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荻原重秀の政策への評価

 現在の日本の財政事情やデフレの状況にどのような手を打つべきなのか。もしくはどのような手を打ってはいけないのか。そのひとつの参考例として江戸時代の荻原重秀という人物が行った政策がある。

 1639年に幕府はポルトガル船の入港を禁止し、いわゆる鎖国に入ったが、これにより日本の貿易高は減るどころかむしろ増加した。ライバルのポルトガルが日本市場から撤退し、これによりオランダは世界最初の株式会社である東インド会社を経由した日本との貿易で大きな収益をあげ、17世紀に欧州での繁栄を築き上げた。

 ポルトガルは日本の銀を介在してのアジアでの三角貿易を行っていたが、オランダも同様に中国で購入した生糸などを日本に持ち込み、それを銀と交換したのである。これにより大量の生糸が日本に流入するとともに、大量の銀が海外に流出した。またオランダはインドとの貿易に金を使っていたことで、オランダ経由で大量の金も流出していたのである。

 幕府は金銀の流出を防ぐために、金や銀の輸出禁止などの政策を打ち出すものの、国内に生糸や砂糖などの輸入品への需要が強く国産品では対応できなかったことで、結局、その対価として金銀が用いられたことにより、解禁せざるを得なくなり、金銀は流出し続けた。

 日本の金銀の流出先としては、貨幣の材料として銀を必要としていた中国だけでなく、インドなどに流れ、また金貨についてはインドネシアのバタフィア(現在のジャカルタ)で日本の小判がそのまま流通しており、オランダ本国でもホーランド州の刻印の打たれた日本の金貨が使われた。

 金銀の流出制限のため幕府は1685年に貞享例を施行し貿易額そのものを規制した。また、元禄の改鋳などにより金銀の質を低下させたことから、貿易の支払いに対しては、金銀に変わり、次第に俵物と呼ばれる加工食品とともに銅が使われるようになった。

 金銀の海外流出とともに日本国内の金銀の産出量が低下した。米の生産高の向上や流通機構の整備などにより、国内経済が発展し貨幣需要が強まったものの、通貨供給量が増えなかったこともあり、米価は上昇せずデフレ圧力が強まることになる。

 五代将軍綱吉は豪奢な生活を送っていたことに加え、寺社や湯島聖堂などを建立するとともに、明暦の大火や各地で発生した風水害などにより、慢性的な赤字を続けていた財政がさらに厳しくなり、幕府は1695年に貨幣の改鋳に踏み切った。

 将軍綱吉は勘定吟味役の荻原重秀に幕府の財政の立直しを命じ、荻原重秀はそれまで流通していた慶長小判(金の含有率84-87%)から、大きさこそ変わらないものの金の含有率を約57%に引き下げた元禄小判を発行したのである。また銀貨の品位も80%から64%に引き下げられた。

 しかし、金銀貨の品位引き下げが均衡を欠いていたことから、銀貨の対金貨相場が高騰し、一般物価も上昇した。このため1706年以降、銀貨が4回に渡り改鋳され、1711年の改鋳により銀貨の品位は20%と元禄銀貨の3分の1にまで引き下げられた。

 金貨については1710年以降、品位を84%に引き上げたものの量目を約2分の1にとどめ、純金含有量が元禄小判をさらに下回る宝永小判を発行したのある。

 これらの改鋳により幕府の財政は潤ったものの、これにより通貨の混乱とともに物価の急騰を招き、庶民の生活にも影響が出たのである。このように荻原重秀に関してはデフレ経済の脱却を成功させ元禄時代の好景気を迎えたとの見方もある一方、インフレを引き起こしたといった批判も強い。

 荻原重秀は著作を残していないが「貨幣は国家が造る所、瓦礫を以てこれに代えるといえども、まさに行うべし」と述べたとも伝えられている。現在の管理通貨制度の本質を当時すでに見抜いていた人物でもあったと言える。

 荻原重秀は、結果的に通貨価値を引下げ信用度を低下させ、インフレを招くことによるデフレ対策を行った。しかし、荻原重秀の財政金融政策はその後、新井白石などにより修正を余儀なくされるが、幕府の財政はむしろ危機的状況に陥ることになる。一度信用を失ったものを立て直すことが難しいことはその後の歴史を見ると確認できる。これは、高橋是清のあとに待っていた国債に対する歴史も同様であろう。

