会で「デフレは貨幣現象であり、金融政策で変えられる」との認識を示していた。

 今月24日の安倍首相の発言のなかの「デフレではない状況を作り出した」というのは、どのような意味なのであろうか。

 アベノミクスのなかの中心的な役割を担っていたのが金融緩和であった。2012年11月16日に衆院選が解散し、翌日に熊本市内の講演で、安倍自民党総裁は衆院選後に政権を獲得した場合、建設国債をできれば日銀に全部買ってもらう。新しいマネーが強制的に市場に出ていくと述べた。同日の山口市での講演で安倍総裁は、輪転機をぐるぐる回して、日本銀行に無制限にお札を刷ってもらう、と発言をした。

 これがのちにアベノミクスと呼ばれたもののスタートとなる。この発言をきっかけとして急激な円高調整が起き、日経平均は上昇した。

 アベノミクスはデフレは貨幣現象であり、金融政策で変えられるとの発想が元になっている。日銀は2013年4月の量的・質的緩和により、2年程度の期間を念頭に2%の物価安定の目標を実現するとした。物価目標が達成できれば、デフレは解消し日本経済は四半世紀ぶりの良好な状況を達成できるというのが本来の政府・日銀のシナリオではなかったのか。

 それにもかかわらず肝心の物価目標が未達どころかゼロ%近くにいる。それにも関わらず、その結果だけが出ていると強調するのは、説明としてはおかしくはないか。日銀が債券市場を麻痺させるほどの国債を大量に買い込んで、インフレ期待を高め、物価を上昇させると自ずと景気も良くなるとの発想のはずが、途中の経路を無視して、結果のみを強調しようとしている。その結果についても世界的なリスク後退の恩恵も考慮すべきであり、2015年4~6月GDPはマイナス成長となるなか、アベノミクスの効果と結論づけるにも無理があろう。

 円安と株高のきっかけを作ったことは確かかもしれないが、そこには相場の力も大きく働いていた。上がったものはいずれ下がる、下がったものはいすれ上がる。買われすぎた円を売るタイミングに政権交代とリフレ発言が重なって、結果としてヘッジファンドを大儲けさせた。

 その円安・株高という最初で最後のアベノミクスの成果もここにきて怪しくなってきた。これがなくなるとなれば、あとに残るのは300兆円という日銀の国債保有残だけともなりかねない。むろん日銀の国債買入はここで止めるわけにはいかず、日銀の保有国債は物価と関係なくさらに積み上がり、それが債券市場を圧迫させる。また将来のテーパリングや出口も困難にさせかねない。ある意味、日銀はその金庫に国債を積み上げれば積み上げるほど、それを火薬庫に変化させかねないとも言えるのである。念のため、現在の国債発行はペーパーレスのため、現実には日銀の金庫に国債の券面はなく、電子上での保管となっている。

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by nihonkokusai | 2015-08-26 08:55 | アベノミクス | Comments(0)

株価急落、日本国債は買い進めず

 東京株式市場は調整局面入りし、日経平均は21000円手前で跳ね返された格好で、24日には19000円を割り込んだ。中国の元切り下げなどもきっかけではあったが、中国経済の減速傾向がはっきりし、世界的な景気減速への警戒が世界の株安連鎖の背景にあるとみられる。

 原油先物市場でWTIは節目とされた40ドルを割り込んでいる。これはディスインフレも連想させ物価に対しては抑制要因となるが、資源国にとっては流動性相場の巻き返しもあってかなりの痛手となる。

 外為市場ではドルが売られユーロが買われた。9月のFOMCでの利上げも意識されてドルはしっかりとなっていたが、株安もあり9月の利上げ観測が後退したことでドルは下落。リスク回避のドル買いではなく、今回はむしろギリシャのゴタゴタで下落していたユーロが買い戻された格好となっている。

 このなかにあって自主的に動けなくなっていたのが円であった。しかし、24日の夜にドル円は急落(円が買われドルが下落)、一時116円台を付けてきた。日銀も動きたくても動けない状態のなか、政府も課題が山積みとなり、高い支持率の基盤となっていた株価の下落どころではなくなっている状況にある。現政権にとり、やることなすことが裏目に出ているような状況はまさに負のスパイラルとなりつつある。

 株式市場での負の連鎖もさすがにどこかで止まるとは思うが、いまのところその兆候も見えない。日経平均は日中足でみるとここにきて大きく窓を空けている。「三空叩き込みに買い向かえ」との酒田五法の相場の教えがあるが、そのようなチャート形成となりつつあり、このあたりチャートも意識する必要があるかもしれない。

