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突発的なリスクに備えるには

 9月2日に埼玉県の越谷市や千葉県野田市で竜巻が発生し大きな被害が出た。これまでは日本で竜巻の被害が出るようなことはあまり想定されていなかったと思われるが、関東地方では昨年も茨城県つくば市で発生し、こちらも大きな被害を出している。2009年10月には茨城県土浦市でも発生し被害が出ていた。

 昨年5月のつくば市北条と2009年10月の土浦市宍塚での竜巻の被害地域には、それぞれ親戚の家があり見舞いに行ったのだが、直接その被害の大きさに驚かされた。竜巻は茨城で集中して起きるのかと勝手に思っていたが、どうやら関東地方ではどこで起きてもおかしくはないそうである。

 3日の朝のワイドショーでは、越谷での被害状況などを取り上げていた。住人が撮影した動画などを見る限り、とっさの判断が必要となる。ただし、その被害状況が想定できない面もあり、身を守るためには、家のなかではなるべく窓側から遠ざかりトイレなどに閉じこもる、外にいた際は頑丈か建物に非難することなどが重要となる。

 竜巻が発生して接近してしまうと逃げる余地が限られてしまうが、竜巻をもたらす積乱雲については、現在ネットでその状況を掴むことができる。9月2日も我が家近辺も雷が鳴っていたこともあり、積乱雲の位置情報をネットで確認していた。この確認作業だけでも、突発的なリスクに備えることが可能となる。

 さて前置きが長くなってしまったが、相場の変調に対してもその兆候を掴むことはリスク回避のために必要である。短期的な売買を繰り返す市場参加者と長期運用をしている市場参加者ではそのリスクへの備えに違いはあるかもしれないが、相場全体の流れが変化する兆しとなる可能性もあるため、いずれにしてもその兆候を掴むことは重要になる。

 過去の大きな相場変動にあたっては、自分が主に見ている市場の値動きをチェックしておくのも重要であるが、意外と他市場の動きがひとつの兆候となっているケースも多い。私がこれまで相場の動きを見てきたなかで、他市場の動きが大きな相場変動の兆候になっていたと思われるものがいくつかあった。そのひとつが1990年の年初からの株式市場の下落である。結果からすればバブル崩壊の象徴的な動きであったが、実は債券市場の動きをみると1989年内に過剰流動性による債券バブルは先に弾けており、債券市場からみて何故株はいつまで上がっているのかと不思議に思えていたのである。

 2003年の債券のVARショックについては、株式市場関係者が債券の動きがおかしいとみていたのではなかろうか。こちらも日銀の量的緩和政策による影響はあったものの、株式市場では日経平均が底打ちしており、上昇基調となっていたことで、ここでは債券市場関係者より株式市場関係者のほうが冷静に相場を見ていたことも考えられる。

 最近では、これは突発的な相場の動きではあったが、5月23日に長期金利が1%という節目をつけた際にも日経平均は1000円を超す下げとなっていた。結果としては長期金利が1%をつけたあと債券が急速に買い戻されて、株式市場では先物主導で戻り売りが入ったわけではあるが、ヘッジファンドによる仕掛け的な動きであっとはいえ他市場の動きが相場変動の兆候になっいたといえる。

 気象の変化に対しては雲の動きなどをチェックする必要があるように、相場の変化については対象商品の価格の変化を絶えずチェックするとともに、影響のありそうな他商品の価格変動にも目を配ることは重要である。債券市場関係者であれば、米債の動きなどとともに、株式市場や為替市場の動きの変化にも常に目を配り、他市場に何かしら変化が生じた際には、原因を確認するとともに、それが何か変かの兆しになっているのではないかと意識しておくことも、リスクに備える上では重要となる。

拙著「聞け! 是清の警告 アベノミクスが学ぶべき「出口」の教訓」、発売中です。8月31日の日本経済新聞朝刊にも広告が掲載されました。


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by nihonkokusai | 2013-09-04 09:38 | 債券市場 | Comments(0)

