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カテゴリ:中央銀行( 227 )

次の米利上げは6月か

 FRBのイエレン議長はブラッド・シャーマン下院議員に宛てた書簡で、「いつか極めて深刻な事態が起きた場合にマイナス金利を使う可能性について完全には排除しないものの、政策当局は米国でこの手段を使う前に、意図せぬ結果が生じないかなどさまざまな問題を検討する必要があるだろう」と指摘した(WSJの記事より引用)。

 イエレン議長はマイナス金利政策がひとつの政策手段であることは認識し、もしものときには使用する可能性を示したが、欧州や日本でのマイナス金利政策に対する批判等も意識し、かなり慎重な姿勢であることも示した格好である。

 この書簡では、米国の景気は改善し、インフレ率はFRBが目標とする2%にいずれ戻るとの見通しを示した。そうであれば非伝統的な金融政策が必要ないことも指摘していた。この書簡の内容を見る限り、慎重ながらも利上げスタンスを維持する姿勢を見せたと言える。

 利上げに向けたFRBの姿勢に変化がないことは、12日の3人の連銀総裁の発言からもうかがうことができる。

 ボストン連銀のローゼングレン総裁はニューハンプシャー州コンコードで講演し、「最新の経済データが今後も、労働市場の緩やかな改善および目標に近づきつつあるインフレ率という認識と矛盾しなければ、金融当局は政策金利の緩やかなペースでの正常化の準備を整えるべきだ」と述べた(ロイター)。

 カンザスシティー連銀のジョージ総裁もニューメキシコ州アルバカーキで、「金利変動に敏感なセクターが低金利への反応として過剰な債務を負って急成長し、その後に混乱を伴いながら巻き戻すことになりかねない」と指摘した(ロイター)。

 クリーブランド連銀のメスター総裁もドイツで開かれた金融政策に関する会議の講演で、「かなり正確な予測モデルは存在しない」とし、これがFRBの手足を縛ることがあってはならないと述べていた。つまり見通しをめぐるリスクが金融政策決定を阻むべきではないとの考えを示した(ロイター)。

 この三人の連銀総裁はFOMCの投票権を持っているが、投票権に関わらずFOMCメンバーが現在のイエレン議長の利上げに向けたスタンスに賛同しているであろうことが伺える。

 そうであるならばなぜ3月のFOMCで利上げが決定されなかったのかとの疑問もあるかもしれない。こればかりは想像を働かせるほかはないが、年初からの原油安やその要因ともなった中国の景気減速によるマーケットでのリスク回避の動きにより慎重になった可能性はある。しかし、昨年12月の利上げを決定した際にも予測の数値に現れていたとはいえ年4回までの利上げペースは想定していなかった可能性もありうる。

 もし年2回程度という認識が前提であれば、よほどの事態が発生しない限り、やはりターゲットは6月のFOMCに置いていると私は見ている。ただし、その後の利上げについては米大統領選挙の行方も影響を与える可能性がある。

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by nihonkokusai | 2016-05-14 13:58 | 中央銀行 | Comments(0)

世界のマイナス金利政策を確認してみた

 格付け会社のフィッチは、利回りがマイナスとなっている国債の残高が4月25日時点で、世界で9兆9000億ドルに達しており、このうち3分の2を日本、残りを欧州が占めると明らかにした(ロイター)。

 これは当然ながら日欧の中央銀行の金融政策によるところが大きいが、マイナス金利とマイナス金利政策は異なることにご注意いただきたい。マイナス金利政策とは中央銀行の政策金利をマイナスとすることであり、債券のマイナス金利は流通市場で金利がマイナスとなることである。流通市場での債券利回りのマイナス化は、たとえば日本での2年債の利回りが初のマイナスとなったのが2014年11月であったように、政策金利がマイナスとならずとも発生する。しかし、足元の金利でもある政策金利をマイナスとすれば、それは長期の国債の利回りも押しつぶすこととなり、それによりマイナス金利となる国債が増加することも確かである。