 何故に日銀による国債引受や政府紙幣の発行をしてはいけないのか。それは海外の歴史だけではなく国内の歴史を振り返ることでも確認できるはずである。もしも信用と引換にデフレ脱却を行えば、修復不可能な事態が引き起こされることになる。 (拙著、「金融」のことがスラスラわかる本―歴史に学ぶ金融の基本、より一部引用)


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by nihonkokusai | 2011-06-30 11:29 | 国債 | Comments(0)

そろそろ国内要因にも目を向けるべきでは

 日本の長期金利は、ギリシャの債務問題や米国の景気減速懸念を背景とした米国やドイツの長期金利の低下に合わせるように低下基調となっている。この傾向は4月上旬あたりから続いており、イギリスやスイス、カナダの長期金利なども同様に低下してきている。

 ただし、日本の長期金利は1.1%手前での滞空時間が長いなど、ほぼ一本調子で低下してきている米国やドイツなどとは長期金利のチャートの形状が異なっている。つまり日本では長期金利の低下に何かしら躊躇している様子にも見える。とは言うものの、債券相場の様子を見る限り、前日の米債やドイツ連邦債の動きに大きく影響されていることも確かである。だからこそ直近の高値圏での推移が続いている。

 しかし、そろそろ国内要因に目を向けておく必要もあるのではなかろうか。特に首相の居座りにより、社会保障と税の一体改革が頓挫している上に、第2次補正予算、公債特例法案の行方がまったくわからなくなっている点に注意すべきである。

 これらは第3次補正予算編成時期を遅らせることになるため、目先の国債増発が後退し増発観測のある超長期債などが買いやすくなるとの見方もある。しかし、いずれ復興債というかたちで増発されることは間違いはなく、むしろ後ずれすると一回あたりの発行量が増える懸念すらあるため警戒すべき問題でもあろう。

 さらに民主党で菅政権を支える6人衆が、菅首相は退陣すべきだと結束を固めているのに対し、首相は人事権を使って最後の反抗を試みていることにも注意が必要になる。しかも、首相が頼みとしているのは国民新党の亀井氏であることを考えれば、このまま菅政権が継続した場合には国債増発圧力がさらに増す可能性すらありうる。

 また、自民党の浜田和幸参院議員の政務官への就任は、亀井氏のアドバイスによる自民党参院議員の引き抜きが目的で、これによりねじれ国会を打破しようとの目論見にもみえるが、これはむしろ協力すべき自民党の反発を強めることになりかねない。

 このような状況下、特例公債法案については強行に採決に持ち込めば自民党の反発を招かねず、衆院で再可決に必要な三分の二以上の勢力確保はかなり困難になる。60日ルールを念頭に置けば少なくとも7月2日までに特例公債法案の衆院通過が必要となるが、時間が迫る中、その目処すら立たない状況にある。

 米国でも債務上限引き上げを巡り与野党の攻防が続いているが、日本では与党対野党だけではなく、首相対与党対野党というわけがわからない状況に追い込まれているため、なおさら収拾がつかないような状況にある。

 格付会社のムーディーズは社会保障と税の一体改革の取りまとめが難航していることに対し、債務抑制につながる枠組みができなければ「日本政府の信用力にマイナス」として、今後の日本国債の格下げの可能性を視野に入れている。

 格付会社に指摘されるまでもなく、今回の政治の混乱により債務抑制はむしろ厳しくなる可能性がある。日本政府そのものへの信用力が低下しつつあることも確かなのではなかろうか。

 日本政府の信用力をバックに買い支えられている日本国債である以上、海外要因ばかりに目を向けるのではなく、このような国内要因にもう少し目を向けても良いのではないか。そろそろ、政府に市場が警告を与えることも必要になってきているようにすら思われるのである。


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by nihonkokusai | 2011-06-29 08:27 | 国債 | Comments(0)

日銀短観の予想とその影響

 7月1日に日銀短観が発表される。短観とは日銀が年に4回、業況感に関しての調査表を直接企業の経営者に送り、それを記入してもらい、回収して経済観測をまとめたものである。サンプル数も多い上、日銀が相手ということもあって回収率も高く、数多くある経済指標の中でも注目されている。 。

 短観は他の経済指標に比べて、速報性に優れており、企業が認識している足元の業況判断とともに先行きの業況についてどのような予測をしているのかを見るためにも貴重な指標となっている。その意味でも震災後の企業の景況感を確認する上でも、注目の指標となる。