聞け! 是清の警告

 私の新刊「聞け! 是清の警告 アベノミクスが学ぶべき「出口」の教訓」の広告が、8月31日の日経新聞朝刊に掲載されました。本の表紙の写真のインパクトが大きかったのか、関心を持っていただいた方も多かったようで、この広告をきっかけにアマゾンでのランキングが一気に上昇しました。電子書籍版の発売も開始され、キンドル版も出ております。

 ここであらためて、この本の内容をご紹介したいと思います。アベノミクスは約80年前の高橋是清による金融経済政策(高橋財政)を参考にしていたことは、安倍首相や麻生財務相の講演の発言内容などからも明らかです。リフレ派と呼ばれる人達も、デフレ脱却に高橋財政を参考にしていることは、現在日銀副総裁の岩田規久男氏が著者・編者となった「昭和恐慌の研究」(東洋経済新報社)などの著作を見ても明らかです。

 高橋財政の柱は、1931年の金輸出の再禁止をきっかけとした円安政策、金融緩和策、そして財政政策となっています。リフレ派が特に注目したのが高橋是清が主導した日銀による国債引受でした。これにより急速にインフレ期待が高まり、世界最速でのデフレ脱却に成功したとの見方です。

 拙著「聞け! 是清の警告」では高橋是清という人物を浮き彫りにするともに、アベノミクスと高橋財政の比較を行っています。世界的な恐慌や大きな震災も経験するなど時代背景も似たところもあります。このあたり宮崎駿監督の「風立ちぬ」でも描かれていたものでした。

 私が高橋財政で特にスポットを当てたのは、日銀による引受方式による国債発行です。この直接引受は、当時の国債の主な消化先である大蔵省預金部と銀行シ団での引受が難しくなっていたことで是清が生み出した手段であり、中央銀行による国債引受そのものでインフレ期待を高めようとしたわけではないというのが私の見解です。

 これに対して、アベノミクスは市中消化余力はまだある日本国債を大量に日銀が買い入れることで、リフレ派の指摘するところの日銀による国債引受と同様のマネタイゼーションを意識させる効果を狙ったもののように思われます。それは昨年11月の安倍総裁による輪転機発言などにも現れていました。これにより円安を加速させ、株高を招くこととなりました。

 高橋財政がデフレ脱却に成功したのは、日銀による国債引受によるインフレ期待が主要因というよりも、金輸出禁止にともなう円安や金融緩和策による影響が大きく、昭和恐慌により大きく落ち込んでいた日本経済の回復余地も大きかったことを考慮にいれておく必要があります。

 高橋財政では軍事費の拡大も影響し、重化学工業への移行期も重なり、日銀の引受方式での国債発行が容易になったこともあり、積極的な財政政策も可能となりました。このように実際に資金がうまく回る下地があったことが高橋財政がデフレ脱却に成功した大きな要因です。

 高橋是清はさすがに日銀の国債引受の弊害も意識し、日銀が引き受けた国債を銀行に売却するという手段も引受開始のタイミングに合わせて実施しています。これはインフレ期待を高めるものではなく、インフレを抑えるための手段でもありました。

 次第に銀行による国債の買入が貸出増などにより減少し、インフレの懸念も高まりました。財政規律も守ろうとして緊縮財政を打ち出した是清は、軍部により暗殺されてしまいます(2・26事件)。蔵相を何度も経験し、首相や日銀総裁の経験もあり、日露戦争の資金調達にも貢献した是清は、当時の国内で最も財政金融に長じていた人物であったと思われます。是清であれば軍部を抑えられると自他共に認めていたと思われますが、その是清も日銀による国債引受という打ち出の小槌を軍部から取り上げることはできなかったのです。