 中央銀行のなかでのマイナス金利政策を導入している国はどのようなところがあるのか、あらためて確認してみたい。

 世界で最初に政策金利をマイナス化したのはスウェーデンとされる。スウェーデンの中央銀行であるリクスバンクは,2009年7月から2010年9月まで政策金利の一部がマイナスとしたが、実際にはマイナス金利が適用されないようにしていたことで、実質的な世界初のマイナス金利政策はデンマーク中銀となるのかもしれない。

 2012年7月にECBの利下げに合わせて、デンマーク中銀は主要政策金利である貸出金利を0.25%引き下げ0.20%にした。その際に政策金利の下限である譲渡性預金(CD)金利を0.05%からマイナス0.20%に引き下げた。これはEUには属しているがユーロ圏には入っていなデンマークが、自国通貨のクローネが、ユーロに対し強くなり過ぎないようにするための措置であった。その後、デンマーク中銀は譲渡性預金(CD)金利をプラスに戻したが、2014年9月に再びマイナスとしている。デンマーク中銀のマイナス金利は銀行毎に中銀預金の上限を設定し、それを上回る部分にマイナス金利が適用されるかたちとなっている。

 デンマークに続いてマイナス金利を導入したのはECBである。2014年6月のECB理事会で政策金利を0.1%引き下げ、リファイナンス金利を0.25%から0.15%とした。コリドーとよばれる政策金利の上限と下限については、上限金利が0.4%に引き下げられ、下限金利であるところの中銀預金金利(預金ファシリティ金利)をマイナス0.1%としたのである。ECBの場合は法定準備分を除いた超過準備全体にマイナス金利が付与される。

 ECBがマイナス金利政策を導入したことで、この後、スイスは2014年12月に中銀要求払い預金金利をマイナス0.25%とした。そしてスウェーデンも2015年2月にあらためてマイナス金利政策を導入した。次にマイナス金利政策を導入したのが2016年1月の日銀となる。

 ハンガリーの中央銀行であるハンガリー国立銀行は、2016年3月に政策金利の下限と位置付ける翌日物預入金利を0.1%からマイナス0.05%に引き下げた。ハンガリー中銀は主要政策金利を1.35%から1.20%へ引き下げ、翌日物預入金利はこの金利より1.25%低く設定すると定めているため、マイナスになったのである。

 このように現在、マイナス金利政策を導入している中央銀行は、デンマーク国立銀行、ECB、スイス国立銀行、リクスバンク(スウェーデン)、日銀、ハンガリー国立銀行の6つとなる。

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by nihonkokusai | 2016-05-08 09:44 | 中央銀行 | Comments(0)

非伝統的な金融政策の評価と出口

 非伝統的な金融政策にどのような効果があるのか。2001年から2006年の日銀以外にそれを確かめる術はなかったが、サブプライムローン問題を発端とし、リーマン・ショックに至る危機や、その後のギリシャの財政問題を発端とする欧州の信用危機に対処するため、日米欧の中央銀行は非伝統的な手段を取り入れざるを得なくなった。このためだいぶデータも揃ってきているとみられ、いずれ非伝統的な金融政策の効果についての総括も出てくることを期待したい。

 そもそも非伝統的な金融政策とは何か。

 伝統的な金融政策とは政策金利と呼ばれる短期の金利(対象は中銀によって異なる)を上げ下げすることで、景気や物価の勢いにブレーキを掛けようとするものである。ところがその政策金利がゼロとなってしまった際に取られる手段が非伝統的な手段となる。

 非伝統的な手段としては2001年に日銀が行った量的緩和が代表的なものとなる。2013年4月の日銀が行った量的・質的緩和は、手段は前回とほぼ同じではあるが購入する国債の金額や買入資産の年限の長期化などに違いがあった。FRBは2008年11月に市場でQEと呼ばれる量的緩和をスタートさせ、当初は住宅ローン担保証券が対象となったが、その後対象を米国債にも拡げた。イングランド銀行も2009年3月に量的緩和策として英国債の買入を決定した。