 ちなみに前回の3月調査は基準日が、ちょうど大震災の発生当日だったことから、その影響がほとんど反映されていなかった。

 また、今回の6月調査は従来通りの方法により、東北6県の企業(全規模合計で747社、全国に占める割合は6.8%)についても引き続き、調査対象企業としているが、被災された企業をはじめ一部で回答困難となることが予想される(日銀サイトの「2011年6月短観の実施方法等について」より)。

 NHKの報道などによると民間の10の調査会社の予測では、大企業・製造業の業況判断DIは自動車や機械などの業種で生産が震災前と比べて低い水準にとどまっているなどとして、平均でマイナス6となり、プラス6だった前回と比べて12ポイントの大幅な悪化との予想となっている。東日本大震災により多くの設備がダメージを受け、サプライチェーンが分断され、電力不足などの影響が出ていると予想される。マイナス転落となると2010年3月調査以来、5四半期ぶりということになる。

 ただし、先行きの判断については、自動車産業を中心にサプライチェーンの復旧が予想以上のピッチで進むなどしており、復興需要への期待感も加わり、プラスまたはゼロに改善すると予想している向きが多いようである。

 短観と日経平均株価の動向を重ね合わせてみると、そのピークやボトムが一致しているケースが多い。日経平均株価は震災を受けて3月15日に8227円63銭まで急落したものの、その後は9000円台を回復している。ただし、1万円手前でのもみ合いともなっており、景気についてもいったんボトムをつけてはいるが、本格的な回復には至っていないように思われる。このあたりも短観により、ある程度確認できるのではないかとみられる。

 短観による債券市場への影響については、予想と大きな乖離が出ない限りはあまりないとみている。足元の悪化はかなり織り込まれており、先行きDIの方が関心が高いように思われる。

 現在の日本の債券市場は国内景気よりも、米国の景気減速や欧州の債務問題に絡んでの米国債やドイツ連邦債の動きに影響を受けやすくなっており、国内景気が予想以上のピッチで回復とでもならない限りは、材料視しにくい面がある。


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by nihonkokusai | 2011-06-28 08:26 | 国債 | Comments(0)

JGBCCを知っていますか

 2005年5月から日本国債清算機関(JGBCC:Japan Government Bond Clearing Corporation)の業務が開始された。日本国債清算機関は、国債市場の主要プレーヤである証券会社・銀行・短資会社等の共同出資により2003年10月に設立されたものである。

 現物国債のほとんどが店頭で取引されており、約定から決済への過程は、約定から照合、そして清算、決済といった流れとなっているが、清算機関が創設される以前は、清算がないまま各当事者が相互に日銀ネット上で決済を行なっていた。

 しかし、清算機関が創設されたことにより、参加者同士の取引に関わる決済は、原則に日本国債清算機関に集約され、清算(ネッティング)を経て決済を行うことが可能となったのである。

 つまり参加者は決済上の相手方リスクを負うことなく、ネッティングにより決済量を大幅に減少させた上で、安全かつ効率的に決済することが可能となっている。

 国債の決済に関して過去の動きを見てみると、1995年時点ですでにアメリカ、イギリスなどは約定日から起算して2営業日目(T+1)つまり翌日決済を行っていたが、当時日本ではまだ特定日決済の5・10日決済をおこなっていた。

 特定日決済とはある期間に約定された取引の決済をすべて特定の日に行う決済である。これに対して取引を常に約定日から一定期間経過後に決済するのはローリング決済と呼ばれる。

 その後、日本でも1996年9月19日の売買分より、約定日から起算して8営業日目(T+7)に決済を行うローリング決済に移行した。そして、1997年4月21日売買分からは約定日から起算して4営業日目(T+3)に決済を行うことになり、現在に至る。さらに、2014年4月23日約定分からは3営業日目(T+2)に決済を行う予定であるが、T+1に向けての検討も進められている。

 国債など金融商品の決済期間の短縮は、未決済残高を減少させ、結果として決済リスクを削減するための有力な手段となる。たとえば急激な相場変動が起きた際にも決済不履行などの事故が生じる決済リスクを軽減させられる。

 1994年には証券と資金の振替が同時に行われる決済方式であるDVP決済(DVP、Delivery versus Payment)が導入された。これは資金の受払いと国債の受渡を相互に条件付け、一方が行われない限り他方も行われないといった仕組みである。

