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FRBと日銀の出口政策

 量的緩和や質的緩和、信用緩和など政策金利がゼロ、つまりゼロ金利政策をとってからのあらたな中央銀行の金融政策は、非伝統的な金融政策と呼ばれる。この非伝統的な金融政策から出た経験を持っているのは日銀だけである。FRBは出口に向かっている最中であり、来年にも出口から脱する予定である。

 日銀は2001年3月から2006年3月にかけて量的緩和政策を実施してきた。この際のターゲットは日銀の当座預金残高であり、国債の買い入れの増額もあったが、短期市場に資金を主に供給していた。このため、2006年3月の量的緩和の解除も日銀の得意とするところの短期金融市場での調節で済むことで、実はあっさりと出口から出られた。

 この際の出口の際には、日銀の国債買い入れは減額していなかった。速水総裁時代は追加緩和において何度か国債の買い入れを増額していたが、福井総裁時代は当座預金残高は増やしても国債買い入れの額は増やすことはなかった。日銀にとって国債買い入れの減額はある意味タブー視されている感があったためと思われる。国債買い入れの減額もできなければ、当然ながら制度的には存在する国債の売りオペなどできるわけはない。これは1998年の資金運用部ショックが影響していた可能性がある。この際、資金運用部の買い入れ停止がきっかけで、国債が暴落していたためである。

 2006年3月の量的緩和解除の際に国債の買い入れは減額していなかったが、日銀の保有する国債の残高そのものはその後大きく減少していた。この頃の日銀の国債買い入れが中短期債主体であったことや、長期国債が償還された際に1年短国に乗り換えるなどしていたことで国債の償還が短く、簡単に残高を減少させることが可能であったためである。

 これに対して、黒田日銀による第一次異次元緩和は買い入れ額を倍増するとともに、平均残存年数も倍にした。第二次バズーカにより、さらに買い入れ額と残存年数を増やす格好となった。これでは2006年3月当時と比べて国債の残高を落とすことは容易ではない。

 それ以前に、そもそも国債買い入れの額を減少できるのかという問題がある。これについてはFRBが先駆者となった。FRBはいわゆるテーパリングを見事に成功させている。テーパリングを当初打ち出した際にはやや市場が過剰反応したものの、それは次第に市場に織り込まれ、テーパリングの最中でも米長期金利は落ち着いていたというかむしろ低下していたぐらいである。これを見る限り、日銀も現在の過剰な国債買い入れを減額することはそれほど困難ではないかもしれない。しかし、うまく行く保証があるわけでもなく、運用部ショックの亡霊もちらつく。

 FRBも早めに国債等の残高を減少させるべきとの意見もある。QEを開始当初は売りオペもあるので簡単に国債残高を落とせるとしていたFRBも、そう簡単にいくものではないことは学んだようである。このため、テーパリングは可能であっても売りオペについては、かなり慎重になることが予想され、償還された国債を乗り換えしないかたちで少しずつ残高を減少する方法がとられるのではなかろうか。むろん、マーケットの状況次第では売りオペに踏み切る可能性もゼロではない。ツイストオペのような手段もある。

 日銀にとってはそもそも出口があるのかという議論はさておき、何かの拍子に2%の物価目標を達成してしまう可能性もないとはいえない。その際にどのような出口政策がとられるのか。日銀の出口が意識されるほどの外部環境となっていれば国債へのニーズは低下している可能性もある。むろん大きく残高を減少させてきた都銀などには買い余力はあるかもしれないが、いずれにせよマーケット次第の面もある。日銀の出口政策を考える上では、国債やMBSの平均残存年数としては日銀同様に長めになっているFRBの出口政策がうまくいくのかどうかをまず確認したい。

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by nihonkokusai | 2014-12-10 09:40 | 日銀 | Comments(0)
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