 ECBについては欧州の信用不安を沈めるために2010年5月に国債買い入れを決定したが、国債買入で放出した資金を回収する手段を講じていたことで、これは量的緩和ではなかった。ECBは量的緩和ではなく、2014年6月に政策金利の下限金利をマイナスにすることで、マイナス金利を取り入れた。マイナス金利政策が伝統的手段であるのか非伝統的手段であるのかの峻別は難しいが、政策金利が実質ゼロ%となったあとに取られる手段が非伝統的手段と考えれば非伝統的手段であるともいえる。その後ECBは2015年1月にドラギ総裁の念願ともいえた国債買入型の量的緩和導入を決定した。また、スイスやスウェーデンなども為替絡みで量的緩和やマイナス金利政策をとっていた。

 果たしてこの日米欧の中央銀行の非伝統的手段による金融政策は何らかの効果があったのか。これについては検証を待つ必要はあるが、少なくとも市場の動揺を抑えるために貢献したことは確かではなかろうか。ただし、一応その目的となっていた物価の浮揚効果に対してはかなり疑問が残る。

 特に市場の動揺が収まったタイミングで実施されていた日銀の異次元緩和やECBのマイナス金利政策などは、明らかに物価安も意識しての通貨安を狙ったものとみられた。しかし、その通貨安についても市場は素直な反応をみせなくなってきたのがここ数か月ぐらいの動きとなっている。

 それでは非伝統的な金融政策の出口政策はどうなるのであろうか。2006年の日銀の量的緩和策からの出口政策は簡単であった。日銀の操作圏内にある短期金融市場だけの量的緩和であったため、元に戻すのは容易であった。ただし、国債の買い入れは減額しなかったというより、できなかった。

 FRBについてはかなり慎重に出口政策がとられた。日銀ができなかった国債買入の減額を実施して、テーパリングを終了させた。その後利上げまでこぎ着けたが、膨れあがったバランスシートの縮小はこれからの課題となる。

 ECBについてもマイナス金利の部分の正常化はそれほど問題はないとみられる。国債の買い入れの減額についても米国と同様に市場に動揺をもたらすことは考えづらいか。もちろん正常化に向けた前提条件がある程度整っていればとの条件下ではあるが。

 問題は日銀となろう。世界で二番目の大きさを誇る我が国の国債市場であるが、異次元緩和により日銀の保有割合が大きく増加し、その分影響力もさらに大きくなった反面、市場の流動性が後退した。1998年の運用部ショックのトラウマもたぶん残っており、国債買入の減額ということになるテーパリングはかなり慎重に行わないと市場の動揺を招きかねない。そもそも日本の国債市場が金利の上昇に耐えられるのであろうかとの疑問も残る。非伝統的な金融政策の出口政策をみる上では、日銀の対応が最大の焦点となろう。

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by nihonkokusai | 2016-05-07 10:19 | 中央銀行 | Comments(0)

金融政策の正常化こそが好影響との見方

 米国株式市場はここにきて再び上昇圧力を強め、ダウ平均は4月18日に18000ドルの大台を回復した。今年に入ってからの原油安やその要因ともなった中国経済の減速などによるリスク回避の動きで、米国株式市場も大きな調整が入った。しかし、このリスク回避の動きは原油価格の下落が一服するなどしたことで終了し、2月11日あたりを起点にダウ平均は切り返してきた。

 このままの勢いが続くと昨年5月の過去最高値(5月19日の18351.40ドル)に接近することも予想される。米国の中央銀行であるFRBが昨年12月に利上げをし、今年も何回かの利上げも予想されているにも関わらず何故、ここまで米国は株価がしっかりしているのであろうか。

 市場では、予想されたよりもFRBの利上げのペースが緩やかになりそうなため、マーケットフレンドリーとみられるFRBの姿勢を好感しての上昇との見方がある。しかし、FRBは利下げをしようとしているわけでもなく、利上げを中止したわけでもない。利上げに向けた姿勢は維持している。