 さらに2001年からは国債決済にRTGS(即時グロス決済)(RTGS、 Real-Time GrossSettlement)が導入された。システミック・リスク(個別の金融機関の支払不能等や、特定の市場または決済システム等の機能不全が、他の金融機関や市場にもその影響が及び連鎖的に決済不能を引き起こし金融システム全体の機能が失われてしまうリスク)に対応するため、日銀ネットを使った決済については、1日の決まった時間に多くの受払いを、まとめて受払差額のみを決済する方式(時点ネット決済)から、個別に随時決済を行うRTGS(即時グロス決済)という方式に一本化したのである。

 RTGSによる決済では、1件ずつ即時に決済を行うため、ある金融機関で決済不能が生じても、その影響を受けるのは取引相手の金融機関だけとなり、そこから連鎖的な決済不能といった事態は回避できる。

 さらに日本国債清算機関(JGBCC)が登場したことにより、国債決済はさらに安全、効率化が進むことになる。現在、国債の決済(レポを含む)のうちJGBCCはおよそ4割程度のシェアを占めている。リーマン・ショックを受けて、クリアリング・ハウスの重要性も意識されたことから、、今後さらに拡大すると予想されている。

 今後はT+2から、さらにT+1に向けて国債決済期間の短縮も進められる見通しであり、ここにはレポの問題も絡むため簡単ではなさそうであるが、国債の決済に関しても欧米と同様のシステムが構築されつつあるのである。


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by nihonkokusai | 2011-06-27 08:11 | 国債 | Comments(0)

長期金利の今後の行方を見る上での注目点

 6月23日の米国債券市場では、IEAが石油備蓄を協調放出すると発表し、これを受けてニューヨーク原油先物は急落し、一時90ドルを割り込んだ。ECBのトリシェ総裁は欧州債務危機が銀行に波及する恐れがあると指摘したことも影響し、米国株式市場ではダウ平均が一時、前日比230ドル近くまで下落した。

 しかし、ギリシャ政府とIMF、欧州連合との間で緊縮財政5か年計画に関する合意が得られたとの報道を受け、ダウ平均は下げ幅を急速に縮小させて、結局、前日比59ドル安となった。しかし、2.9%近くまで利回りが低下した米10年債はその利回り水準を維持した。また、欧州の債券市場では10年物のドイツ連邦債も大きく買われて、2.9%を下回った。

 これらを受けて6月24日の日本の債券市場では朝方から買い進まれ、10年債利回りは心理的な節目でもあった1.1%を割り込んできた。

 債券先物のチャートを見ても、レンジの上限を突破してきた格好となり、今後は米債やドイツ連邦債の上昇に歩調をあわせる格好で、高値を探る展開が予想される。

 今回の債券高の背景としては、ギリシャの債務問題が引き続き影響を与えている。ギリシャのパパンドレウ新内閣は信任されたものの、国民からの反発も強い緊縮財政が本当に可能であるのかは不透明である。

 それに加え、ECBのトリシェ総裁が、欧州債務危機が銀行に波及する恐れがあることを指摘し、債務問題と銀行がリンクすることが欧州連合の金融安定性への最も深刻な脅威である考えを示した。これはギリシャ国債がデフォルトとされる懸念を意識しての発言と思われるが、日本でのバブル崩壊後の不良債権問題による金融機関への影響、さらに米国でのサブプライム・ショックなどによる金融機関の影響によりバランスシート調整が起きており、欧州でも同様の事態となる懸念もあろう。

 さらに日本の震災などの影響から米国経済に対して減速懸念も強まっており、それが欧州経済にも影響を与える可能性があるため、米債やドイツ連邦債の利回りの低下要因となっている。

 ただし、日本の経済については、比較的強気の見方も出ている。特に自動車産業などの回復が予想以上に早いことなどが好感されている。しかし、中国などを含め、海外での景気の減速傾向が強まるようだと日本経済の持ち直しの動きにも影響を与える可能性がある。このあたりは7月1日に発表される日銀短観の内容なども確認したいところである。

 さらに日本ではこの大事なときに政局の行方が不透明となっていることが、景気回復の足枷となるとともに、日本の財政問題が今後さらに意識される懸念もあり、これは日本の債券市場にとり波乱要因となりうる。

 最大の焦点となっている今年度の特例公債法案の行方もはっきりしておらず、税と社会保障の一体改革も棚上げされてしまっている。第3次補正予算の財源となる復興債についても、その償還財源の行方も不透明となるなど、将来の財政再建にむけての道筋などはまったく見えてこない。