 株価の急落があり、原油価格も下落もあり、環境としては非常に良いはずの債券市場であるが、ここにきて上値が重くなっている。もちろん買われてはいるが、その買われ方もかなり慎重になっている。21日に10年債は0.350%をワンタッチしてから戻り売りに押され、債券先物も24日のイブニングで148円20銭台をつけたあと下落し148円割れとなった。

 米利上げは9月が見送りでも、いまのところ年内の可能性は依然残っていることを考慮すれば、円債もあまり買い進みたくないのかもしれない。少なくとも国内にあっては、日本国債をこの水準から買い進める投資家は多くはない。2年の金利はゼロ近辺、5年債は0.1%の超過準備の付利を割り込んでいる。長いところの金利にしても生保など運用に見合う水準ではない。国債発行額の9割も日銀に吸い上げられているなか、短期的な利鞘狙いの買いなど仕掛ける向きもいないと思われる。

 7月と同様に国債をここから買うことができるとすれば海外勢であろう。しかし、あくまで海外勢の日本国債の買いはリスク回避によるものであり、中短期債が中心である。相場を下支えても、相場を持ち上げる主体とはならない。このあたりが日本の債券相場が高値圏での膠着状態となっている要因と思われる。

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by nihonkokusai | 2015-08-25 09:18 | 債券市場 | Comments(0)

7月に日本国債を大きく売ったのは誰

 日本証券業協会(JSDA)は8月20日に7月の公社債投資家別売買高を公表した。これは日本証券業協会の協会員、つまり証券会社から、当月中に取り扱った公社債の一般売買分(現先を除き、国債の発行日前取引を含む)の状況についての報告を基に集計したものである。

 発表される公社債投資家別売買状況のデータは、全体の数字と短期債の数字となっている。このため、短期債を除く債券のデータについては、全体から短期債を引いたものを使う。ここには国債入札で購入した分や日銀の国債買入分は入っていない。

 7月に都銀は8374億円の売り越しとなった。6月の都銀は2014年6月以来、1年ぶりの買い越しとなっていたが、売り越しの基調は変わっていなかったようである。同時に公表された国債投資家別売買高でみると、都銀は超長期債を3575億円、長期債を1123億円買い越していたが、中期債を1兆2887億円売り越していた。

 信託銀行は1298億円の売り越しに。ここにきて買い越しが続いていたが、7月は中期債を売り越していた。年金による国債ポジションの圧縮は一服しているが、大きく買い戻す感じではなく、中期債から長期・超長期債に乗り換えてデュレーション(平均残存年数)をやや長めにしているようである。

 農林系金融機関、第二地銀、信金、その他金融機関もそれぞれ金額は大きくないが売り越しとなった。これに対して地銀は長期債主体に、生損保は超長期債主体に小幅買い越しとなった。

 7月で注目すべきは外国人の買越額で、6月が4385億円の買い越しになっていたのに対し、7月は2兆4888億円の買い越しとなっていた。こちらは13か月連続の買い越しとなった。外国人は超長期債を842億円、長期債を8102億円、中期債を1兆5806億円それぞれ買い越していた。

 ギリシャへの懸念の強まりにより、逃避的な海外投資家の日本国債への買いが中短期主体に入っていたものと思われる。7月5日にはギリシャの国民投票が実施されるなどギリシャ問題は混迷の度を深めていたところに、上海株の急落なども重なった。13日の夜に長時間に及ぶ会議の末、ユーロ首脳会議ではギリシャ支援に合意し、ギリシャへの懸念はその後、後退してきた。しかし、原油安による世界的なディスインフレへの懸念も出てきたことで、中短期債主体に海外勢の買いが増加したもの考えられる。

 ただし、ここで注意すべきは海外勢の2兆円を超す買い越しに対して、2兆円を超える売り越し主体が存在していたことである。「その他」が2兆1429億円の売り越しとなっていた。7月は中期債を7039億円、長期債を6559億円、超長期債を1兆2140億円それぞれ売り越していた。「その他」のなかでは具体的にどの金融機関が売り越していたのかはわからないが、参考までにゆうちょ銀行などは「その他」に入っている。これほどの金額を動かせる主体としては、ゆうちょ銀行などしか考えられないが、いずれにしてもある主体が日本国債を売却し、その分、米国債などを購入していたような可能性がある。