 むしろこのFRBの利上げに向けた姿勢の維持こそが、米国株式市場の上昇の背景にあるとの見方もできまいか。中国など新興国経済の減速への懸念もあり、原油価格もサウジアラビアとイランなどのにらみ合いも加わって簡単には上昇しそうにない。いわゆるリスクオフの懸念は残るが、ここにきての米国市場動向をみると原油価格の動向に一喜一憂することもなくなりつつある。

 これはFRBが正常化の道を歩むことができる環境こそが、米国株を支えているためとの見方はできないだろうか。FRBは雇用等の状況を確認しながら、テーパリングを成功させ、予定通りに昨年12月に利上げも行ってきた。これは百年に一度という世界的な金融ショックの影響も後退しつつあるなか、まさに正常化が必要とみなされたのと見方もできるのではなかろうか。

 だからこそすでに平時にも関わらず、デフレ脱却に向けて異次元の緩和を続けている日銀や、やはりデフレへの懸念によりマイナス金利政策を続けているECBの追加緩和に対して、市場がポジティブな反応を示さなくなっていると言えるのではなかろうか。

 いまは慎重さは必要ながら、方向性は正常化、つまり本来あるべき金融政策の姿に戻すことが必要とされ、それを実行している米国市場が素直に反応しつつあるとの見方はできまいか。もしそうであれば、日銀やECBがこれからすべきことは追加緩和よりも経済情勢を確認しながらのテーパリングではなかろうか。

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by nihonkokusai | 2016-04-24 12:16 | 中央銀行 | Comments(0)

ECBのヘリコプターマネー構想

 ドイツ財務省は4月9日、欧州中央銀行(ECB)がユーロ圏の消費喚起や物価押し上げを狙って市民に直接資金を配る「ヘリコプターマネー」政策を行う場合には法的措置を検討するとの独シュピーゲル誌の報道を否定した(ロイター)。

 ヘリコプターマネーとは、ヘリコプターから市中に現金をばらまくように、政府や中央銀行が国民に現金を直接供給する政策のことである。 米経済学者のミルトン・フリードマンが著書「貨幣の悪戯」で用いた比喩であり、社会の貨幣総額を増やしたらどうなるかという思考実験のようなものであった。

 それから30年の時を経て、ベン・バーナンキ教授(のちのFRB議長)が日本の需要低迷と物価下落への対策としてヘリコプターマネーを提案したことで有名となった。この政策がどうしてECBに絡んできたのであろうか。

 発端はECBのドラギ総裁の3月10日の会見にあった。記者からの質問のなかにヘリコプターマネーに関するものがあり、それに対してドラギ総裁は検討はしていないが、非常に興味深い手法とする発言があったためである。

 日本で言うところのリフレ派に近い発想をドラギ総裁は持っているとみられ、ヘリコプターマネーに対して、即座に否定はしなかった。このため、ドラギ総裁の追加緩和の隠し球として、ヘリコプターマネーがあるのではとの思惑が生まれたものと思われる。

 これに対してECBのコンスタンシオ副総裁とプラート専務理事は、ヘリコプターマネー構想は議論していないと明確に否定したが、ドラギ発言に怒りを覚えたのがドイツのようである。

 これが、週刊誌シュピーゲルの、財務省の匿名筋の話として、ECBが市民に直接資金を配る場合、ドイツ政府はECBの責務の限界を法的に明確にするため、裁判所に訴えることを検討する方針だとの記事に繋がる。

 そもそも前提となるヘリコプターマネー構想はあくまで一部の観測に過ぎず、そのような検討がすぐにされることは考えづらいが、それだけドイツ側の反発が大きかったと言えよう。 そもそもヘリコプターマネーは、量的緩和よりももっと明確な形で行われる中央銀行に拠る直接的な財政ファイナンスである。従ってその導入は、国債や中央銀行、さらに政府の信認を失墜させる要因ともなりうるだろう。

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by nihonkokusai | 2016-04-17 12:04 | 中央銀行 | Comments(0)