 また、復興債については10兆円規模の発行と予想されており、その一部は市中消化されることも確かである。増発が先送りされれば、増発される年限の国債の一回あたりの発行量が予想以上に大きくなる懸念もある。

 ただし、国債の需給についてはいまのところそれほど懸念する必要はなく、復興債による市場への影響も限定的と見ている。それよりも当面は、欧州の債務問題や米国経済の動向を受けての、欧米の債券市場動向に日本の債券も影響を受けやすいとみている。

 日本の長期金利が1.1%を割り込んだことで、今度の節目は1.0%ということになろうが、1%割れではさらに警戒感も強まることが想定される。これまでも長期金利の1%割れの滞空時間はあまり長くない。その間に地合いが大きく変わることも多い。今後は警戒しながらも、地合いに大きな変化が感じられない限りは、じりじりと長期金利の1%に向けて高値を試す展開が予想される。


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by nihonkokusai | 2011-06-25 08:10 | 債券市場 | Comments(0)

QE2は予定通りに終了、日本は運用部ショックの亡霊も

 QE2と呼ばれた、FRBによる2010年11月から2011年6月までの8か月間に渡り実施された6000億ドルの市場からの国債購入計画は、予定通り今月末で終了する。ちなみにQE2とは「Quantitative Easing 2」、つまり量的緩和策パート2ということであるが、バーナンキFRB議長などはQE2との表現は使っていない。

 QE2の功罪についてはいろいろと指摘がある。米国の株価上昇や長期金利の低下を招く要因となった可能性があるとともに、市場に溢れたドル資金が新興国市場などに流れて資産バブルやインフレを誘発したとの指摘もある。

 QE2によりFRBはこの時期に新規で発行された米国債の7割近くを購入するという最大の投資家となっていた。ちなみに日本での今年度の新規国債の発行額は44.3兆円だが、日銀は毎月1.8兆円ずつ国債を買い入れており、年間に直すと21.6兆円とその5割近くを市場を通じて購入している。これ以外に基金オペを通じて長期国債(1~2年)を2011年6月末に向けて都合2兆円程度買入れる予定となっている。

 今回のFOMCの声明文によると「保有証券の償還元本を再投資する既存方針を維持する」としており、FRBが保有する証券の規模は維持される見込みである。それでも大口買い手の存在がなくなるのは市場にも影響が出ても不思議はない。

 しかし、米国債券市場を見る限り、10年債利回りは3%割れを維持するなど高値圏での推移が続いており、需給悪化が意識されているような様子もない。市場ではQE3への期待も一部にあったが、その期待感でここまで買い進まれていたわけでもないため、QE2終了を織り込んだ上での現在の相場であると考えられる。

 日本では1998年末に、当時の国債の最大の買入れ主体でもあった大蔵省(当時)の資金運用部による国債買入れが停止されるとの報道をきっかけに国債価格が急落するという、運用部ショックがあった。これはまさに不意打ちの格好であったことで、市場参加者による不安が高まったことが国債価格下落の最大の要因であった。

 この運用部ショックを経験していただけに、それ以降、たとえば日銀による国債買入れの金額を減額するようなことは難しいとの見方も強まった。現実に量的緩和導入後、日銀による国債の買入れは、増額はあっても減額されたことはなく、福井前総裁は量的緩和を進めても、国債買入れには手をつけていなかったぐらいである。

 ただし、今回のQE2の終了により米国債市場にあまり影響が出ないとなれば、日銀による国債買入れの減額もそれほど市場にインパクトを与えない可能性もある。もちろん現時点で日銀による国債買入れの減額を想定できる状況にはないが、将来、いずれかの時点でそのような環境にならないとも限らない。その意味でもQE2終了後の米国債券市場動向に注目する必要がありそうである。


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by nihonkokusai | 2011-06-24 08:35 | 国債 | Comments(0)

復興債とは何か

 6月24日に施行される復興基本法には、東日本大震災からの復興のための資金確保のため、復興債の発行が盛り込まれた。復興基本法第8条に以下のようにある。

第8条 国は、東日本大震災からの復興に必要な資金を確保するため、別に法律で定めるところにより、公債(次項において「復興債」という)を発行するものとする。

2 国は、復興債についは、その他の公債と区分して管理するとともに、別に法律で定める措置その他の措置を講ずることにより、あらかじめ、その償還の道筋を明らかにするものとする。