 この是清の教訓は現在の安倍政権による政策(アベノミクス)にも生かすべきです。2%の物価目標というための日銀による国債買入は、現在はうまくいっていたとしても、今後長期金利が上昇するようなことになれば、民間の国債消化に支障が出て国債の消化先としての日銀への依存度が高まる恐れもあります。国債への信認低下が起きてしまうと取り返しのつかない事態も発生しかねません。高橋財政後の日本国債の利回りは低く抑えられていましたが、当時の外貨建ての日本国債の利回りは大きく上昇していました。

 高橋財政とは何であったのか、高橋財政後に日本では何が起きたのか。これを一度振り返っておくことも重要だと思います。ぜひこのあたり「聞け! 是清の警告」を読んで確かめていただければと思います。

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by nihonkokusai | 2013-09-03 09:59 | アベノミクス | Comments(0)

物価連動国債によるインフレ予想は適切なのか

 8月28日の岩田規久男日銀副総裁による京都での講演内容が日銀のサイトにアップされている。タイトルは、「量的・質的金融緩和」のトランスミッション・メカニズム、とある。

 岩田副総裁は、「中央銀行がインフレ目標の達成にコミットし、その実現を目指して思い切った金融緩和政策を実施することによって、人々の期待がデフレ予想からインフレ予想に変わり、行動が変わり、経済全体の動きが変わってきます。このことが、政策効果実現の大きな鍵を握っています。」と指摘している。

 中央銀行がインフレ目標の達成にコミットするのは良いが、その実現を目指して行うという「思い切った金融緩和政策」とは何なのか。「思い切った」ことをやれば、デフレ予想がインフレ予想に変わるというが、中央銀行が大量の国債を購入すればインフレ期待が強まるのか。

 日銀の異次元緩和の背景にはFRBの量的緩和も影響していたと思われる。たしかにFRBが大量の国債やMBSを購入することで、インフレへの期待、この場合には市場参加者がそのような期待のもとに買われるであろうとの予想から米国の物価連動国債が買われた。結果からみると普通国債と物価連動国債の利回りの差から算出するブレーク・イーブン・インフレ(BEI)率は確かに上昇した。しかし、現実の物価指数はいっこうに上昇する気配はなく、FRBが目標としているPCE価格指数は目標の2%を大きく下回っている。

 これは何を示すのか。中央銀行が大胆な国債買入を行っても、市場参加者の思惑が入りやすい物価連動債などは期待から買われ、そこから導き出される期待インフレ率が上昇したとしても、あくまでこれは国債の需給バランスから生まれたものであり、正確な物価予測とはなっていなかったことを示す。

 FRBが量的緩和を縮小するとの観測が強まると、日本ほどではないが流動性が低い米国の物価連動国債は急落した。これはBEIからみれば、大胆な金融緩和からの脱却が意識されて期待インフレ率が低下したとの見方もできるかもしれないが、こちらもあくまで国債の需給バランスが影響しただけである。流動性の薄いなか、値上がり期待で買っていた投資家の投げが入っただけである。

 つまりは見えない期待なるものを数値化しようとも、純粋な期待だけを計る物差しはなく、物価連動国債の動きも市場参加者による美人投票の結果を見ているに過ぎない。この数値をもって、期待インフレ率が上がったとか下がったと単純に判断すべきではなく、あくまで参考数値に止めるべきである。

 岩田副総裁は「予想インフレ率の上昇を通じて予想実質金利の低下を促すことが、様々な経路を通じて需要の増加につながっていきます」としている。その予想インフレ率を示すものとして、日本の物価連動国債のBEIのグラフを使っている。そもそも新規発行が現在停止中(10月より再開予定)で、残高が減少している物価連動国債を使うことに問題がある。さらに岩田副総裁の示したグラフからは、異次元緩和で期待インフレ率が上昇したような気配も見えていない。日本のBEIには、消費増税による物価上昇も影響しているが、その説明もない。そのようなものを使って期待インフレ率がどうのと説明すべきものではないのではなかろうか。

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by nihonkokusai | 2013-09-02 09:47 | アベノミクス | Comments(0)
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