市場の期待の流れを変化させるFRB

 3月29日のニューヨークでの講演においてFRBのイエレン議長は、海外経済と国際金融情勢の不確実性がリスクとなり続けると指摘し、今後の利上げに関しては海外経済のリスクを考慮して慎重に進めるとコメントした。ただし、利上げを進めるというシナリオを大きく修正したわけではない。

 FRBは12月に公表された政策金利の見通し、いわゆる「ドット・チャート」では、2016年に0.25%の4回の利上げの可能性が示唆されていた。これが今年3月の「ドット・チャート」では年2回分に修正されていた。

 ドット・チャートがFRBの政策見通しを伝えるものではなく、あくまでメンバー個々の見通しの集計に過ぎないながらも、市場ではこれをFRBの金融政策の道筋を示すものとして解釈している。FRBとしてもこの見通しの数字をかなり意識している面もあると思われる。

 昨年12月の時点では四半期ベースの利上げの可能性を意識していたFOMCメンバーが多かった。ところが現実問題としては2006年の日銀のゼロ金利解除の際の利上げペースもかなり慎重となったように、せいぜい半年に一度ぐらいのペースになるのではないかと個人的には見ていた。

 今年に入ってからの国際金融市場では、中国経済への懸念や原油価格の下落などにより、リスク回避の動きを急速に強め、世界的な株安等を招くことになった。これはFRBの利上げそのものも影響している可能性があった。FRBの正常化により過剰流動性相場が終焉しつつあり、新興国からの資金引き上げなども要因となったことは確かであろう。

 FRBに3月に利上げの意図があったのかどうかは定かではないが、3月のFOMCでは金融政策は現状維持とした上で、ドット・チャートにて今後の利上げのペースを緩やかなペースに修正され、それを市場に示した格好となった。

 これを市場は好感し、原油価格の下げ止まりもあり、世界的なリスク回避の動きは後退した。欧米の株式市場は年初の水準を上回るまでになった。ただし、FRBとしては利上げそのものを停止するわけではないものの、市場ではこの一連の動きからFRBの利上げは困難との見方も一部に出ていた。

 これに対して牽制球が投げられた。投げたのは地区連銀の総裁であった。アトランタ連銀、サンフランシスコ連銀、シカゴ連銀の各総裁に続き、フィラデルフィア連銀のハーカー総裁、セントルイス連銀のブラード総裁も利上げについて前向きな発言をしたのである。これは4月のFOMCでの利上げの可能性を示すというよりも、FRBは正常化というベースとなる路線は放棄したわけではないことを示すことが狙いであったのではないかと思われる。

 ただし、4月のFOMCで利上げをするのかどうかはまだ不透明であり、むしろ議長会見のある6月の可能性もありうることで(個人的には6月の可能性が強いとみている)、あまり市場が前倒しでの利上げの可能性を意識させることに対してもブレーキを踏ませようとしたのが、今回のイエレン議長の発言であったように思われる。もしそうであれば、31日に予定されているニューヨーク連銀のダドリー総裁の講演内容も、今回のイエレン議長の発言と似た趣旨になると予想される。

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by nihonkokusai | 2016-03-31 09:41 | 中央銀行 | Comments(0)

上海のG20での謎の非公式会合

 3月7日のWSJは「日本への批判高まり、円安誘導の選択肢なくなる」との記事のなかで、G4という非公式会合の存在を指摘していた。

 2月26、27日に上海で開かれた20か国・地域(G20)財務相・中央銀行総裁会議の際、日本の他にユーロ圏、米国および中国のいわゆるG4が財務相・中銀総裁レベルの非公式会合を持ったそうである。関係者によると、G4の財務相・中央銀行総裁会議は少なくともここ数年、G20や国際通貨基金(IMF)年次総会などの際に定期的に行われているそうである。

 ユーロ圏財務相会合(ユーログループ)の議長を務めるオランダのダイセルブルーム財務相はG20会期中に、日本が通貨戦争を引き起こす危険性が協議されたことを明らかにしたと報じられた。これについて麻生太郎副総理・財務相は4日の参院予算委員会で、ダイセルブルーム財務相の上海での発言は誤って引用されたものだと欧州委員会高官から伝えられたと報告した。しかし、欧州委員会報道官はウォール・ストリート・ジャーナルに対し、オランダ財務相の発言は正確に報じられたものだと述べたそうである。