 このように復興債と呼ばれる国債は、他の国債とは区分して管理されるものである。念の為、この場合の他の国債とは何であるのか確認したい。

 国債は2年、5年、10年といったように期間別に発行されている。たとえば6月1日に入札された10年国債について、財務省のサイトにある入札カレンダーの今月分の中から、10年国債利付国債(第315回)の入札結果を見てみると、発行根拠法律及びその条項として次のようにある。

財政法(昭和22年法律第34号)第4条第1項

及び平成22年度における財政運営のための公債の発行の特例等に関する法律(平成22年法律第7号)第2条第1項

並びに特別会計に関する法律(平成19年法律第23号)第46条第1項及び第62条第1項

 この10年国債は、まず「財政法」第4条に基づいて発行される建設国債が入っている。

 さらに、「平成22年度における財政運営のための公債の発行の特例等に関する法律」、つまり「特例国債(赤字国債)」も入っている。

 現在、特例公債法案の行方が政争の具にされており、法律が成立していないのに発行しているのかと早合点する前に、良く確認すると「平成22年度」となっている。つまり、これは、昨年度発行分の出納整理期間内発行による特例国債であることがわかる。

 もうひとつ「特別会計に関する法律」により発行されるのが「借換債」である。

 このように国債は年限別の区分とともに、発行根拠法により建設国債、特例国債(赤字国債)、借換債、そして財投債に区分される。発行される際には上記の10年国債のようにミックスされて発行されることが多いが、その内訳の金額は財務省によって管理されており、トータルとして年度におけるそれぞれの発行額が満たされるようになっている。

 つまり、復興債は発行根拠法別による国債の種類のひとつとなる。ちなみに建設国債や特例国債は将来の税収を担保に発行されるものである。借換債はあくまで建設国債と特例国債の60年償還ルールに基づいて発行されるものであり、元は建設国債であり特例国債である。これに対して、財投債はあくまで貸付金の原資となるものであるため、償還財源はその返済資金となる。

 これらに対し、復興債については建設国債や特例国債同様に税収が償還財源となるものの、その償還財源は基幹税の臨時増税に特定される。しかし、それがどの税収に特定されるのかなどは、現時点でははっきりしていない。

 この復興債は第3次補正予算の主要な財源となるとともに、一次補正で財源に転用された基礎年金の国庫負担割合(2分の1)を維持するための約2.5兆円の穴埋めに使われる可能性もある。

 財務省はこの復興債の発行により、2011年度の国債発行を見直すことになる。今年度の第1次補正予算後の国債発行総額は171.6兆円であるが、ここにさらに10兆円規模の国債(復興債)が増発される見込みとなっている。

 6月22日の日経新聞には、財務省は市場金利への影響を抑えるため、復興債の発行ではあらかじめ設けている約8兆円の国債の追加発行枠の一部を使う方針と伝えている。これはつまり、今年度分としてすでに発行されている前倒し債の調整分として計上している、8兆3893億円の一部を充てることになる。先日のコラムで指摘したように、今年度発行の前倒し債にはさらに2兆円分含まれることもあり、その分もバッファーとなることで、ある程度、国債の市中消化額の規模を抑えることが可能になろう。


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by nihonkokusai | 2011-06-23 09:45 | 国債 | Comments(0)

3次補正財源に2兆円のバッファー

 6月20日に財務省で開かれた国債市場特別参加者会合(第38回)の議事要旨によると、財務省から第2次補正予算に関して次のような説明があった。

 「平成23年度第2次補正予算については、当面の復旧対策に万全を期すため、原発事故の賠償関係や二重ローン問題対策等に限定し、7月中のできるだけ早い時期に国会へ提出できるよう作業を進めている。」

 「その財源については、平成22年度決算剰余金等の既存の財源により賄い、国債発行には依存しない方針である。」

 「なお、平成22年度特例公債については、本年4月以降の出納整理期間中に2兆円の発行を予定していたが、税収動向・歳出不用等の状況を踏まえ、その発行をとりやめたところであり、今年度中に発行する前倒債の増加要因となる。」

 この中で最後の部分に注目していただきたい。平成22年度、つまり昨年度の特例国債(赤字国債)については、出納整理期間中に発行を予定していた2兆円の発行を、税収の上振れ等によりとりやめたそうである。それは平成23年度、つまり今年度に発行される前倒債が増加されることになる。