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by nihonkokusai | 2015-08-24 09:45 | 債券市場 | Comments(0)

国債の前倒し発行が過去最大に

 8月20日の日経新聞によると今年度の国債の前倒し債の発行ペースが過去最大になったようである。

 大量の国債発行を円滑に行うために、国債の借換債は年度を越えて前年度に前倒して発行ができる。借換債とは建設国債や赤字国債には60年償還ルールがあるため、60年で償還出来るように発行される国債である。

 年度を越えて前年度に前倒して発行ができることで、これは国債の前倒し発行と呼ばれている。翌年度の国債発行額を多少なりとも減額させられるときには借換債を前倒しで発行し、国債の安定消化を図るように調整するためのものである。この前倒し発行額については、毎年度の予算総則であらかじめ国会の議決をうけた限度額の範囲内で発行されている。

 国債の発行には出納整理期間内発行というものがある。実際の特例国債の発行にあたっては国会の議決を経た範囲内で、税収等の実績に応じ発行額を極力抑える必要がある。このため毎年度の税収の収納期限である翌年度の5月末までの税収実績等を勘案して特例国債の発行額を調整するために、特例国債の発行時期を翌年度の6月末までとするいわゆる出納整理期間発行の制度が設けられている。

 つまり、前倒し発行と出納整理期間内発行を使うことで、年度内の国債発行についてはこれを使ってある程度やりくりすることが可能となっている。

 2014年度の前倒し発行は29兆円の枠となっていたが、発行額はほぼその限度額に28.8兆円となり前年度に比べ24%増え過去最高となった。2015年度予算の前倒し枠は32兆円に増加されていたが、日経新聞によると「前倒し債の発行ペースの指標となる特別な入札枠で今年度は8月中旬時点で発行計画の8割超を消化した」そうである。特別な入札枠というのが良くわからないが、いずれにしてもこのペースで行けば今年度の32兆円という限度近くの発行が予想され、過去最大規模の前倒し発行額となることが予想されている。

 日経新聞によると「国債の利払い費は15年度予算で10.1兆円。長期金利が1%上昇すると1年後の利払い費を含む国債費は1兆円増える。財務省は異次元緩和が出口に近づき金利が上がる前に利払い費が安い国債への借り換えを進める」ことも目的だとか。長期金利が上がる前に前倒し債を大量に発行していれば多少なり利払い費は抑えられる。

 また「債券市場では、日銀による国債購入で取引する国債が不足気味だ。前倒し発行が増えれば国債不足で取引が滞る事態を避けやすくなる面もある」との日経新聞での指摘があったが、確かに年間発行額の9割も日銀が吸い上げてしまうことで、前倒しの発行が増えればその分の流動玉が確保できることになる。

 しかし、それよりも不測の事態に陥って国債の入札が仮にできなくなるようなことが起きた際にも、この前倒しで発行された分がバッファーとなる。つまりこれは国債発行にとってのひとつのセーフティーネットともなるのである。

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by nihonkokusai | 2015-08-23 12:10 | 国債 | Comments(0)

原油安はFRBの利上げを妨げる要因になるのか

 19日に公表された7月28~29日開催のFOMC議事要旨によると、多くの委員が雇用の改善を理由に利上げの時期が近づいていると判断していた。また、物価が上昇するという合理的な確信が得られれば、利上げに動く意向を示していた。  19日に発表された7月の米国の消費者物価指数は前月比0.1%の上昇となった。6か月連続のプラスで、前年同月比では0.2%の上昇となった。食品とエネルギーを除いたコア指数は前月比で0.1%上昇し、前年同月比では1.8%上昇となった。FRBの物価目標は消費者物価指数ではないものの、食品とエネルギーを除いたコア指数は2.0%近くにあり、物価の水準そのものは利上げに向けての妨げにはならないと思われる。

 ただし、ここにきて原油価格が再び下落していることは気になる。19日の原油先物は先週の米原油在庫が予想に反して増加していたことが嫌気され、WTIの9月限は大きく下落し40ドル台に下落した。しかし、この原油価格そのものの下落より、FRBが気にしているのはその背景のひとつともなっている中国経済の減速傾向であると思われる。ただし、それが自国、つまり米国経済に直接悪影響を与え、デュアルマンデートのひとつ雇用に大きな影響が出ない限りは、こちらもそれほど大きな利上げの障害とはならないのではないかと思われる。