 ダイセルブルーム議長の発言があったのかどうか、非公式会合も開催されたのかどうかは定かではない。真偽のほどは定かではないが、オランダ財務相であるダイセルブルーム議長のお膝元のECBもこれまで通貨安を意識した金融緩和を行ってきた経緯もあり、さらに3月にはECBは追加緩和を決定している。もしかすると2015年1月のECBの量的緩和政策決定の際にドイツとともにオランダは反対しており、日本を持ち出しながらも実はドラギ総裁に釘を刺した可能性もあるのかもしれない。これもあくまで憶測ではあるが。

 G4のうち利上げした米国以外は、G20直後に預金準備率を引き下げた中国を含めて、通貨安狙いの追加緩和策を講じているところでもあり、ダイセルブルーム議長の後ろには米国の意向が働いた可能性もありうるか。米政府は安倍政権が日銀の金融政策に頼り、円安で成長を促そうとすることに対して懸念を示しているとされる。このような米国サイドの批判もあってか、日本政府は2011年の冬以降、為替介入は実施していない。

 もしG4という会合が存在しているのであれば、昔のプラザ合意ほどではないものの、非公式に行われながらそれなりの影響力を持っている可能性もある。IMFのSDRにはドル、ユーロ、英ポンド、円、そして人民元で構成されており、そのうちの4つの通貨に絡んだ国々の会合であり、特に為替政策に関しての協議の場である可能性がある。ただし、ここになぜ英国の名前が入っていないのかは疑問である。

 その英国の中央銀行であるイングランド銀行のカーニー総裁からは上海のG20において「金融緩和が世界レベルで効果を上げるためには、単にある国から他国に需要の乏しさを移し替えるだけの方法を当てにすべきではない」との発言もあった。さらに「世界的なゼロ金利の中、フリーランチ(タダ飯)などない」という警告も発している。

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by nihonkokusai | 2016-03-21 13:06 | 中央銀行 | Comments(0)

FRBの利上げペースは緩やかに

 3月16日のFOMCでは、政策金利であるところのフェデラルファンド金利の誘導目標を年0.25~0.50%で据え置くことを賛成多数で決定した。投票メンバー10人のうち9人が現状維持に賛成したが、カンザスシティー連銀のジョージ総裁は反対し、0.25%の利上げを提案した。

 会合後に公表された声明文では、「世界経済と金融動向は引き続きリスクをもたらす」とし、イエレン議長は記者会見で「海外経済への不安感が金融市場の動揺につながっている」との懸念を示した。

 ただし、米国景気については「失業率が4.9%に下がるなどほぼ完全雇用の状態にあり、米経済は拡大を続けるとみている」とし、物価上昇率も「エネルギーと食品を除いたベースでみれば上昇した」と述べていた。

 昨日発表された2月の米消費者物価指数はエネルギー価格の低下から前月から0.2%低下した。しかし、全体から食品とエネルギーを除いたコア指数は前月比で0.3%の上昇となり、前年同月比では2.3%の上昇となった。この上昇率は2012年5月以来の高い水準となったようである。

 FRBによる米国の景気や物価に対する見通しには大きな変化はなかったものの、中国などの経済動向や金融市場での年初からのリスク回避の動きなどから、FOMCの年内利上げに関する見方にはやや変化が生じた。

 FOMCメンバーが示した四半期予測によると、2016年末時点のFF金利誘導目標は中央値で0.875%となっており、年内2回程度の利上げを示唆した。昨年12月時点の予測では4回程度の利上げが示唆されていた。

 この四半期予測通りに金融政策が実施されるわけではないものの、これによって金融市場での利上げ予想に近づいたとも言える。年初のリスク回避の動きもあったが、それ以前に年4回の利上げはさすがに無理ではないかとの認識も市場では強かった。私も2006年の日銀のゼロ金利解除後の利上げペースなどからみても、半年に1回できるかどうかとみていた。