 以前にも出納整理期間内発行と前倒し発行について説明をしたことがあったが、再度確認してみたい。

 国債発行については年度ベースとは言え12か月が基準になっていない点に注意しなければならない。前後3か月も加えて18か月で見ておく必要がある。国債には「出納整理期間内発行」と「前倒し発行」が絡んでいるためである。

 「特例国債(赤字国債)」の発行にあたり、国会の議決を経た範囲内で、税収等の実績に応じ発行額を極力抑える必要がある。このため毎年度の税収の収納期限である翌年度の5月末までの税収実績等を勘案して特例国債の発行額を調整するために、特例国債の発行時期を翌年度の6月末までとする「出納整理期間発行」の制度が設けられている。

 さらに、大量の国債発行を円滑に行うために、「借換債」は年度を越えて前年度に前倒して発行ができる前倒し発行が可能となっている。これは翌年度の国債発行額を多少なりとも減額させられるときには借換債を前倒しで発行し、国債の安定消化を図るように調整するためのものである。この前倒し発行額については、毎年度の予算総則であらかじめ国会の議決をうけた限度額の範囲内で発行されている。

 このように昨年度予算における特例国債は今月末まで発行される予定となっていたが、その2兆円分の発行を、税収が予想以上に好調となっていたことでしなくて済むことになった。参考までに現在、政争の具と化している特例公債法案は今年度の分であるため、当然ではあるが昨年度の特例公債法において発行される分には影響しない。

 ただし、これにより今年度の国債発行額がそのまま減額されるのではなく、その分は今年度に発行する借換債の前倒し債に置き換わる格好になる。参考までに借換債は発行限度額などについて国会の議決を受けることはないため、やはり今年度の特例公債法案等の成立には影響を受けることはない。

 そしてこの2兆円の分は今後予定される第3次補正予算の財源分ともなりうる。10兆円以上と想定される第3次補正予算に絡んだ財源としての国債増発分のうち、新たに2兆円分のバッファーができることになるのである。

 参考までに昨年度中に発行した今年度分の前倒し債は16兆9194億円である。また、今年度の国債発行計画(一次補正後)に盛り込んでいる前倒し債発行減額による調整分は8兆3893億円となっている。


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by nihonkokusai | 2011-06-22 08:50 | 国債 | Comments(0)

日本国債は誰が保有しているのか

 6月17日に発表された資金循環統計(速報)(1~3月期)のデータを基にして、2010年度末における日本国債の保有者の内訳を見てみることにする。

 日本国債の最大の保有者は、銀行など民間預金取扱機関である。ここにはゆうちょ銀行も含まれるが、286兆3280億円となり、全体に占めるシェアは39.4%とほぼ4割を占める。前回の2010年12月末(速報値)に比べて約3.6兆円の増加となった。

 民間の保険・年金にはかんぽ生命も含まれるが、175兆3205億円となり、全体に占めるシェアは24.1%となり、全体の四分の一を占める。2010年12月末(速報値)に比べて0.9兆円の減少となった。

 そして、公的年金は73兆8854億円となり、シェアは10.2%であり、2010年12月末(速報値)に比べてこちらも約1兆円の減少となった。

 また、投信など金融仲介機関も35兆9482億円と4.9%のシェアとなっている。2010年12月末(速報値)に比べて約4.7兆円の減少となり、今回最も減少額が多かった。これは震災と原発事故による資金流出が影響していた可能性もある。

 個人向け国債などを購入している個人は、家計として集計されており、31兆1209億円で4.3%のシェアとなっている。2010年12月末(速報値)に比べて約1.8兆円の減少となった。

 このように銀行・保険・年金、さらに投信等や家計で、日本国債の83.0%と8割近くを占めており、個人の資金が預金や保険料、年金積立、投信などを通じ、さらに個人け国債などを通じて直接に国債投資に向かっており、日本国債を支える構図となっている。

 その個人の資金、つまり家計の金融資産は2011年3月末現在、1476兆4036億円であり、金融資産と負債差額では1110兆1033億円である。それに対して資金循環統計上での国債残高は726兆2680億円となっている。

 その他としては、海外が36兆5106億円でシェアは5.0%となった。2010年12月末(速報値)に比べて1.4兆円増加している。それでも日本国債における海外保有はわずかに5%でしかない。

 日本銀行は60兆2695億円で8.3%のシェアとなっている。2010年12月末に比べて2.2兆円の増加となっている。これは日銀による国債買入れによって保有しているものである。さらにその他が26兆8849億円であり、3.7%のシェアとなっている。