 いずれにしても米国の雇用が改善していることは確かであり、この雇用の回復を背景に物価の上昇率もいずれ前年比2%の目標に近づくとのシナリオをFRBは描いている。つまりWTIがたとえ40ドルを割り込んだとしても、それがFRBの利上げを阻止するなり、遅らせる要因になることは現状考えづらい。

 ただし、FRBとしても利上げによる過度な相場変動は引き起こしたくはないとみられ、テーパリング開始決定時のことも踏まえ、市場と対話をしながら腰を据えて利上げのタイミングを計ってくると予想している。今回のFOMC議事要旨でも、参加者の大半が「利上げの条件をまだ満たしていないが、その時期が近づいている」と指摘しながらも、個人消費や設備投資などの勢いに不安が残ると指摘もあり、利上げに慎重な参加者の声も反映されている。市場ではこれを受けて9月の利上げの可能性が後退したと読んだようだが、やはり利上げは9月よりは12月の可能性が高いのではないかとみている。

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by nihonkokusai | 2015-08-21 09:32 | 中央銀行 | Comments(0)

日銀は国債の流動性リスクをどう見ているのか

 日銀は8月18日に、国債市場の流動性に関連する各種指標の掲載を開始することを発表した。それによると掲載場所は下記との指摘があったので、指示通りに辿ってみた。

ホーム > 決済・市場 > 債券市場 > 国債市場の流動性指標 >

 上記の場所には確かに「国債市場の流動性指標」とのコーナーがあり、2015年8月18日にアップされた「国債市場の流動性指標(7月)」が掲載されていた。そこには下記の項目がグラフ化されて示されていたが、特に説明等はなかった。

<長期国債先物市場>
図表2:ビッド・アスク・スプレッド(tightness)
図表3:板の厚み(depth)
図表4:価格インパクト(resiliency)

<現物国債市場>
図表5:ディーラー間取引高(volume)
図表6:投資家等の売買動向(volume)
図表7:対顧客取引のビッド・アスク・スプレッド(tightness)
図表8:対顧客取引の提示レート間スプレッド(depth)
図表9:残存年限別の提示レート間スプレッド(depth)

 国債市場の動向や流動性をみるには本来、現物債の動きを見なければならないが、現物債は店頭取引であり、顧客と業者がダイレクトに売買を行うため、その取引動向を直接第三者が確認することはできない。そこで値動きなどを見るのに参考にしているのが日本相互証券での業者間での現物の取引とともに、大阪取引所での債券先物の取引となる。債券先物は現物債のヘッジとしても使えるが、債券相場の先行きを見越してディーリングの商いも多く、債券市場の動きを見る上でのベンチマークとなっている。そこの板の厚みなどが債券全体の層の厚みを示していると言えなくもない。

 しかし、流動性として意識すべきは現物債のほうであり、こちらは業者のビッド・アスク、つまり買値と売値がどの水準にあり、それがどの程度乖離しているのかが重要になる。いまのところ買値と売値の水準や売買高に関しては、異次元緩和前に比べてそれほど落ち込んでいるわけではない。しかし、日銀がこのような指標を出すぐらいに市場も日銀も異次元緩和による債券市場の影響を危惧していることは確かである。

 国債の入札があり、それを業者が落札し一部を投資家に販売し、その多くは日銀の国債買入に対応する。1年物のTDBの金利がマイナスとなり、過去最低水準となっているが、これはマイナス金利で応札してもマイナス金利で日銀に売却ができるためである。一部の外国人投資家もマイナスでの運用は可能ながらも日銀の国債買入に過度に依存した格好となっている。念のため短期債をマイナス金利で購入すると損失が発生するが、それは結果として誰の負担となっているのであろうか。

 上記の流動性指標では確かに投資家の国債などの売買に適切な価格で業者が答え、それが売買に繋がっているのか。つまり日々の正常な商いがこれまで通りに継続しているのかは確認できる。しかし、異常な売買というか、買いを行っているのは日銀そのものであり、それを止めるとか減らす際に何が起きるのか、起きないのかをこのグラフが示しているわけでは当然ない。日銀がテーパリングなり出口を模索するようなことになれば、このあたりのリスクが表面化する。それ以前に国債買入そのものにもいずれ限界がくることや、日銀の買い占めによる債券先物などへの影響等もいずれ表面化する可能性がある。つまり市場に内在し、注意すべき潜在的な国債の流動性リスクをこれで確認できるわけではない。

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by nihonkokusai | 2015-08-20 09:47 | 債券市場 | Comments(0)
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