 ただし、これにより年内利上げそのものが後退したわけではなく、あくまでも市場のコンセンサスに近い緩やかな利上げが実施されるであろうとの見方から、これを市場は好感した。

 FRBはこのようにペースはさておき、正常化への歩みは止めていない。世界経済は現在、決して危機的な状況にあるわけではない。それにも変わらず危機的な状況にあったときよりもさらに踏み込んだ金融緩和政策を行っている中央銀行が存在しているのはどうしてなのだろうか。

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by nihonkokusai | 2016-03-18 09:37 | 中央銀行 | Comments(0)

ECBのマイナス金利政策からの転換

 3月10日のECB政策理事会で決定された包括的な金融緩和策は、2014年6月の理事会で決定した包括的な金融緩和策と類似したものではあったが、今後はマイナス金利政策とは距離を置くなどやや趣が異なっていた。

 政策金利は下限金利である中銀預金金利を0.1ポイント引き下げマイナス0.4%とし、主要政策金利であるリファイナンスオペの最低応札金利も0.00%と従来の0.05%から引き下げ、政策金利の上限金利であるところの限界貸出金利も0.25%に引き下げた。

 これはマイナス金利政策の強化に見えたものの、ドラギ議長は理事会後の会見で、「今の状況ならこれ以上利下げする必要が無い」と発言した。これが当日の株式市場や外為市場では嫌気されたわけではあるが、この発言にはECBの緩和路線の変更が意味されていたとみられる。

 今回のECBの追加緩和の際には日銀の多段階のマイナス金利政策と同様の政策が検討されるのではとの観測があり、実際にそれは検討されたようである。ところが「ECBが望む限りマイナス金利政策を進めることができるとの(誤った)シグナルを市場に送ることを避けるために」採用を見送ったとドラギ総裁は述べている。

 このドラギ総裁の発言は、政策金利そのものをゼロにまでしたことで、これ以上の政策金利の引き下げは難しいことに加え、マイナス金利による欧州の銀行への収益悪化を意識したものであろう。当然ながら日本も同様にマイナス金利政策による金融機関への収益悪化が問題視されている。ただし、そうであるのならば何故、今回のECBの包括緩和にマイナス金利の深掘りも加えられていたのか。市場の緩和期待に応えるためラインナップを増やした面もあろうが、これでひとつの金利政策の打ち止め感も出したかったのかもしれない。

 今後のECBの追加緩和については、「金利政策からその他の非伝統的な金融政策に軸足を移す」とドラギ総裁は明言した。これはECBのマイナス金利政策からの転換を意味するものとなろうが、マネタリーベースの増加を目的とした日銀タイプの量的緩和政策とは一線を画するものとなろう。

 それではECBは非伝統的な金融政策としてはどのような手段を意識しているのであろうか。今回のECBの政策には資産買い入れ規模を月間600億ユーロから800億ユーロへの拡大が含まれていた。資産購入の対象には銀行以外のユーロ圏企業が発行した投資適格級の社債も加えられた。

 今後はこのような資産買入規模を膨らませる政策が意識されているとみられる。ただし、資産買い入れの期限は2017年3月までと変更してはいない。ECBはこの時間軸政策は今回は温存している。

 さらに新たな一連の条件付き長期リファイナンスオペ(TLTRO)の6月からの開始も加えられた。これはある意味、ユーロ圏の銀行にとっては恩恵にもなることで、マイナス金利で疲労した銀行への救済策ともなる。

 ECBはマイナス金利政策からの転換を図っているが、いまのところその具体策は明確ではない。しかし、今回の包括緩和の内容を見る限り、資産買入の量と質、そして期限などの変更、さらには長期リファイナンスオペ(TLTRO)の活用などが想定されているのではないかと予想される。

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by nihonkokusai | 2016-03-15 09:02 | 中央銀行 | Comments(0)

ECBの追加緩和に対する市場の反応

 3月10日のECB政策理事会では、包括的な追加緩和を決定した。前回1月の理事会後の会見でドラギ総裁は3月の理事会で追加緩和を検討することを示唆していたため、サプライズではない。しかし、内容はややサプライズな側面があった。