 このように、2011年3月末時点での国債の保有者を見ても、国内資金が国債を買い支える構図が続いている。まだ国内資金には余裕もあろう。だからこそ、現在でも国債を国内投資家は安心して購入している。

 しかし、家計の金融資産は有限であり、その増加ペースは頭打ちになっているのに対して、国債残高は今後、さらに増加し続ける。いつか国内資金で国債を買い支えることが難しくなることが予想されるため、それを迎えることがないように、余裕のあるうちに国債残高の増加ペースは抑える必要がある。

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by nihonkokusai | 2011-06-21 08:45 | 国債 | Comments(0)

なぜ西村副総裁は独自議案を引っ込めたのか

 6月17日に5月19、20日に開催された金融政策決定会合の議事要旨が発表された。前回4月28日の金融政策決定会合では、西村副総裁より、資産買入等の基金を5兆円程度増額し、45兆円程度とする議案が提出され、反対多数(1対8)で否決されたが、5月の会合では西村副総裁からは同様の議案は出されなかった。その理由をあらためて、議事要旨から探ってみたい。

 これについては議事要旨の「当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要」の中で、資産買入等の基金の運営について、ある委員は次のように語っており、これが西村副総裁の発言であることがわかる。

 「前回会合時点では、原子力発電所事故等の展開を背景に将来に対する不安が増大し企業や家計のマインドが更に悪化するリスクが高まっており、基金の増額を図ることが望ましいタイミングだと判断して増額を提案したと述べた。」

 要するに震災と原発事故の影響により、企業や家計のマインドの落ち込みを懸念しての基金増額の提案であったことが、わかるがそれをなぜ5月の会合で引っ込めたのか。それについては議事要旨に下記のようにあった。

 「この委員は、その後、景気の先行きの見方に関する指標やヒアリング情報などにより、懸念していたマインドの更なる悪化の兆候がみられていないことなどを指摘したうえで、追加緩和の必要性は潜在的には大きいものの、現時点で基金の増額を行うメリットは大きくないとの見解を示した。」

 4月28日から5月の会合までに発表された経済指標をみると、例えば、5月12日に発表された4月の景気ウォッチャー調査では景気の現状判断Diが28.3と前月比0.6ポイントの改善となり、2~3カ月先を見る先行き判断DIは38.4と、前月比11.8ポイントと大きく上昇となっていた。また、16日に発表された3月機械受注統計では、船舶・電力を除いた民需の受注額は前月比プラスの2.9%と予想外のプラスとなった。

 しかし、19日に発表された1~3月期実質GDPは前期比マイナス0.9%、年率でマイナス3.7%と事前予想も大きく下回った。4-6月期についても大きく落ち込む可能性があるなど、福島原発の問題も絡んで震災等の影響が長期化し、企業や消費者マインドの悪化を通じて実体経済への悪影響が強まる懸念が、この短い間に後退したとは思えない。

 基金の増額を行うメリットは大きくないとの見解ではあるが、追加緩和の必要性は「潜在的」には大きいというのであれば、前回の信念を貫いて、議事提案を行っても良かったのではなかろうか。

 4月28日の会合では、もう一人、経済物価の見通しを踏まえると追加緩和の必要性は高まっているとの認識を示した委員がいた。この委員も5月の会合で次のように発言していた。

 「別のある委員は、経済物価の見通しを踏まえると追加緩和の必要性は依然として存在しているものの、各緩和措置の効果波及経路と副作用などの検討を続けながら、適切なタイミングを見極めていくことが重要であると述べた。」

 ちなみに野田審議委員は6月16日に任期満了で退任した。野田委員もかつて議長案に反対票を投じたことがある。このような議長の意見とは異なる意見もたいへん重要であることは間違いない。

 4月28日の決定会合で独自議案を出した西村副総裁にはもう少し粘りも見せて欲しかった気もする。また、もう一人の委員も必要性を意識しているのであれば、西村案に賛成するなり、5月の会合で独自議案を出しても良かったのではないか。

 日銀の金融政策決定会合が白川総裁とその素敵な仲間達とならぬよう、そしてスリーピングボード化しないようにするためにも、反対意見を持つのならばそれを票決でも示してほしいと思う。


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by nihonkokusai | 2011-06-20 08:34 | 日銀 | Comments(0)
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