 政策金利の下限金利である中銀預金金利を0.1ポイント引き下げマイナス0.4%としたのは予想されていた。ところが、主要政策金利であるリファイナンスオペの最低応札金利も0.00%と従来の0.05%から引き下げたのである。さらに政策金利の上限金利であるところの限界貸出金利も0.25%(従来0.3%)に引き下げた。

 特に主要政策金利を実質ゼロというより本当のゼロ%に引き下げたのがサプライズとなった。ドラギ総裁は今回の理事会後の会見で「一段の金利引き下げが必要になるとは思わない」と発言し、これが市場のネガティブな反応の要因とされたが、主要政策金利のマイナス化はスウェーデンなどの例はあるものの、そこまで踏み込むことは考えづらく、こと利下げに関しては打ち止め感を出したかったのかもしれない。

 そして利下げだけでなく資産買い入れ規模を月間600億ユーロから800億ユーロに拡大した。資産買い入れの期限は2017年3月まで。資産購入の対象には銀行以外のユーロ圏企業が発行した投資適格級の社債を加える。新たな一連の条件付き長期リファイナンスオペ(TLTRO)も6月に開始することも決定した。TLTROの金利は「中銀預金金利と同じくらい低くなり得る」とした。つまりマイナス金利での資金供給の可能性を示唆した。TLTROとは資金供給の目的を限定して、銀行に期間4年の資金を貸し出す長期資金供給オペレーションのことである。

 今回のECBの追加緩和では日銀のような多段階式のマイナス金利政策にするのではないかとも予想されたが、そうではなく政策金利のゼロ金利化に資産買入増額等を組み合わせた包括緩和政策とした。これは市場にとって良い意味でのサプライズになるとドラギ総裁は期待したのではなかろうか。

 しかしこの日のECBの包括緩和政策を好感した動き、つまりECBの期待したユーロ安、欧州市場の株高はわずか90分程度しか続かなかった。相場の反転はドラギ総裁が会見で追加緩和の可能性を否定する発言がきっかけであったが、そもそも市場が中央銀行の追加緩和の効果に懐疑的な見方も出ていたためではなかろうか。

 市場の地合の変化は昨年12月のECBの追加緩和や日銀の補完措置の決定後の市場の動向からも見て取れる。さらに1月末の日銀のマイナス金利付き量的・質的緩和の決定に際しても円安株高は一時的となり、すぐに秀吉ならぬ大返しが待っていた。

 ECBもこのような一連の動きは承知の上で、物価下落を食い止めようとの目的で予定していた追加緩和を行ったのかもしれない。しかし、通貨安などの市場を経由した波及効果についてはあまり期待できないどころか、むしろ逆効果となりうることも意識する必要があろう。

 さらに今回気をつけなければいけなかったのは国債の動きである。これまでの中央銀行の追加緩和では他市場はさておき比較的債券市場は好感していた。むしろ日銀のマイナス金利には日本の債券市場は過剰反応を示していたぐらいであった。ところが10日のECBの追加緩和を受けてドイツの国債は下落し、英国や米国の国債も下落した。ただし、翌日の11日にはあらためてECBの追加緩和策の効果が意識されてか、イタリアやスペインの国債主体にドイツ国債も含めて買い戻されていた。

 10日のECBの追加緩和による欧米市場のネガティブな動きは、8日から9日にかけて地合が悪化しつつあった日本の債券市場も直撃し、11日の日本の債券市場は先物主導で大きく下落し、8日にマイナス0.100%にまで低下していた10年債利回りは一時プラスに浮上した。大きく買われた相場の一時的な反動との見方もできるかもしれないが、最後の砦ともなっている岩盤ともいえた国債市場に多少なり動揺が走るとなれば新たなリスクが生じる可能性もある。このため今後の債券の動きにも十分な注意が必要になろう。

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by nihonkokusai | 2016-03-12 13:54 | 中央銀行 | Comments(0)
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